1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 全球水利水电龙头受益行业提速，电力运营和抽水蓄能助力长期发展 ■全球水利水电建设龙头，多业务齐头并进稳步成长。中国电建为我国水利水电建设龙头央企，业务覆盖水利水电工程全产业链，历史悠久实力强劲，控股股东为电建集团。公司核心业务为水利水电项目的勘察设计和工程承包，充分发挥其懂水熟电的优势，提供一体化整体解决方案，同时积极加码新能源电力建设。在非水利水电基建领域，公司参与城镇化建设，在国内外市政基础设施、城市轨道交通、高速公路、铁路、机场、港口与航道等基础设施领域承揽订单。公司延伸产业链，深入发展电力投资运营，2021年末控股电力装机投产规模为17.38GW，营收及利润占比显著提升。公司通过资产臵换和出售方式计划剥离房地产业务，助力未来轻装上阵，聚焦电力主业，进一步优化资产结构。公司各业务板块齐头并进，营业收入由2012年的1270.37亿元增长至2021年的4483.25亿元,各年营收同比增速均在10%以上， CAGR为15.04%,归母净利润由2012年的40.94亿元增长至2021年的86.32亿元，CAGR为8.64%。 ■基建业务全面开花新签订单高增，抽水蓄能龙头受益建设需求释放。公司水利水电工程全产业链优势突出，规划设计和施工建设一体化能力和业务规模位居全球第一。同时进军非水利水电大基建板块，在国内外承接了多个代表性基建项目。公司工程承包业务新签合同额持续增长，由2012年的1718.6亿元增长至2021年的7802.83亿元，各年同比增速均在10%以上，2022年1-4月同比高增23.49%。公司订单结构不断丰富，2021年基础设施新签合同额为3620亿元，占比超过45%。中国电建是国内最早从事抽水蓄能电站技术研究应用的企业，参与了国内约90%以上的抽水蓄能项目建设，2021年抽水蓄能电站新签合同额同比高增342.9%。“十四五”重点实施的抽水蓄能项目中，中国电力建设集团有限公司承担了85%以上项目勘测设计工作，作为抽水蓄能建设领域的央企龙头，在“十四五”期间抽水蓄能大力发展背景下，公司有望在订单承揽上实现新的突破。 ■拥抱新能源大步向前，电力运营结构优化，装机容量快速增长。公司大力发展新能源工程承包和投资建设业务，布局海上风电、陆上风电及光伏发电领域，成长迅速。2021年风电业务、光伏发电工程业务新签合同额分别为865.2亿元、379.8亿元，分别同比高增29.8%、84.2%。公司投资建设运营以清洁能源为主的电力工程，目前控股发电装机容Table_Tit le 2022年06月20日 中国电建（601669.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 建筑施工 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 11.3元 股价（2022-06-17） 8.09元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 123,769.19 流通市值（百万元） 90,158.21 总股本（百万股） 15,299.04 流通股本（百万股） 11,144.40 12个月价格区间 3.78/9.68元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.79 7.16 124.36 绝对收益 14.27 9.18 118.45 苏多永 分析师 SAC执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 021-35082325 董文静 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -18%8%34%60%86%112 %138 %202 1-06202 1-10202 2-02中国电建 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 量规模可观，2021年末为17.38GW，毛利率超过40%，营收占比接近5%，毛利润占比达15.59%。公司2021年末清洁能源装机容量占比高达81.82%，位居各家电力运营公司前列，其中，新能源电力运营规模快速扩大， 2016-2021年间，光伏发电装机容量CAGR为13.10%，风电装机容量CAGR为11.85%，超出水电和火电装机容量增速水平。在装机容量占比上，电装机容量合计占比由2016年的39.55%提升至2021年末的44.52%。2021年风电和光伏发电装机容量增速和占比均同比提升，分别同比增长18.90%和12.40%，占比分别为36.16%和8.35%。2022年公司计划开工新能源装机容量超过10GW，“十四五”期间集团(股份)公司计划新增控股投产风电、光电装机容量30GW，高毛利电力运营板块营收占比有望进一步提升，助力整体业绩和盈利水平持续改善。 ■水利建设全面提速，新型电力建设需求强劲，抽水蓄能发展空间广阔。2022年我国水利建设全面提速，全年投资额争取达到1万亿元，同比高增32%，“十四五”全面推进国家水网工程建设为我国建设重点工作。2012-2021年，我国电力工程建设投资额由7466亿元增长至10481亿元，电力建设投资规模庞大，新能源电力占比显著提升，截至2021年末，风电、光伏累计装机容量分别为3.28亿kW和3.06亿kW，合计占比由2016年的13.63%提升至2021年的26.69%。目前多项推进政策密集发布，行业政策暖风频吹，未来在新型电力系统建设推进下，电力建设需求有望持续释放，同时风电和光伏占比将不断提升，预计“十四五”期间新增光伏和风电装机容量分别约为3.5亿kW和2.5亿kW。抽水蓄能是构建新型电力系统的关键手段,2021年末我国抽水蓄能电站投产规模为3639万kW，根据《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，预计2025年末抽水蓄能投产总规模6200万kW以上, 2030年投产总规模约1.2亿kW,“十四五”期间，将在200个市、县开工建设200个以上的抽水蓄能项目，开工目标2.7亿kW，建设需求强劲空间广阔。 ■投资建议：公司为水利水电建设行业龙头，规划设计和施工建设一体化能力和业务规模位居全球首位，同时进军交通、市政等基建领域，基建工程业务全面发展。公司大力发展新能源工程承包和投资运营业务，聚焦海上风电、陆上风电及光伏发电领域，新能源电力工程承包订单高增。电力运营业务快速发展，公司投资建设运营以清洁能源为主的电力工程，2021年末控股发电装机容量规模达17.38GW，电力资产结构不断改善，新能源发电装机容量增速和占比显著提升，计划新增装机容量可观，电力运营业务有望助力未来盈利水平改善和估值提升。“十四五”期间我国抽水蓄能建设空间广阔，公司承担了国内抽水蓄能电站大部分规划、勘测设计、施工建造、设备安装、工程监理等工作，有望在订单承揽上实现新的突破。我国电力建设投资体量庞大，目前新型电力系统全面推进，政策密集发布，“十四五”期间新能源电力建设需求强劲，抽水蓄能需求空间广阔，水利建设明显提速，龙头企业有望充分受益。我们看好公司在水利水电和新能源发电工程建设 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 领域的持续成长以及电力运营业务带来的业绩增厚及估值提升。同时，为聚焦电力主业，提升综合实力，公司通过臵换和出售资产方式剥离房地产业务未来轻装上阵。预计公司2022-2024年分别实现营收5390.63元、6523.80亿元和7529.19亿元，分别同比增长20.06%、21.02%和15.41%，分别实现归母净利润107.23亿元、131.61亿元和156.38亿元，分别同比增长24.2%、22.7%和18.8%；EPS分别为0.70元、0.86元和1.02元，动态PE分别为11.5倍、9.4倍和7.9倍，PB分别为0.9倍、0.8倍、0.7倍，首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价11.3元。 ■风险提示：疫情防控不及预期；政策落地不及预期；项目进展不及预期；资金募集不及预期；原材料价格大幅上涨等 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 401,955.5 448,980.3 539,063.2 652,380.0 752,919.4 净利润 7,987.2 8,632.1 10,723.3 13,160.6 15,638.3 每股收益(元) 0.52 0.56 0.70 0.86 1.02 每股净资产(元) 7.71 8.17 9.51 10.12 10.82 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 15.5 14.3 11.5 9.4 7.9 市净率(倍) 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7 净利润率 2.0% 1.9% 2.0% 2.0% 2.1% 净资产收益率 6.8% 6.9% 7.4% 8.5% 9.4% 股息收益率 1.1% 0.0% 1.3% 1.6% 1.9% ROIC 7.7% 6.4% 8.2% 9.7% 10.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 4 公司深度分析/中国电建 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 公司概况：全球水利水电行业引领者，多业务齐头并进稳健成长........................................ 6 1.1. 发展历程：水利水电建设龙头历史悠久，懂水熟电全产业链优势突出........................ 6 1.2. 经营规模：营收业绩稳健增长，多业务板块齐头并进 ................................................ 7 2. 公司优势：水利水电龙头电力运营快速发展，新能源/抽水蓄能发力可期 ............................ 8 2.1. 水利水电龙头地位稳固，基础设施业务全面开花 ....................................................... 8 2.2. 拥抱新能源大步向前，新能源工程和运营齐头并进.................................................... 9 2.3. 电力运营资产结构优化，风光装机规模快速增长 ......................................................11 2.4. 抽水蓄能建设目标宏大，水电建设龙头充分受益 ..................................................... 14 2.5. 剥离涉房业务轻装上阵，聚焦电力主业综合实力再提升........................................... 15 3. 行业分析：新型电力建设需求强劲，抽水蓄能中长期空间广阔 ......................................... 15 3.1. 电力工程投资规模庞大，“十四五”风光发电需求强劲 ............................................ 15 3.2. 2022年水利建设全面提速，年度投资规模有望创新高 ............................................. 18 3.3. 抽水蓄能迎来广阔空间，“十四五”装机容量翻倍 ................................................... 19 4. 财务分析：盈利能力总体稳定，经营性现金流持续回正.............................