公司首次覆盖报告：打造领先的药物研发服务平台，公司迈入发展新阶段

医药生物/医疗服务 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 38 康龙化成（300759.SZ） 2022年06月06日 投资评级：买入（首次） 日期 2022/6/2 当前股价(元) 116.55 一年最高最低(元) 244.60/96.70 总市值(亿元) 925.46 流通市值(亿元) 731.86 总股本(亿股) 7.94 流通股本(亿股) 6.28 近3个月换手率(%) 44.92 股价走势图 数据来源：聚源 打造领先的药物研发服务平台，公司迈入发展新阶段 ——公司首次覆盖报告 蔡明子（分析师） 余汝意（联系人） caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790121070029 ⚫ 一体化优势逐渐显现，小分子CDMO业务有望加速发展 历时十七年，康龙化成通过内生增长和外延并购不断发展壮大，现已打造全球领先的医药研发外包服务平台，可以为全球客户提供从药物发现到上市全流程一体化药物研究、开发及生产服务。短期看，实验室化学和生物科学联动发展，为公司业绩稳健增长奠定基础；商业化产能集中释放叠加前端项目导流，小分子CDMO业务有望加速增长，为公司业绩贡献强劲增长。从中长期看，公司全流程、一体化的布局的优势有望逐渐显现，并推动临床CRO业务和战略新兴业务快速发展，进一步打开长期成长空间，我们看好公司的长期发展，预计2022-2024年公司的归母净利润为19.83/26.00/34.33亿元，EPS为2.50/3.27/4.32元，当前股价对应PE为45.6/34.8/26.4倍，估值合理，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 实验室化学与生物科学联动发展，CMC服务即将进入发展快车道 实验室服务为公司的核心业务，随着实验室化学和生物科学协同效应的加强，一体化服务的优势将进一步显现，进而推动实验室服务快速增长。同时，实验室服务持续向CMC导流，2021年服务的药物分子或中间体1013个，其中临床前项目754个，临床I-II期224个，临床III期30个，工艺验证和商业化阶段5个，项目梯队已形成，叠加商业化产能的陆续释放，有望推动小分子CDMO业务加速增长，CMC服务迈入发展快车道，为公司业绩贡献较大增量。 ⚫ 临床CRO进入高质量发展阶段，战略新兴业务打开长期成长空间 回顾康龙化成临床CRO业务的发展，公司稳扎稳打，打造独特优势并顺应客户需求，不断加强临床开发所需的技术平台建设，全面丰富服务内容，为客户提供高品质的临床开发服务，助力新药审批，预计临床CRO将进入高质量发展阶段。战略布局大分子和CGT领域，蓄能长期发展，公司在大分子和CGT领域已初步搭建起具有优势的一体化的技术平台，加之行业高景气，两块业务有望持续保持快速增长，进一步打开中长期成长空间。 ⚫ 风险提示：国际政策变动、汇率波动、商业化产能投放不及预期、药物研发服务市场需求下降、投资收益波动等风险。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,134 7,444 10,087 13,675 18,500 YOY(%) 36.6 45.0 35.5 35.6 35.3 归母净利润(百万元) 1,172 1,661 1,983 2,600 3,433 YOY(%) 114.3 41.7 19.4 31.1 32.0 毛利率(%) 37.5 36.0 35.9 36.3 36.6 净利率(%) 22.8 22.3 19.7 19.0 18.6 ROE(%) 12.8 15.7 16.4 18.1 19.8 EPS(摊薄/元) 1.48 2.09 2.50 3.27 4.32 P/E(倍) 77.2 54.5 45.6 34.8 26.4 P/B(倍) 10.2 9.1 7.8 6.6 5.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%2021-062021-102022-022022-06康龙化成沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 38 目 录 1、 全球领先的全流程一体化医药研发服务平台 ......................................................................................................................... 5 1.1、 高瞻远瞩，打造全流程、一体化服务全球的药物研发平台 ...................................................................................... 5 1.2、 依托服务全球的一体化、全流程的技术平台，公司经营持续向好 .......................................................................... 9 2、 医药外包服务：持续高增长的黄金赛道............................................................................................................................... 11 2.1、 全球医药研发持续高投入 ........................................................................................................................................... 11 2.2、 大型制药企业调整研发策略，叠加Biotech兴起，行业外包率持续提升 .............................................................. 12 2.3、 医药外包公司分享医药创新大潮，市场快速扩容 .................................................................................................... 14 3、 实验室化学和生物科学联动发展，实验室服务快速增长 ................................................................................................... 15 3.1.1、 全方位打造临床前药物研发技术平台，高效助力客户项目的推进 ............................................................. 16 3.1.2、 自建+并购稳步推进产能建设，配套人员持续扩张保障订单交付 ............................................................... 18 3.1.3、 生物科学高增长，实验室服务整体业绩稳健 ................................................................................................. 19 4、 产能释放叠加前端项目导流，CMC（小分子CDMO）服务进入发展快车道 ................................................................. 21 4.1、 凭借得天独厚的优势，国内CDMO行业快速发展 .................................................................................................. 21 4.2、 CMC业务与实验室服务协同发展，项目梯队已形成 .............................................................................................. 22 4.3、 前后端产能有序释放，保障CMC业务快速增长 ..................................................................................................... 24 5、 快速拓展临床CRO业务，即将迈入高质量发展阶段 ........................................................................................................ 26 5.1、 天时地利，国内临床CRO快速发展 ......................................................................................................................... 26 5.2、 全方位搭建临床开发所需的服务平台 ........................................................................................................................ 27 5.3、 人员持续扩张奠定业绩增长基础，高质量发展值得期待 ........................................................................................ 29 6、 战略布局大分子和CGT领域，蓄能长期发展 ..................................................................................................................... 30 6.1、 赋能生物药，大分子CDMO扬帆起航正当时 .......................................................................................................... 31 6.2、 快速切入CGT领域，打造“实验室分析-IND研究-工艺开发及生产”一体化平台 ................................................ 32 6.2.1、 CGT行业外包率较高，CGT CDMO行业快速发展 ...................................................................................... 32 6.2.2、 高起点切入CGT CDMO领域，打造一体化服务能力 .................................................................................. 33 7、 盈利预测与投资建议 ...............................................................................................................................................