半年末情绪面问卷调查：预期纠结，等待破局

本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者情绪变化。 1.您如何看待未来债市的震荡格局？超过四成的投资者认为空头情绪虽略占上风，但调整空间不大。 2.您认为未来1个月10年期国债（220010）收益率会更接近哪个区间？6月投资者对未来1个月10年国债利率中枢的预期较5月份边际上移，但幅度依然不大。 3.您如何看待2022年内降准空间和节奏?本次对降准预期的调查结果对比上月总体变化不大、略微乐观。 4.您如何看待未来降息（MLF/OMO）空间和节奏？本次对降息预期的调查结果中有近七成的投资者认为年内不会有降息落地，对降息的预期被大幅压缩。 5.您对地产销售高频数据好转如何看？近七成投资者认为政策松绑已开始显现效果，底部回升的持续性还需观察。 6.您如何看待特别国债发行的可能性？超半数投资者认为年内会有特别国债发行，但占比较上月下修。 7.您认为未来一个月对债市格局影响最大的关键因素？投资者对影响债市格局最大因素的判断集中在资金面边际变化和经济基本面好转斜率，后者占比超六成。 8.您最看好哪个利率债品种？投资者对长短端并无明显偏好，长端中对国债的偏好较为明显。 9.您估计未来的利率债曲线变化会如何演绎？认为收益率曲线将走平的投资者最多，超过四成，但总体来看分歧仍较大。 10.您接下来更倾向于采取哪种交易策略？票息策略和预测关键点位进场博取中期波段的投资者合计占比超过七成。 总体来看，多数投资者认为空头情绪虽略占上风，但调整空间不大，对未来1个月10年国债利率中枢预期边际小幅上移。市场对降准边际上更加乐观，但对特别国债发行的可能性大幅下修预期。对于地产销售回暖，绝大多数投资者认为政策松绑已开始显现效果，底部回升的持续性还需观察。对后续债市主导因素的判断集中在资金面边际变化和经济基本面好转斜率，在债市趋势性调整迹象出现之前，大多数投资者认为通过票息策略获取时间价值或者在震荡区间上下沿的关键点位进场仍是较优策略。 我们在6月27日发布了《中国债市投资者情绪调查问卷》第六期，针对未来债市投资者关注的主要问题进行了调查。截至6月30日上午9点，总计收到134份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者情绪变化。 总体来看，多数投资者认为空头情绪虽略占上风，但调整空间不大，对未来1个月10年国债利率中枢预期边际小幅上移。市场对降准边际上更加乐观，但对特别国债发行的可能性大幅下修预期。对于地产销售回暖，绝大多数投资者认为政策松绑已开始显现效果，底部回升的持续性还需观察。对后续债市主导因素的判断集中在资金面边际变化和经济基本面好转斜率，在债市趋势性调整迹象出现之前，大多数投资者认为通过票息策略获取时间价值或者在震荡区间上下沿的关键点位进场仍是较优策略。 从具体结果来看： 1.您如何看待未来债市的震荡格局？ 从调查结果来看，18%的投资者认为短期内债市纠结的状态还将延续，16%的投资者认为资金面走稳后多头仍有机会，45%的投资者认为空头情绪略占上风，但调整空间不大，20%的投资者认为6月经济金融数据转好将带动债市大幅回调。 超过四成的投资者认为空头情绪虽略占上风，但调整空间不大，这背后是疫情总体好转复工复产推进下债市进入偏逆风状态，但资金面的充裕仍是债市有力支撑，且前期市场不断上修对经济基本面预期并较充分交易之后，6月PMI、社融信贷、实体经济等数据连续好于预期并引起债市大幅调整的概率并不大。同时，今日公布的PMI数据虽重回荣枯线之上，但较上月仅回升0.4个百分点。PMI数据公布后债市走强，对PMI数据的反应偏向于不及预期且较为一致。由于PMI对后续公布的6月其他金融经济数据有一定的领先性，后续债市对经济修复斜率的判断或还有反向修正的可能。 图1：问卷结果：如何看待未来债市的震荡格局 图2：问卷结果：未来1个月10年期国债收益率区间 2.您认为未来1个月10年期国债（220010）收益率会更接近哪个区间？ 从调查结果来看，12%的投资者认为未来1个月10年期国债收益率区间在2.7-2.85%%，33%的投资者认为区间在2.75-2.9%，42%的投资者认为区间在2.8-2.95%，13%的投资者认为区间在2.85-3.0%。 相比之下，6月投资者对未来1个月10年国债利率中枢的预期较5月份边际上移，但幅度依然不大。自6月24日上周五10年期国债活跃券220010收益率向上突破2.80%债市且继续回调三天直至6月29日周四转涨，期间的增量利空主要是疫情相关的消息面。从6月24日引起债市情绪转弱的卫健委要求落实“九不准”，6月28日发布的第九版新型冠状病毒肺炎防控方案以及6月29日总书记强调“动态清零”与工信部取消行程码星号，债市对疫情相关信息的反映逐渐减弱且明显愈发纠结，或暗示疫情防控的交易已临近结束。后续市场的关注点仍在经济基本面的修复成色，但今日PMI数据不及预期后6月其他数据连续大幅好于预期的概率不大，2.9%附近进场配置的性价比较高。 3.您如何看待2022年内降准空间和节奏? 从调查结果来看，31%的投资者认为没有降准了，28%的投资者认为三季度内会有1次降准，40%的投资者认为年内会有1次降准，2%的投资者认为年内会有2次（含）以上降准。 本次对降准预期的调查结果对比上月总体变化不大略微乐观，认为年内还会有至少一次降准落地的投资者占69%，上月为64%。市场对增量货币政策落地的预期有小幅上修主因6月下半旬以来国务院及央行对货币政策的表述边际上更加乐观，6月22日国务院总理表示近年没有超发货币为灵活实施货币政策留下空间、6月27日央行行长易纲表示货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏及6月29日央行二季度例会表述强化跨周期和逆周期调节，加大稳健货币政策实施力度，保持流动性合理充裕，市场对货币宽松的想象空间打开。 图3：问卷结果：如何看待年内降准空间和节奏 图4：问卷结果：如何看待年内降息空间和节奏 4.您如何看待未来降息（MLF/OMO）空间和节奏? 从调查结果来看，67%的投资者认为年内没有降息了，10%的投资者认为三季度内有1次降息，22%的投资者认为年内有1次降息，1%的投资者认为年内有2次（含）以上降息。 本次对降息预期的调查结果中有仅七成的投资者认为年内不会有降息落地，而这一比例在上期仅为16%，对降息的预期被大幅压缩。虽然6月下半旬以来市场对总量宽松政策落地的预期边际上更加乐观，但相比于降准，降息受内外部的掣肘更大，且降准和降息同时落地的可能性更小。一方面，当前隔夜加权利率保持低位持续低于政策利率，5月社融总量已大幅回暖，降息的必要性并不高；另一方面，在总理重申坚决不搞大水漫灌的基调下降息的信号意义过强，且联储加息路径仍有不确定下中美同期限国债收益率倒挂，甚至未来政策利率倒挂对国内货币政策的掣肘客观存在。 5.您对地产销售高频数据好转如何看？ 从调查结果来看，16%的投资者认为“疫情好转下需求集中释放，还未到底部”，66%的投资者认为“政策松绑已开始显现效果，底部回升的持续性还需观察”，4%的投资者认为“地产销售回暖趋势已定，将带动地产投资企稳”，13%的投资者认为在目前时点“还看不清”。 从地产的产销售高频数据来看，6月中旬（6月13日-19日）30大中城市商品房成交面积数据大幅回升，环比增58%，同比增36.79%，并且6月26日上周日公布的数据继续小幅转好。从总量来看，目前房地产的销售数据的确有回暖，但数据转好的背后一方面有2021年同期基数较低的原因，同时北京上海等前期受疫情影响较大的城市积压需求集中释放及强二线如青岛和苏州等地政策效果的点状显现也需要考量。叠加除销售数据外其他地产相关数据表现一般，近两周投资端100大中城市成交土地占地面积及100大中城市土地溢价率同比下滑均超20%，房地产行业整体复苏的持续性还需继续观察。 图5：问卷结果：对地产销售高频数据好转的看法 图6：问卷结果：对特别国债发行的可能性的看法 6.您如何看待特别国债发行的可能性？ 从调查结果来看，22%的投资者认为“年内没有特别国债发放”，42%的投资者认为“或三季度落地，释放政策加力信号压制中长期情绪”，14%的投资者认为“或四季度落地，短期内对债市影响不大”，22%的投资者认为在当前时点“还看不清”。 6月21日晚财政部部长刘昆表示“从全年来看，财政收支平衡压力较大，完成预算需要付出艰苦努力”，6月25日周六央行货币政策委员会委员王一鸣表示财政政策需要加大力度，可考虑上调赤字水平或发行特别国债。但从问卷结果来看，市场反而对特别国债发行的可能性大幅下修预期，仅有56%的投资者认为年内会有特别国债发行，上期为80%。前期市场对年内发行特别国债的预期升温主因在财政收入增速放缓的背景下特别国债有助于缓解财政收支矛盾、可用于抗疫以及保市场主体、保就业、保民生等的各类支出。但从程序上看，财政部向人大常委会提请上调赤字或发行特别国债的下一个时间窗口至少要等到8月份，按最快的进度计特别国债的发行通知或在10月份之后。从债市的反应来看，财政部部长刘昆发言次日6月22日早盘债市反应平淡，王一鸣发言后6月27日周一现券早盘市场仅有小幅定价，特别国债从供给端对债市冲击偏远期利空，当前债市的主要关注点还是在6月陆续公布的各项数据及其背后的国内经济复苏成色。 7.您认为未来一个月对债市格局影响最大的关键因素？ 从调查结果来看，对于未来一个月对债市格局影响最大的关键因素，26%的投资者认为是资金面边际变化，64%的投资者认为是经济基本面好转斜率，6%的投资者认为是美联储加息节奏，4%的投资者认为是政府债券供给。 投资者对影响债市格局最大因素的判断集中在资金面边际变化和经济基本面好转斜率，且后者的占比超六成。自6月23日上周四起债市连续调整四天，10年期国债活跃券220010收益率上行超6bp，期间的利空因素主要是疫情相关的消息面以及风险偏好回升下A股连续大涨的股债跷跷板版。而防疫措施调整的利空以及权益等风险资产大涨的背后是市场对经济基本面预期的上修，且月度缴款结束后债市交易的重心逐渐从资金面向经济基本面转移。对于资金面而言，央行二季度例会表述将保持流动性合理充裕，7月资金跨季后叠加政府债券供给高峰已过，资金面仍旧继续有力支撑债市。对于经济基本面而言，继6月官方制造业PMI数据不及预期后，即将陆续公布的6月其他经济金融数据对债市对经济修复斜率的预期还将有修正。 图7：问卷结果：未来一个月对债市格局影响最大因素 图8：问卷结果：最看好的利率债品种 8.您最看好哪个利率债品种？ 从调查结果来看，22%的投资者看好短端国债，27%的投资者看好短端国开，37%的投资者看好长端国债，14%的投资者看好长端国开。 总的来看，投资者对长短端并无明显偏好，短端国债国开合计占比49%，长端国债国开合计占比51%。而对比国债和国开债，长端对国债的偏好较为明显，这反应的是资产荒背景下市场中的配置力量仍较强。对于配置户而言，可以考虑买入长久期国债老券，由在市场持续调整过程中其流动性较差收益率上行幅度更大、安全边际更强。 9.您估计未来的利率债曲线变化会如何演绎？ 从调查结果来看，对于未来的利率债曲线形态，28%的投资者认为会走陡，44%的投资者认为会走平，22%的投资者认为会中端凸起（中间期限上行较多），7%的投资者认为会中端洼陷（中间期限上行较少）。 对于利率债曲线形态，认为收益率曲线将走平的投资者最多、超过四成，但总体来看分歧仍较大。对于短端而言，资金面在跨季进入7月后大概率仍将保持充裕，叠加近几日总理和央行的表态打开货币宽松想象空间，短端仍受有力支撑；但另一方面经济转好后市场利率向政策利率回归隐忧仍在，只是在现在的时点难以判断回归的节奏和时间。 对于长端来说，经济基本面的预期在6月各项经济数据公布后还将有修正，对经济复苏成色的判断依旧有分歧。 图9：问卷结果：未来利率债曲线形态的演绎？ 图10：问卷结果：更倾向于的交易策略？ 10.您接下来更倾向于采取