5月经济数据点评：压制后的反弹

——压制后的反弹 袁方束加沛（联系人） 内容提要 在经历了4月的疫情冲击后，5月疫情形势的好转推动经济在供需双方面恢 复，这一均值回复力量的影响在行业层面有清晰的体现。从6月的人流、物流数 据来看，经济恢复的趋势有望延续。 当前房地产市场面临居民预期转弱和企业流动性问题恶化的局面，预计房地 产市场的企稳仍然需要时间。此外，消费的温和恢复、以及出口的减速，将共同 导致下半年经济增长的中枢维持在较弱水平。 风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险 一、经济复苏 5月工业增加值同比0.7%，较上月回升3.6个百分点，季调后环比回升5.6%。 三大门类中仅有制造业出现回升，从上月-4.6%回升至0.1%，回升4.7个百分 点；公用事业和采矿业分别回落1.3、2.5个百分点。 从已公布的行业数据看，汽车、通用设备、专用设备等行业回升幅度最大， 主要是这些行业此前受疫情影响更大，但同比仍然处于偏低位置。而石油和天然 气开采业、煤炭开采和洗选业、电力、热力的生产和供应业等上游行业，此前生 产受影响小，因此本月回升幅度偏低。 物量数据的表现类似，粗钢、钢材、焦炭和水泥产量增速小幅上升，原煤小 幅回落，发电量同样小幅回升。 价格层面，5月PPI环比为0.1%，较上月回落0.5个百分点，南华工业品价 格高位震荡。 结合量价数据来看，在疫情形势好转后，经济在供应和需求层面双双恢复， 这一过程在6月有望延续。与2020年下半年的区别在于，本次疫情管控的难度更 大，房地产投资对经济的影响偏负面，因此下半年总体经济的偏弱或将偏弱，难 以重现2020年下半年的场景。 图1：工业增加值当月同比，% 5月固定资产投资当月同比增速4.5%，较4月回升2.7个百分点。由于疫情 受控，基建、制造业和房地产投资均出现回升。 5月基建投资（含电力）当月同比增速为7.9%，较4月回升3.6个百分点。 在地产承压和地方财政纪律约束的情况下，基建投资前高后低或许是下半年的场 景。不过当前专项债的发行和使用仍在对基建投资形成支撑。 5月制造业投资当月同比增速为7.1%，较上月回升0.7个百分点；民间投资 的增速为-0.8%，较上月回升1.7个百分点。 根据已经公布的数据，与工业生产的表现类似，4月回落幅度较大的铁路、 船舶、航空航天和其他运输设备制造业以及医药制造业等行业在5月回升幅度更 大，显示均值回复的力量是推动制造业回升的主要因素。 往后看，随着6月疫情形势的进一步好转以及政策的持续发力，制造业投资 恢复的过程有望延续。 图2：制造业投资和民间投资同比，% 5月房地产投资当月同比增速-7.7%，较上月回升2.4个百分点。地产销售和 新开工面积增速同样出现回升，前者为-32%，较上月回升6.3个百分点；后者为 -41.9%，较上月回升2.3个百分点。 与其他领域类似，房地产市场的回暖也是疫情形势好转的结果。当前民营房 地产企业流动性压力仍然存在蔓延的趋势，居民部门对房企的担忧和收入预期转 弱可能还在发酵，这使得前期放松政策的效果低于预期。 伴随6月商品房销售从疫情的冲击中反弹结束，下半年商品房销售的表现可 能仍然偏弱，相应的地产投资最终的趋势回升仍然需要等待。 图3：房地产新开工和销售面积当月同比，% 5月社会消费品零售名义当月同比-6.7%，较上月大幅回升4.4个百分点；实 际当月同比为-9.7，较上月回升4.3个百分点。疫情形势好转是消费恢复的主因。 图4：社零名义和实际同比，% 分类别看，限额以上和限额以下企业零售均回升，限额以上企业回升幅度更 大，主要因为此前回落幅度更大。分品类看，汽车、化妆品、烟酒、金银珠宝和 通讯器材等回升幅度最大，这些品类也是4月回落幅度偏大的行业，体现了疫情 受控的影响。而餐饮收入小幅回升，表明管控对服务业的影响仍然不小。 往后看，随着疫情在逐渐受控，消费将随之出现回升，但受到防控政策和预 期转弱的影响，幅度和力度可能弱于2020年。 图5：社零不同种类增速，% 总体而言，5月经济数据全面回暖，疫情形势好转是主要因素，显著改善了 供需两个层面的情况。大部分前期受冲击较大的行业在5月恢复力度更大，显示 了疫情形势好转后经济均值回归的影响。从6月的高频数据来看，疫情对人流物 流的不利影响还在减弱，这一改善趋势有望延续。 考虑到房地产行业的压力进一步加大，当下政策或难完全对冲负面影响，未 来在疫情受控后，房地产销售和投资回升幅度相对有限。此外，消费的温和恢复、 以及出口的减速，将共同导致下半年经济增长的中枢维持在较弱水平。 分析师简介 袁方，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 联系人简介 束加沛，北京大学物理学学士，前沿交叉学科研究院物理电子学博士，光华管理学院国民经济学博士后，曾在华夏幸福研究院工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。 章森，北京大学经济学院经济学学士和国际商务硕士，曾在北京市发展和改革委员会工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。