美团复苏在望，利润率前景更好

2022 年 6 月 6 日招银国际环球市场|股票研究 |公司更新美团 (3690 HK)买入（维持）利润率前景好转，有望复苏目标价（以前的 TP上行/下行时价港币 263.0 元HK$250.0)+46.1%Meituan 22 年第一季度业绩乐观，同比增长 25%（高于 2%/3%共识/我们的估计）。底线是–人民币 36 亿元（高于预期–46 亿元人民币）。我们更积极美团的即将到来的复苏和利润展望，基于：1) 2Q22 弹性指引，外卖同比增长 9%（高于买方预期）； 2) 边际改善，目标调整。 EBITDA22 财年盈亏平衡，其中外卖 OP&OPM 可能会同比和新的举措可能会继续缩小损失。我们认为 2Q22E 好于预期指引支持其 2H22E 复苏势头，美团将是关键名称将从重新开放和 COVID 病例稳定中受益。我们重申了我们的对其长期有机增长和盈利能力可见性充满信心。我们举起了我们的23-24 财年盈利预测上调 7-17%，目标价上调至 263 港元。港币 180.0 元中国互联网行业黄苏菲(852) 3900 0889sophiehuang@cmbi.com.hk徐奕迅(852) 3900 0849easonxu@cmbi.com.hk股票数据市值上限（百万港元）平均 3 个月 t/o（百万港元）52w 高/低 (HK$)已发行股份总数（百万）资料来源：彭博 1Q22 节拍；所有业务线趋势良好。1Q22 rev 25% YoY, 2%/3% 以上共识/我们的估计。调整。净亏损达人民币36亿元，高于市场预期-46 亿元人民币，因高于预期的营业收入和亏损收窄新举措。食品配送/店内、酒店和旅行/新举措的修订 同比增长 17%/ 16%/ 47%（与我们估计的 15%/ 15%/ 41% 相比）。1,125,4436,507.27338/103.55,506股权结构腾讯红杉资本贝利·吉福德 恢复在望，利润完好。外卖订单同比增长 16%（高于我们估计的同比增长 15%）。调整。 OPM 为 6.5%，高于我们的预期为 6.0%。展望未来，2Q22E 订单动能可能放缓流行病（订单同比持平），但由于 AOV 上升，rev 将同比增长 9%（更高的品牌商组合）和更低的补贴，OPM 同比增长 1 个百分点。我们预计外卖将在 3Q22E 反弹（同比增长中高）一旦封锁放松，全年 OPM 同比提高。有存货，酒店和旅游同比增长 16%，OPM 超出我们的预期（45%，而我们的估计为 41%）。流行病死灰复燃可能仍会抑制店内业务2Q22E（同比-23%），但 OPM 和长期需求保持不变。新举措 同比增长 47%，净亏损为人民币 90 亿元（我们估计为人民币 95 亿元）。我们预计 2Q22E 新举措同比增长 36%，亏损继续收窄（亏损80亿元，其中美团精选亏损55亿元）。19.27%5.0%5.0%资料来源：彭博分享业绩绝对相对的5.1%12.5%-17.1%1个月3个月6.1%5.2%6个月-25.4%资料来源：彭博12 个月价格表现(港币)3503690 港币恒指(重定) 维持买入。我们将盈利预测上调 7-17%，利润率上调 1 个百分点FY23-24E，并将我们基于 SOTP 的目标价从 250 港元调整至 263 港元。我们重申我们对其具有高壁垒的 LT 有机增长的信心，并对其进行观察作为从放松封锁中受益的主要参与者之一。30025020015010050收益摘要0(YE 12 月 31 日)FY20A114,795183,1210.53不适用FY21A179,12856(15,572)(2.58)不适用FY22E212,07418(8,436)(1.36)不适用(1.53)不适用4.5FY23E271,454288,4421.33FY24E339,9712521,7413.326月21日9月21日12月21日3月22日6月22日收入（百万人民币）同比增长 (%)净利润（百万人民币）每股收益（人民币）同比增长 (%)共识（人民币）市盈率 (x)资料来源：彭博审计师：普华永道不适用1.321153.5不适用4.24462.8相关报告1. 超越 2Q22E 疫情中断–2022 年 5 月 6 日2. 优先高质量增长–282022 年 3 月不适用不适用8.20.0不适用不适用5.30.0P/S (x)屈服 （％）0.00.00.0ROE (%)净负债率 (%)5.0净现金(16.5)净现金(10.3)净现金1.9净现金10.5净现金3.中国互联网分析师营销外卖–2022 年 1 月 31 日资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露来自彭博的更多报告：RESP CMBR <GO>和http://www.cmbi.com.hk1 2022 年 6 月 6 日图 1：CMBIGMestimates 与共识中银国际FY23E271,454共识FY23E差异 (%)FY23E-6.9%百万人民币，12月-YE收入FY22E212,074FY24E339,971FY22E223,090FY24E364,004FY22E-4.9%FY24E-6.6%291,622毛利49,555(12,782)(8,436)(1.32)65,9833,4868,4421.2986,09817,89521,7413.2358,350(13,490)(8,982)(1.53)86,4654,7638,7921.32114,26922,95526,6184.24-15.1%不适用-23.7%-26.8%-4.0%-24.7%-22.0%-18.3%-23.7%-6.1个百分点-1.0ppts-0.9ppts营业利润调整。净利每股收益（人民币）不适用不适用-2.4%毛利率23.4%-6.0%24.3%1.3%3.1%25.3%5.3%26.2%-6.0%29.6%1.6%3.0%31.4%6.3%-2.8 个百分点 0. 0个百分点 0. 0个百分点-5.3 个百分点-0.3 个百分点 0. 1个百分点营业利润率调整。净利率-4.0%6.4%-4.0%7.3%资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计图 2：盈利修正新的老的差异 (%)FY23E-5.1%百万人民币，12月-YE收入FY22E212,07449,555(12,782)(8,436)(1.32)FY23E271,45465,9833,486FY24E339,97186,09817,89521,7413.23FY22E216,71251,842FY23E286,16269,8992,6827,2191.10FY24E356,78791,42616,75220,2773.02FY22E-2.1%-4.4%不适用FY24E-4.7%-5.8%6.8%毛利-5.6%营业利润调整。净利(15,337)(11,685)(1.82)30.0%16.9%17.4%8,442不适用7.2%调整。每股收益（人民币）毛利率1.29不适用7.1%23.4%-6.0%-4.0%24.3%1.3%3.1%25.3%5.3%6.4%23.9%-7.1%-5.4%24.4%0.9%2.5%25.6%4.7%5.7%-0.5个百分点 1. 1个百分点 1. 4个百分点-0.1ppts0. 4个百分点 0. 6个百分点-0.3 个百分点 0. 6个百分点 0. 7个百分点营业利润率调整。净利润率资料来源：CMBIGM 估计图 3：美团第一季度审查百万人民币收入营业利润净利调整。净利调整。每股收益（人民币）1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212Q213Q214Q211Q22环比-7%不适用不适用不适用同比共识差异百分比2% 45,081招银国际差异百分比3%不适用不适用不适用16,754 24,722 35,401 37,918 37,016 43,759 48,826 49,523 46,26925%不适用不适用不适用不适用45,289(5,579)(6,035)(4,585)(0.74)(1,716)(1,579)(216)2,1752,2102,7180.456,7246,3212,0550.34(2,853) (4,767) (3,252) (10,103) (5,006) (5,584)(2,244) (4,846) (3,356) (9,994) (5,339) (5,703)(1,437) (3,892) (2,217) (5,527) (3,936) (3,586)北美 (5,764)北美 (6,006)北美 (5,026)(0.04)(0.24)(0.64)(0.37)(0.92)(0.65)(0.56)不适用不适用(1)利润 （％）毛利率营业利润率调整。净利润率31.0%-10.2%-1.3%34.7%8.8%11.0%30.6%19.0%5.8%24.9%-7.5% -12.9%-3.8% -10.5%19.5%28.6%22.1%24.2%23.2%22.3%-12.3%-10.1%23.8%-12.8%-11.1%-7.4% -20.7% -10.1% -12.1%-5.1% -11.3%-7.9%-7.8%生长 （％）收入（同比）收入（环比）营业利润调整。净利-12.6%-40.5%不适用8.9%47.6%95.5% 364.6%82.0% 5.8%28.8%43.2%34.7% 120.9%77.0%18.2%不适用37.9%11.6%不适用30.6%1.4%不适用25.0%-6.6%不适用22.3%-8.5%不适用21.8%-9.0%不适用7.1%不适用-2.4%不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计图 4：1Q22 收入明细1Q2016,7549,4903,0954,1682020 年第二季度24,72214,5444,5442020 年第三季度35,40120,6936,4782020 年第四季度1Q2137,01620,5756,5842Q213Q214Q2149,52326,1278,7221Q22环比同比25.0%17.4%15.8%47.0%收入（百万人民币）送外卖商店、酒店、旅游新举措及其他37,91821,5387,13543,75923,1258,60248,82626,4828,62146,269 -6.6%24,157 -7.5%7,622 -12.6%14,491 -1.3%5,6348,2309,2449,85612,03213,72314,674资料来源：公司数据图 5：SOTP 估值商业（十亿美元）送外卖店内、旅游和酒店新举措'23E 版本20.9营业利润率7.5%'23E 息税前利润方法论多35.0x25.0x4.5 倍价值55.071.21.62.8企业价值/息税前利润企业价值/息税前利润电动汽车/销售6.715.042.5%-20.0%(3.0)67.4企业价值（ ） 净现金193.616.6股权价值已发行稀释股份 (百万)23 财年价值。每股(港元)210.26,201.0263.0资料来源：CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2 2022 年 6 月 6 日财务摘要收入证明现金流汇总YE 12 月 31 日 (百万人民币)收入送外卖FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E YE 12 月 31 日（百万人民币） FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E114,795净利66,2654,708 (23,536) (13,921)1,99414,24296,312数据分析