请阅读最后一页的重要声明！ 广联达(002410) / 软件开发 / 公司深度研究报告 / 2022.6.12 探寻造价估值安全边际，数字建筑一体化打开成长空间 证券研究报告 投资评级：增持(首次) 基本数据 2022-06-10 收盘价（元） 52.11 流通股本（亿股） 9.94 每股净资产（元） 4.63 总股本（亿股） 11.90 最近12月市场表现 分析师 杨烨 SAC证书编号：S0160522050001 yangye01@ctsec.com 分析师 罗云扬 SAC证书编号：S0160522050002 luoyy@ctsec.com 核心观点 建筑数字化领航者。公司立足建筑产业，覆盖造价、施工、设计和创新业务四大业务版块，协同效应明显。随着2021年云转型逐步完成，业绩重回高增长轨道，2022Q1收入和归母净利润分别同比增长33.2%和41.9%，2022Q1毛利率85.41%，我们预计未来有望逐步回升。公司费用控制良好，并持续保持了高强度的研发投入（2021年研发支出占收入比重依然高达28.9%），为持续的产品矩阵扩张打下了基础。 造价业务有望量价齐升，绝对估值734亿元，安全边际较高。量升：短期看，随公司云转型逐步收尾，战略重心有望重回盗版替代；中长期看，公司通过内生+外部合作横向拓展细分基建领域，市占率有进一步提升空间；价升：短期看，云架构下存量产品加速迭代与衍生增值服务，产品提价有望常态化；中长期看，造价市场化+AI应用，公司造价ARPU值提升空间广阔。叠加云转型后造价盈利能力逐步回升，DCF视角下公司造价业务估值安全边际为734亿元。 中国BIM市场长期空间超千亿元，国产化浪潮推动下，公司依托数字建筑一体化平台有望受益。我们估算中国BIM市场远期空间超千亿元，对比现状有十倍成长空间。目前核心BIM建模类市场revit等国际厂商优势显著，公司正通过内生外延大力投入相关技术，力争弯道超车。展望未来，在BIM技术推动与下游需求升级背景下，“设计-造价-施工”一体化发展趋势明显，公司凭借数字造价近80%市占率，有望乘软件国产化产业东风充分受益。 首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司2022-2024年收入分别为69.8亿元、85.3亿元和102.4亿元，归母净利润为9.70亿元、13.03亿元和16.78亿元，目前公司处于历史估值底部。短期看，造价业务可持续增长能力被市场低估；长期看，“设计+造价+施工”一体化趋势下，公司背靠数字造价业务，有望成长为数字建筑产业主导者，打开成长空间。 风险提示：技术研发不及预期；疫情影响项目交付；建筑业景气度波动。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万) 4,005 5,619 6,980 8,531 10,243 收入增长率(%) 13.1 40.3 24.2 22.2 20.1 归母净利润(百万) 330 661 970 1,303 1,678 净利润增长率(%) 40.5 100.1 46.8 34.3 28.8 EPS(元/股) 0.29 0.56 0.82 1.09 1.41 PE 274.6 113.5 63.9 47.6 37.0 ROE(%) 5.2 11.4 15.5 17.2 18.2 PB 14.6 13.1 9.9 8.2 6.7 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -44% -35% -26% -16% -7% 2% 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-05 2022-06 广联达 沪深300 公司深度研究报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 建筑数字化领航者 ....................................................................... 4 2. 造价业务有望量价齐升，绝对估值视角下安全边际高 .......................... 8 2.1. 量：正版化率提升、基建领域横向拓展潜力，有望推动付费用户增长 . 8 2.1.1. 国家持续推进正版软件保护，云转型收尾后公司或将加强盗版打击 10 2.1.2. 内生+合作拓展基建领域，公司造价客户覆盖面仍在不断扩大 ........ 11 2.2. 价：存量产品迭代、衍生增值服务和造价市场化，有望带来造价ARPU值提升的共振 .................................................................................. 13 2.2.1. 存量产品版本持续迭代，每年有望提高ARPU约5% .................. 13 2.2.2. 衍生增值服务以解决客户痛点，深度挖掘单客户价值 ................... 15 2.2.3. “造价市场化+AI应用”，公司造价ARPU值中长期提升空间广阔 . 16 2.3. 造价云转型提升客户粘性，收入增长确定性大幅提升 ...................... 18 2.3.1. 造价云转型进入尾声，转化率、续费率维持高位 ......................... 18 2.3.2. 云转型与技术迭代，提升公司收入增长韧性 ............................... 18 2.4. 基础设施建设有望平滑地产业的扰动 ........................................... 19 2.5. 绝对估值视角下，造价业务估值安全边际高 .................................. 20 3. 中国BIM市场空间超千亿，一体化+国产化趋势下公司有望突围 ......... 22 3.1. 中国BIM市场空间超千亿，前景广阔 .......................................... 22 3.2. 海外厂商优势明显，国产化任重而道远，公司力争弯道超车 ............. 24 3.3. 布局“设计+造价+施工”一体化，平台型策略打开长期成长空间 ...... 26 4. 盈利预测与估值评级 ................................................................... 28 5. 风险提示 .................................................................................. 31 图表目录 图 1. 公司发展历程 .......................................................................... 4 图 2. 公司主营业务框架图 ................................................................. 5 图 3. 2017-2021年公司分版块收入数据（亿元） ................................. 5 图 4. 2017-2021年公司收入构成结构 ................................................. 5 图 5. 公司股权结构（截止2022年3月31日） .................................... 5 图 6. 2017-2021年公司营收数据 ....................................................... 6 图 7. 2017-2021年归母净利润数据 .................................................... 6 图 8. 2015-2021年公司造价、施工以及综合毛利率 .............................. 7 图 9. 2017-2021年公司三大费用率数据.............................................. 7 图 10. 2017-2021年研发支出与占收入比 ............................................ 7 图 11. 2015年注册造价师企业分布 ..................................................... 8 图 12. 2015-2020年不同类型企业注册造价师人数变化（万人） ............. 8 图 13. 我国造价员数量测算 ............................................................... 8 图 14. 2021年我国造价员使用软件分布情况计算与结果 .......................... 9 图 15. 2021年我国造价人员使用造价软件情况 ...................................... 9 图 16. 我国关于正版软件保护相关政策 ............................................... 10 图 17. 公司数字造价版块收入的云化比例（2017-2021年） .................. 11 图 18. 公司官网发布的盗版打击相关文章 ............................................ 11 公司深度研究报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 图 19. 2020年工程造价咨询企业收入分布 ........................................... 11 图 20. 公司基建类造价产品发布与升级时间点 ...................................... 12 图 21. 广联达造价业务技术发展历程 .................................................. 13 图 22. 公司通用造价产品发布与升级时间点 ......................................... 13 图 23. 品茗股份造价产品价格(2017-2019) ......................................... 14 图 24. 新点软件造价产品价格(2018-2020) ......................................... 14 图 25. 公司通用造价产品发布与升级时间点 ......................................... 14 图 26. 广联达清标软件..................................................................... 15 图 27. 国家造价市场化部分推动政策 .................................................. 16 图 28. 造价市场化带来变化 .....................................