建筑装饰行业基建公募REITs专题研究之十三：解禁冲击下，REITs二级市场表现超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年6月28日 行业研究 解禁冲击下，REITs二级市场表现超预期 ——建筑装饰行业基建公募REITs专题研究之十三 建筑和工程 首批REITs解禁压力较大，市场担心REITs二级市场表现。 我们在前期深度报告《REITs与PPP：相似的节奏，不同的结局》（2022年2月18日）中提出，REITs的二级市场表现将直接影响后续REITs项目的发行，也将最终影响REITs盘活存量资产、缓解地方债务的规模。首批REITs项目解禁为“大考”，考验REITs这一金融工具对于投资者的真实吸引力：1）首批REITs解禁规模较大，占9只REITs市值比重约为32%；解禁完成后，流通份额将扩展一倍；前期REITs优异的市场表现，是否与其流通市值较小有关？2）此轮解禁的机构投资者原本对于项目的投资回报预期较低，现实情况下9只REITs过去一年综合收益率均值高达27%；在如此收益率情景下，机构投资者是否会兑现收益亦值得观察。 交易层面“量增价稳”，“大考”交出完美成绩单。 从价格维度观察，首批上市的9只REITs价格周涨跌幅均值为+0.76%（解禁后首周）。从成交量维度观察，除华安张江光大REIT及富国首创水务REIT周度成交明显放量之外，其他7只REITs本周成交量平均涨幅仅为3.97%。解禁首周，REITs呈现“量增价稳”的态势，其二级市场表现有效打消市场前述顾虑；并再度确认：“资产荒”是REITs二级表现超预期的核心原因。首批解禁资金主要为保险、银行理财资金及产业资本，虽然过去一年REITs贡献较高收益，但现在缺乏可替代的优质资产，故而选择继续持有。 回顾并对比年初观点：政策力度超预期，但项目发行节奏低于预期。 1）政策支持力度超出预期：自2020年40号文发布以来，REITs相关政策最高为部委级别文件；2022年5月25日，国办发布了《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》，指出要推动基础设施公募REITs的健康发展。这是国家层面首次以书面方式对REITs的重要性进行确认；近期各个相关部委（不仅仅包含发改委及证监会）都陆续针对REITs出台配套性支持政策。 2）项目发行节奏低于预期：截至2022年6月25日，今年已发行或即将发行的REITs仅有3只，主要由于各REITs项目的非标属性较强，从产品设计、项目申报到监管审核等各个环节的工作量比较大；导致最终项目发行节奏偏慢。 重申REITs对基建投资的意义，判断后续REITs发行挂牌将提速。 经济下行期，REITs是重要的信用扩张工具。于基建投资而言，通过盘活存量资产的方式，回笼前期沉淀的资金，改善相关资产持有者的资产负债表；其次，通过缩短资金回收久期、提升投资回报率（项目内部收益率+资本增值）的方式，提高相关各方的投资意愿；第三，通过缓解投资方对于中长期负债率的担忧，引导投资预期、增强其现阶段的投资信心。 REITs发行必将加速：主要由于政策支持力度较大，各地方、各企业积极参与REITs发行；参与各方及监管部门，对此类非标项目的处理经验日渐增加；后期项目扩募亦将缩短发行流程。 投资建议：解禁潮过后，进一步确认REITs运营资产估值溢价将长期存在；最终将会影响A股对该类资产的估值定价体系。建议关注运营资产占比较高或旗下已有资产挂牌REITs平台的企业，如：中国交建、中国电建、中国中铁、中国铁建、首创环保、招商蛇口、南山控股。 风险分析：REITs项目申报不及预期，二级市场价格大幅波动，政策不及预期。 买入（维持） 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 -27%-13%1%14%28%06/2109/2112/2103/22建筑和工程沪深300 资料来源：Wind 相关研报 宏观调控力度将加强，稳增长是下半年主线——建筑建材行业关于习近平主席在金砖国家工商论坛开幕式演讲的点评（2022-06-23） 把握“稳增长”主线，建筑央企王者归来——建筑行业2022年中期投资策略（2022-06-14） 国办首次发文强调盘活存量资产，REITs加速势在必行——建筑装饰行业基建公募REITs专题研究之十二（2022-05-26） 基建投资基本面强劲，房贷利率下降助力地产需求企稳——建材、建筑及基建公募REITs周报（5月14日-5月20日）（2022-05-22） 扩募政策出炉，行业发展加速——建筑装饰行业基建公募REITs专题研究之十一（2022-04-17） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 建筑和工程 1、 首批REITs解禁规模较大但对市场冲击有限，中长期REITs溢价有望维持 首批REITs解禁规模较大，释放充足流动性。2022年6月21日，首批9只基础设施公募REITs迎来解禁，此次解禁份额总计21.71亿份，占9只REITs总份额比重为33.92%，解禁市值及总市值分别为114.50、362.55亿元；解禁前的流通份额为20.74亿份，占总份额的比重为32.41%，略低于此次解禁份额；解禁后的流通份额为42.45亿份，占总份额的比重为66.33%，解禁后流通份额扩展一倍。 表1：首批9只REITs解禁情况 REITs名称 解禁份额（亿份） 总份额（亿份） 解禁份额占总份额的比重 收盘价（元） 解禁市值（亿元） 总市值（亿元） 解禁前流通份额（亿份） 解禁前流通份额占总份额的比重 解禁后流通份额（亿份） 解禁后流通份额占总份额的比重 华安张江光大REIT 1.77 5.00 35.33% 3.80 6.71 18.99 2.23 44.67% 4.00 80.00% 东吴苏园产业REIT 1.80 9.00 20.00% 4.73 8.51 42.53 3.60 40.00% 5.40 60.00% 博时蛇口产园REIT 2.97 9.00 33.00% 3.02 8.98 27.21 3.15 35.00% 6.12 68.00% 浙商沪杭甬REIT 0.77 5.00 15.35% 9.01 6.92 45.05 1.29 25.70% 2.05 41.05% 平安广州广河REIT 1.96 7.00 27.97% 12.10 23.69 84.70 1.47 21.03% 3.43 49.00% 中金普洛斯REIT 7.80 15.00 52.00% 5.10 39.80 76.53 4.20 28.00% 12.00 80.00% 红土盐田港REIT 3.20 8.00 40.00% 3.23 10.34 25.85 3.20 40.00% 6.40 80.00% 富国首创水务REIT 1.25 5.00 25.00% 4.91 6.14 24.55 1.20 24.00% 2.45 49.00% 中航首钢绿能REIT 0.20 1.00 20.00% 17.17 3.43 17.17 0.40 40.00% 0.60 60.00% 合计 21.71 64.00 33.92%（=21.71/64） - 114.50 362.55 20.74 32.41%（=20.74/64） 42.45 66.33%（=42.45/64） 均值（9只REITs各自占比的算术平均） - - 29.85% - - - - 33.16% - 63.01% 资料来源：各REITs基金公告，Wind，光大证券研究所；收盘价为2022年6月24日数据 从首周表现观察，解禁对二级市场表现冲击有限。首先，从价格维度观察，本周（2022.06.20-2022.06.24）首批上市的9只REITs价格周涨跌幅均值为+0.76%，整体表现较为稳健；除了前期涨幅较大的富国首创水务REIT价格有所下跌外，其他8只REITs价格均有小幅上涨。其次，从成交量维度观察，除华安张江光大REIT及富国首创水务REIT周度成交明显放量之外，其他7只REITs本周成交量平均涨幅仅为3.97%。解禁首周，REITs呈现“量增价稳”态势，其二级市场表现有效打消市场之前的顾虑。 表2：首批9只REITs本周价格及交易量涨跌幅情况 名称 现价（元） 52周最高（元） 52周最低（元） 周涨跌幅 月涨跌幅 年初至今 IPO以来涨跌幅 本周成交量（万份） 上周成交量（万份） 本周成交量较上周涨幅 博时蛇口产园REIT 3.02 3.71 2.28 0.83% 1.82% 10.12% 30.87% 2801 2731 2.57% 平安广州广河REIT 12.10 14.25 11.81 0.07% -1.79% -6.22% -7.07% 564 534 5.54% 红土盐田港REIT 3.23 4.15 2.10 3.26% 10.80% 7.35% 40.48% 1667 1596 4.45% 中航首钢绿能REIT 17.17 19.61 12.22 0.49% 0.13% 4.84% 28.30% 202 151 33.74% 华安张江光大REIT 3.80 4.53 2.93 2.37% 6.87% 4.05% 26.99% 2390 473 405.54% 浙商沪杭甬REIT 9.01 10.02 7.38 0.07% 3.47% -3.74% 3.31% 453 481 -5.78% 富国首创水务REIT 4.91 7.52 3.56 -6.16% -5.01% -5.76% 32.68% 2886 1155 149.89% 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 建筑和工程 东吴苏园产业REIT 4.73 5.42 3.72 2.74% 6.06% 6.24% 21.78% 1046 1288 -18.79% 中金普洛斯REIT 5.10 5.41 3.69 3.15% 8.62% 5.92% 31.16% 1747 1647 6.06% 均值 - - - 0.76% 3.44% 2.53% 23.17% 本周交易量涨幅为：64.80% （剔除华安张江及富国水务外的其他7只REITs交易量平均涨幅仅为3.97%） 资料来源： Wind，光大证券研究所；数据截至2022年6月24日收盘 我们认为，首批9只REITs解禁后市场价格走势较为平稳的主要原因在于： 1）REITs资产优异、分红稳定、回报率高，在“资产荒”的背景下具有稀缺性、对投资者吸引力较强。首批上市的REITs审核较为严格，通常是优中选优项目，因此其资产质地优异；同时基础设施资产自身运营较为稳定，且REITs强制要求90%以上的可分配金额用于分红，能够为投资者提供稳定的现金流和高额的回报率，首批上市REITs年内综合收益均值高达27%1。 此外，在当前“资产荒”的背景下，REITs由于数量较少本身具备一定的稀缺性，处于“供不应求”状态，对投资者吸引力较强。因此，即使解禁后相关持有人卖出一定份额，也会有新的投资者及时买入，不会引起价格的大幅波动。 表3：首批REITs年内综合收益较高（2021.06.21-2022.06.20） 名称 发售价（元） 解禁前一日收盘价（元）（6月20日） 单位份