2019年1月14日 睿智投资 敬请参阅尾页之免责声明 1 买入(维持) 目标价 HK$2.86 (此前目标价 HK$2.86) 潜在升幅 +43.0% 当前股价 HK$2.00 萧小川 电话：(852) 3900 0849 邮件：robinxiao@cmbi.com.hk 中国风电板块 市值(百万港元) 7,430 3月平均流通量 (百万港元) 9.70 52周最高/低 (港元) 2.96/1.68 总股本 (百万) 3,715.2 資料来源：彭博 股东结构 河北建投 50.5% 流通股 49.5% 資料来源：港交所 股价表现 绝对 相对 1月 -5.7% -7.4% 3月 3.1% -0.3% 6月 -11.1% -4.9% 資料来源：彭博 过去一年股价 資料来源：彭博 审计师: 安永 公司网站: www.suntien.com 新天绿色能源 (956 HK) 高盈利增长能见度  2018年运营业绩超出管理层预期。新天发布了4Q18运营数据，风电发电量2,296吉瓦时，同比增长4.5%；光伏发电量139.2吉瓦时；燃气销售9.2亿方，同比增长30.2%。2018年全年，公司实现风电发电量7,676吉瓦时，同比增长13.9%，较我们全年预期略低3.6%；燃气销售26.3亿方，同比增长40.0%，较我们预期高5.1%。风电和燃气销售业务运营表现均显著高出管理层给予全年分别同比增长10%及30%的运营指引。  风电利用小时达2,482，再创记录，同比较2017年增长90小时。我们相信创纪录的高利用小时数主要驱动因素为1）2018年一季度风资源情况异常优异，以及2）新投运的风场随着技术提升带来显著发电效率提升。展望2019年，根据管理层对于风电利用小时参考过往三年平均指引，我们结合对于2017-18年高基数进行调整，预期利用小时数可达2,300小时，我们认为风电发电量将同比增长10.1%至8,449吉瓦时。  限电率稳定改善。公司2018年12月限电率同比下跌6.2个百分点至5.3%。根据我们数据跟踪，全年月度限电率均控制在5-6%区间，表现稳定。管理层透露限电主要是由于新疆及张家口北网项目受到电力送出瓶颈所致。展望2019年，管理层认为新疆的送电制约将会随2018年中投运的特高压线路明显改善，但张家口北网的输瓶颈仍将等待新的输电线路投入使用。因此我们预期公司2019年限电率将维持在5-6%水平，改善空间较为有限。  天然气销售受到抑制，但增长仍然强劲。尽管天然气销售量超出预期，但管理层指出较高的销气量增长仅反应上一个冬季燃气短缺部分获得释放，而新的燃气消费需求由于受到上游全年大部分时间限气影响而明显抑制。公司预期2019年燃气消费需求仍然强劲，并且燃气销售量将取决于河北省政府对于煤改气的目标以及燃气供应情况。我们预期公司2019年燃气销售增速为23.3%。  预测2018年盈利增长26.8%。基于对2018E年运营数据更新及对2019-20E业务展望调整，我们将公司2018-20E的每股盈利预测分别调整2.2%/-5.1%/-8.6% 至每股人民币0.32/0.36/0.39元。我们的预测隐含2018年下半年公司将对应收再度拨备人民币三千万，并且尚未将未来潜在应收拨备回冲纳入考虑。新天目前估值为2018/19E预测市盈率5.5/5.0倍，且股本回报率为7.3/8.1%。基于公司目前估值吸引，派息率较高，盈利增长前景清晰并具备潜在上调可能，我们维持公司买入评级，目标价为每股2.86港元。 财务资料 (截至12月31日) FY16A FY17A FY18E FY19E FY20E 营业额 (百万人民币) 4,384 7,058 9,436 11,080 12,799 净利润 (百万人民币) 542 940 1,192 1,320 1,467 每股盈利（人民币） 0.15 0.25 0.32 0.36 0.39 每股盈利变动 (%) 221.7 73.5 26.8 10.8 11.1 市盈率 (x) 12.1 7.0 5.5 5.0 4.5 市帐率 (x) 0.8 0.8 0.7 0.6 0.5 股息率 (%) 3.6 5.9 7.3 8.1 9.0 权益收益率 (%) 6.9 10.9 11.9 11.7 12.0 净财务杠杆率 (%) 197 195 211 216 228 資料来源：公司及招银国际预测 公司研究 2019年1月14日 敬请参阅尾页之免责声明 2 财务摘要 利润表 資料来源：公司及招银国际预测 资产负债表 資料来源：公司及招银国际预测 年结:12月31日(百万人民币)FY16AFY17AFY18EFY19EFY20E销售收入4,384 7,058 9,436 11,080 12,799 风电及光伏1,983 3,100 3,511 3,789 4,174 天然气2,392 3,957 5,925 7,291 8,625 销售成本(2,943) (4,750) (6,535) (7,968) (9,306) 其它收入净额97 81 101 106 108 销售成本(0) (0) (1) (1) (1) 管理费用(302) (453) (604) (698) (794) 其它支出(8) (171) (189) (22) (26) 运营利润1,228 1,764 2,208 2,496 2,781 融资成本净额(549) (774) (885) (1,043) (1,160) 合资及联营企业65 214 234 311 331 税前利润744 1,204 1,557 1,765 1,951 所得税(97) (99) (148) (176) (195) 非控制股东权益(106) (165) (190) (209) (229) 可续期绿色债利息- - (28) (60) (60) 净利润542 940 1,192 1,320 1,467 年结:12月31日(百万人民币)FY16AFY17AFY18EFY19EFY20E非流动资产25,50528,75533,02037,72442,049固定资产19,66822,46626,02330,49434,346无形资产1,9731,8701,7721,6741,576合资及联营公司投资1,2291,6871,9592,2712,602预付款及其它应收1,8141,8192,1662,0782,210其它非流动资产8219131,1001,2071,315流动资产3,8695,5336,3467,4027,231现金及现金等价物1,4912,1101,7122,0951,136应收账款1,5972,5643,7224,4225,152预付款725789842808859其它流动资产5670707784流动负债7,818 9,473 8,881 9,453 9,916 应付账款465 576 991 1,163 1,344 其它应付2,213 3,084 2,094 2,383 2,475 借贷5,113 5,708 5,702 5,802 6,067 其它流动负债27 49 30 30 30 非流动负债12,022 14,314 18,528 22,405 22,925 借贷11,933 13,217 17,105 20,570 22,822 其它长期应付90 69 87 99 103 少数股东权益1,634 1,896 1,954 2,011 2,073 净资产总额7,900 8,605 10,004 11,257 14,366 可续期绿色公司债- - 590 1,000 1,000 股东权益7,900 8,605 9,414 10,257 11,196 2019年1月14日 敬请参阅尾页之免责声明 3 现金流量表 資料来源：公司及招银国际预测 主要指标 資料来源：公司及招银国际