公司深度研究 | 药康生物 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 国内模式动物龙头，资源品系业内领先 药康生物（688046.SH）首次覆盖报告 公司深度研究 | 药康生物 公司评级 买入 股票代码 688046 前次评级 评级变动 首次 当前价格 24.51 近一年股价走势 分析师 吴天昊 S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 相关研究 -28%-19%-10%-1%8%17%26%35%2021-062021-102022-02药康生物沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 依托南大，资源品系居于业内前列。公司拥有基因编辑、药筛与表型分析、无菌小鼠与菌群定植、繁育与质控四大技术平台，截至2021上半年公司累计拥有超过2万种商品化小鼠模型，预计未来2-3年达到4万个品系，位于业内领先地位。产学研一体化，主要业务有：商业化小鼠模型，同时开展模型定制、模型繁育、功能药效分析等一站式服务，截至2021年底服务客户超过1000家，客户粘性高。 “斑点鼠”计划大大缩短交付周期，分拆业务毛利率优于同行。公司斑点鼠计划旨在预先构建所有2万多个蛋白编码基因的KO/CKO小鼠品系库，实现KO/CKO小鼠的产品化供应。公司创新优化CRISPR/Cas9等基因编辑技术实现高通量基因敲除，大大提效同时降本有望先发抢占靶点，创造新的利润增长点。2021年公司商业化模型收入达2.53亿元，占总营收比例达64.3%（+6pct），该业务毛利率达80.4%，斑点鼠计划的规模效应带来商业化模型板块盈利能力提升。 全球布局基地，业务辐射范围领先。小鼠作为活体动物存在运输半径和服务半径限制，公司自2018年起全部布局基地，南京总部+常州分公司辐射华东及长三角，成都药康辐射西南，广东药康辐射华南及大湾区，北京基地在建中拟辐射华北地区，国内布局已基本完成，且公司同步加速海外布局，成立美国子公司和欧洲办事处，开拓海外市场。 盈利预测与评级：公司作为国内模式动物龙头，预计公司2022-2024年归母净利润1.83/2.60/3.53亿元，同比增速分别为46.8%/41.9%/35.7%，给予公司2023年50倍PE，对应目标价每股32元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代风险；行业发展不及预期；生产经营不及预期 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 262 394 587 874 1,277 增长率 35.9% 50.3% 49.1% 48.8% 46.2% 归母净利润 (百万元) 76 125 183 260 353 增长率 63.5% 63.4% 46.8% 41.9% 35.7% 每股收益（EPS） 0.19 0.30 0.45 0.63 0.86 市盈率（P/E） 131.5 80.4 54.8 38.6 28.5 市净率（P/B） 13.4 11.2 5.2 4.6 3.9 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2022年06月05日 公司深度研究 | 药康生物 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年06月05日 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 药康生物核心指标概览............................................................................................................. 6 一、公司发展历程 .................................................................................................................... 7 1.1 国内模式动物领先企业，提供一站式研究服务 ............................................................ 7 1.2 股东阵容豪华，股权结构稳定 ..................................................................................... 7 1.3 规模效应逐步体现，营收体量快速增长 ....................................................................... 8 1.4 四大业务板块发力，商品化小鼠销售占比最高 ............................................................ 8 1.5 核心技术团队稳定，研发平台完善 ............................................................................ 10 1.6 全国范围产能建设，海外积极布局市场 ..................................................................... 10 1.7 客户数量不断积累，客户粘性高 ................................................................................ 11 二、行业概览 ......................................................................................................................... 11 2.1 基因编辑技术不断发展，基因修饰动物模型行业弯道超车 ........................................ 11 2.2 实验小鼠模型助力药物开发，应用场景广泛 .............................................................. 13 2.3 国内小鼠模型市场竞争格局 ....................................................................................... 15 2.4 公司四大竞争优势 ..................................................................................................... 16 三、商品化小鼠品系资源库丰富，竞争优势显著 ................................................................... 17 3.1 “斑点鼠计划”领跑市场，先发抢占靶点 ....................................................................... 17 3.2 持续优化改造免疫缺陷小鼠，提高实验移植成功率 ................................................... 18 3.3 单/多靶点人源化小鼠模型全覆盖，满足单药或联用药效评价 ................................... 19 3.4 商品化销售模型快速增长，斑点鼠有望逐步形成规模效应 ........................................ 19 四、功能药效业务持续增长，客户数量不断攀升 ................................................................... 20 4.1 肿瘤疾病小鼠模型更为真实准确模拟人体体内环境 ................................................... 20 4.2 功能药效业务快速增长，药筛鼠项目丰富小鼠品系 ................................................... 21 五、盈利预测与投资建议 ....................................................................................................... 21 5.1 关键假设和盈利预测 .................................................................................................. 21 5.2 相对估值 .................................................................................................................... 22 5.3 绝对估值 .................................................................................................................... 23 5.4 投资评级 .................................................................................................................... 23 六、风险提示 ...........................................................................................