盈利能力业内领先，发力海风迎接新成长

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 三一重能（688349）\电力设备与新能源 盈利能力业内领先，发力海风迎接新成长 投资要点： 公司是“三一系”上市公司，实控人梁稳根及一致行动人合计持股达80.07%，是我国领先的风电机组制造商，具备2.XMW到6.XMW机组研发与生产能力，已实现陆上风机全功率覆盖；公司致力于全产业链布局，已拥有叶片等核心零部件的自研自产能力，并向下布局新能源电站，盈利能力行业领先。展望未来，公司将加码海上风机的技术研发，把握海上风电发展机遇，进一步提升市场地位。  依托双馈式风机技术，产品性能卓越 公司风机采用双馈式技术，相比直驱式技术，双馈式技术更成熟、发电效率更高且成本更低；产品力方面，公司在相同功率的机型中，搭配更大尺寸的叶片，叶轮直径明显长于行业同功率的风机产品。综合来看，公司的风机性能卓越，具有高可靠性、高发电量、低度电成本等核心优势。  全产业链一体化布局，成本竞争优势凸显 公司积极向产业链上下游布局，具备叶片、发电机的自产能力，并向下游拓展新能源电站业务，已基本实现产业链一体化布局。盈利能力维度，2019-2021年公司毛利率维持在28%以上，显著高于行业头部风机厂商；公司凭借其领先的成本竞争优势，采用低价策略持续提升市场地位，2017-2021年，公司市占率由2.1%提升至5.7%，市占率排名提升至第8位。  布局海上风电，庞大蓝海待挖掘 公司产品已实现陆上风电的全覆盖，拟通过IPO募集资金研发海上风机及相关技术；现阶段陆上风电市场开发逐步完善，竞争将愈发激烈，而海上风电市场尚属于蓝海市场，未来仍有更大发展空间，公司有望把握海上风电发展新机遇，进一步提升市场竞争力，实现市场份额与业绩的双增长。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-24年营业收入分别为150.0/182.2/210.8亿元，对应增速47.5%/21.4%/15.7%，未来三年CAGR为27.5%，归母净利润分别为21.6/27.1/30.6亿元，对应增速35.9%/25.3%13.0%，未来三年CAGR为24.4%，对应EPS为1.8/2.3/2.6元，对应PE为22.6/18.1/16.0。采用PE估值法，我们给予2023年23-27倍PE，目标股价52.9-62.2元。采用PEG估值法，我们给予2023年PEG目标值1.0-1.2，即PE24-32倍，对应目标股价56.1-67.3元。采用DCF估值法，我们计算得出公司目标股价52.2元。考虑公司的核心竞争优势、盈利能力等因素，我们给予2023年25倍PE，对应目标价57.55元，较当前股价有38.4%的上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、IPO项目进展不及预期、原材料价格波动等。 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 202E 营业收入（百万元） 9,310.64 10,174.71 15,004.48 18,220.58 21,079.28 增长率（%） 528.57% 9.28% 47.47% 21.43% 15.69% EBITDA（百万元） 1,740.84 2,189.32 3,065.31 3,717.46 4,199.90 净利润（百万元） 1,371.57 1,591.14 2,161.69 2,709.03 3,060.45 增长率（%） 992.53% 16.01% 35.86% 25.32% 12.97% EPS（元/股） 1.17 1.35 1.84 2.30 2.60 市盈率（P/E） 35.7 30.8 22.6 18.1 16.0 市净率（P/B） 23.3 12.7 4.2 3.4 2.8 EV/EBITDA 29.6 23.7 15.5 12.7 10.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年7月1日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年07月04日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 电源设备 投资建议： 买入（首次评级） 当前价格： 41.58元 目标价格： 57.55元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1177/131 流通A股市值（百万元） 5441 每股净资产（元） 4.56 资产负债率（%） 72.33 一年内最高/最低（元） 37.81/46.24 Tabl e_First| Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《储能市场化机制日趋完善 国内市场大有可为》2022.06.07 2、《光伏反规避或戛然而止 组件出口乘浪远航电》2022.06.06 3、《〈实施方案〉推动新能源系统性向高质量迈进电力设备与新能源》2022.05.31 请务必阅读报告末页的重要声明 -5%0%5%2022-06三一重能 沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 政策东风起，我国政府于75届联合国大会提出了“2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和”的目标，为响应国家“双碳目标”，风光大基地呼之欲出，沿海省市也陆续出台了十四五期间的装机量规划，风电行业迎来历史性机遇。公司是国内领先的风电机组制造商，为“三一系”上市公司，实控人梁稳根持股比例为47.66%，与唐修国等10位股东为一致行动人，合计持有公司80.07%股份，控制权高度集中，决策效率优异。 核心逻辑 风电机组是风力发电的核心环节，十四五期间我国风电装机规模将迎来新的高度，预计2022-2025年我国年均新增风电装机量将达到61GW，三年CAGR高达25%；公司作为我国领先的风电整机制造商，有望凭借其（1）依托双馈式风机技术，领先的产品性能、（2）产业链一体化布局，领先的成本竞争优势，率先受益于行业的红利。 现阶段公司迎来新的发展节点，现有风机产品覆盖2.XMW到6.XMW全系列机组，已实现陆上风电全功率覆盖，拟通过IPO募资研发海上风机产品及相关技术，丰富产品体系，把握海上风电发展机遇。 不同于市场的观点 近年风机招标价整体呈下降趋势，头部风机制造商的市场份额连续两年溢出，市场普遍认为未来风机环节的竞争将更激烈。我们认为，随着风机大型化趋势的延续，风机制造的技术壁垒将持续提升，将淘汰部分产品性能较低与研发实力较弱的风机制造商，未来行业集中度将呈上升趋势；同时，在“双碳”政策的激励下，行业未来装机规模庞大，公司作为产品性能卓越且成本优势明显的风机制造商，有望实现业绩与市场份额的双突破。 盈利预测、估值与投资建议 采用PE估值法，考虑到公司处于快速发展阶段，且具有领先的产品性能以及成本优势，我们给予公司2023年23-27倍PE，目标股价52.9-62.2元。采用PEG估值法，在高业绩增速下，公司PEG低于可比公司平均，考虑到公司领先的产品力以及较强的供应链整合能力，我们给予2023年PEG目标值1.0-1.2，即目标PE为24-32倍，对应2023年目标价格为56.1-67.3元。采用DCF估值法，结合2022-24年间的盈利预测，计算得出公司的股价约为52.23元。综合考虑公司的核心竞争优势、盈利能力等因素，结合以上三种估值法结果，我们综合给予2023年25倍PE，目标市值为677亿元，对应目标价57.55元，较当前股价有38.4%的上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 1. 产业链一体化布局，发展迅猛的风电整机制造商 ........................ 6 1.1. 十四年栉风沐雨，造就大国重器领军企业 .................................................. 6 1.2. 产业链一体化布局，风机销售结构优化 ..................................................... 7 1.3. 盈利能力改善，研发投入领先 .................................................................... 8 2. 行业景气周期开启，风机大型化趋势延续 ............................. 11 2.1. 政策东风助推风电景气上行 ...................................................................... 11 2.2. 大型化趋势不减，降本为核心驱动力 ....................................................... 14 2.3. 风光大基地呼之欲出，提升风电装机规模 ................................................ 18 2.4. 海陆并举，市场空间广阔 ......................................................................... 20 3. 供应链成本优势领先，把握海上风电发展机遇 ......................... 22 3.1 依托双馈式风机技术，产品性能卓越 ....................................................... 22 3.2 全产业链一体化布局，成本优势凸显 ....................................................... 25 3.3 布局海上风电，庞大蓝海待挖掘 .............................................................. 28 4. 盈利预测、估值与投资建议 ......................................... 31 4.1 盈利预测 ................................................................................................... 31 4.2 估值与投资建议 ........................................................................................ 32 5. 风险提示 ......................................................... 34 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 图表目录 图表1：三一重能发展历程 ..................................................................................................... 6 图表2：公司股