德意志银行研究全球 CLO 杠杆贷款违约跟踪器：从利率风险到信用风险＃好的影响2022 年 5 月 4 日康纳·奥图尔 | (44) 20 754-59652 | conor.o-tool@db.com 全球 CLO 研究和欧洲 ABS 研究负责人披露和分析师认证位于附录 1. MCI (P) 051/04/2022。直到 2021 年 3 月 19 日，可能有不完整的披露信息已显示，请参阅附录 1 了解更多详情。7T2se3r0Ot6kwoPa发布时间：格林威治标准时间 2022 年 4 月 5 日 11:01:07 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究1介绍杠杆贷款违约率继续保持异常低水平。标准普尔的 ELLI 和 LLI 过去 12 个月的违约率分别为 0.8% 和 0.2%，前者从 2022 年 1 月的低点小幅上涨。预计这些利率将在今年剩余时间内保持在相对较低的水平。然而，中期前景似乎越来越不确定。一段时间以来，我们集团的首席经济学家一直在争论，更高的通胀将成为这十年的决定性宏观故事，并提出了联邦基金和欧洲央行利率可能不得不高于当前共识的观点。因此，预计到 2023 年底美国将出现衰退——请查看我们的众议院观点预测（此处）和衰退比预期更糟的尾部风险（此处）。目前，在 CLO 投资组合层面——数据与更广泛的市场一致。我们的 DBRAL 12 个月违约率在美国和欧洲均低于 1%，尽管欧洲略低至 0.5%，美国略高至 0.9%，情况有所逆转。前一个指标源自 CLO 文档中定义的违约，而后者旨在提供更全面的 CLO 信用风险图，但对 OC 测试或交易中的其他现金流驱动因素没有直接影响。从 CLO 投资组合的发行人层面来看，2022 年迄今已发生 9 起违约——美国 5 起，欧洲 4 起——违约率高于去年。然而，名义违约金额仍然很低，至少到目前为止，今年违约的公司仅限于边际/非系统信贷。 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究2介绍因此，跨管理平台的 CLO 贷款违约率继续收窄。目前 DBRAL 1200 万尾随违约分布在美国的分布范围在 0% 到 4.3% 之间，在欧洲最大的平台上分布在 0% 到 1.8% 之间。展望未来，我们继续预计 2022 年剩余时间将相对顺利，欧洲恢复到 2.6% 和美国 4.1% 的长期平均违约率今年不太可能取得重大进展。自我们上次发布以来，评级机构的杠杆融资违约率预测略有上调，但作为基本情况，仍介于 1.5%-3% 之间。然而，正如 2022 年第一季度的宏观和地缘政治波动所显示的那样，对未来几个季度的预测正变得越来越复杂，未来几个季度可能会出现一些情景。面对加息，供给侧引发的通胀可能会继续持续，如果转嫁投入成本的能力减弱，这可能会拖累企业的盈利能力，并导致比预期更激进的加息计划将进一步震荡市场。同样可能的情况是，各国央行来不及减少加息，错过了“软着陆”的窗口，并使欧洲和美国经济陷入衰退。第三种可能的情况是，工资和物价在增长放缓的情况下仍然具有粘性，导致滞胀环境可能需要数年时间才能缓解。无论哪种情况可能会发生，我们现在开始看到足够多的信号表明更强劲的信贷逆风可能会比之前预期的来得更快。 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究3杠杆贷款违约率创历史新低 全球杠杆贷款违约率继续保持异常低位。在美国达到 4.2% 和欧洲 2.6% 的 COVID-19 诱导周期的峰值仅 16 个月后，标准普尔的 LLI 违约率在美国下降至 0.2%，而 ELLI 在欧洲则上升至 0.8%。 1在宽松的财政和货币政策、经济反弹以及投资者对风险的强烈偏好的推动下，2021 年的贷款量创历史新高。相比之下，到目前为止，2022 年的宏观主题主要是转向更加鹰派的利率周期和持续的通胀。在重组浪潮之后的较低违约率环境在目前的情况下并不少见。循环，问题学分已经被淘汰。ELLI vs LLI 违约率数量ELLI 与 LLI 的违约率（按计数） ELLI 拖欠 12m 违约率（按金额百分比计算）（欧洲） LLI 拖欠 12m 违约率（按金额百分比）（美国）5%4%3%2%1%0% ELLI 按发行人数量计算的 1200 万拖欠率（欧洲） LLI 拖欠 1200 万按发行人数量计算的违约率（美国）5%4%3%2%1%0%资料来源：德意志银行、标准普尔 LCD1. 美国可观察到的违约率较低的部分原因是 LCD 不包括美国数据集中的贷款重组，而包括欧洲的贷款重组。1月20日20 年 3 月5月20日7月20日9月20日11月20日1月21日3月21日5月21日7月21日9月21日11月21日1月22日3月22日n-200 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究42022202320242025202620272028>2028在大量廉价债务的推动下在许多方面，这是可以预料的。许多公司在大流行之后筹集了异常大量的流动性，而且公司往往不会拖欠大量现金。此外，即使是风险较高的企业借款人也能够延长债务期限并降低债务成本。事实上，成熟的墙已经被推开了。将 2022 年 12 月与上一年相比，很明显，贷款的峰值期限从 2025 年延长了 3 年至 2028 年（LHS）。由于 2022 年到期的主要债务很少，公司违约的机会较少。新发行贷款利差的定价在 2021 年普遍改善，从 COVID 引发的 2020 年高点收紧。但是，定价在第四季度开始小幅扩大，并一直持续到 2022 年第一季度。欧美杠杆贷款期限墙新发行贷款定价美国和欧洲35%欧洲 2021 年 1 月 欧洲 1 月2022美国 2021 年 1 月 美国 1 月2022550 欧洲 美国30%50025%20%45040015%35010%5%0%300250200资料来源：德意志银行、Intex、S&P LCDCLO 资产百分比分布在 Euribor\Libor(SOFR)1Q053Q051Q063Q061Q072007 年 3 季度1Q082008 年 3 季度1Q092009 年 3 季度1Q102010 年第三季度1Q112011 年第三季度1Q122012 年第三季度1Q132013 年第三季度1Q142014 年第三季度1Q152015 年第三季度1Q162016 年第三季度1Q172017 年第三季度1Q182018 年第三季度2019 年第一季度2019 年第三季度1Q202020 年第三季度1Q213Q211Q22 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究5CLO 杠杆贷款组合的违约率也很低杠杆贷款 CLO 投资组合的违约率也很低。报告的违约率和 DBRAL 拖欠的 1200 万违约率在 2021 年都出现了积极的势头，虽然脱离了第四季度的低点，但仍仅略高于它们。前一个指标源自 CLO 文档中定义的违约，而后者旨在提供更全面的 CLO 信用风险图，但对 OC 测试或交易中的其他现金流驱动因素没有直接影响。按金额计算，DBRAL 过去 12 个月的违约率目前在欧洲和美国分别为 0.5% 和 0.9%，低于 2021 年 12 月底欧洲的 0.6% 和美国的 0.7%。报告的过去 12 个月违约率目前，美国和欧洲的税率均为 0.2%。两种方法的发行人数量的违约率显示在左侧，目前欧洲为 0.8%，美国为 0.7%。CLO 中的 1200 万违约率（Amt.） CLO 中的 1200 万违约率（发行人数量）DBRAL 追踪 12m 违约率（按金额）%（欧洲） DBRAL 追踪 12m 违约率（按金额）%（美国）7%按金额报告的 1200 万违约率（欧洲） 按金额报告的 1200 万违约率（美国）6%5%4%3%2%1%0%DBRAL 拖欠 1200 万按发行人数量计算的违约率（欧洲）DBRAL 拖尾 1200 万按发行人数量计算的违约率（美国）7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：德意志银行，IntexCalc，追踪 1200 万违约率是 12 个月内报告的新违约总数与研究中 1200 万前月末 CLO AUM 的比率Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May- 6月21日-7月21日-8月21日-8月21日-9月21日-11月21日-12月21日-1月21日-2月22日-2月22日-3月-22日Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May- 6月21日-7月21日-8月21日-8月21日-9月21日-11月21日-12月21日-1月21日-2月22日-2月22日-3月-22日 全球 CLO 研究 | 44(20)754-59652 2022 年 5 月 4 日德意志银行研究6（我们）%nt瓯是经过吃t奥尔米12吴爱丽tr泰德波尔回覆pe)Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May- 6月21日-7月21日-8月21日-8月21日-9月21日-11月21日-12月21日-1月21日-2月22日-2月22日-3月-22日贷款违约：CLO 与更广泛的市场比较 CLO 贷款组合与更广泛的贷款市场指标 据报道，过去 12 个月的违约率在美国和欧洲都处于更微不足道的水平，约为 0.2%。我们的 DBRAL 过去 12 个月违约率与大盘基本一致。我们的 DBRAL 12 个月违约率在美国和欧洲均低于 1%，尽管欧洲略低于 ELLI，为 0.5%，而美国略高于 LLI，为 0.9%。按发行人计数 DBRAL 在欧盟为 0.9%，在美国为 0.8%。 0.4%，欧洲再次低于 ELLI，美国高于 LLI 0.5%。CLO 贷款违约率 vs LLI 违约率数量CLO 贷款违约率与 LLI 违约率（按计数）DBRAL 拖欠 12m 违约率（按金额百分比计算）（欧洲）DBRAL 拖欠 12m 违约率（按金额百分比）（美国）DBRAL 按发行人数量计算的 1200 万拖欠率 %（欧洲） DBRAL 按发行人数量计算的 1200 万拖欠拖欠率 %（美国）7%ELLI 拖欠 12m 违约率（按金额百分比计算）（欧洲） ELLI 按发行人数量计算的 1200 万拖欠率（欧洲）LLI 拖欠 12m 违约率（按金额%）（我们）7% 按金额报告的 1200 万违约率（欧元6%定义6%5%5%4%4%3%3%2%2%1%1%0%0%资料来源：德意志银行，IntexCalc。按发行人数量报告的违约率和 DBRAL 违约率都相同，因为当我们在任何月份对违约进行重新分类时，违约发行人数量不会增加，就像名义金额一样。Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May- 6月21日-7月21日-8月21日-8月21日-9月21日-11月21日-12月21日-1月21日-2月22日-2月22日-3月-22日大号李吨来玲12m德法乌升吃b是的你er co