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香港市场流动性报告(2022年4月):资金外流已经减弱,但5月FOMC会议将成为流动性收紧的下一个重要步骤。

2022-04-22赵文利、宋林、刘思桐建银国际花***
香港市场流动性报告(2022年4月):资金外流已经减弱,但5月FOMC会议将成为流动性收紧的下一个重要步骤。

策略 | 2022年 4月22日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 建银国际证券|研究部 香港市场流动性报告(2022年4月) 资金外流已经减弱,但5月FOMC会议将成为流动性收紧的下一个重要步骤。我们的香港市场流动性指数过去一个月走弱,尤其是在美国加息之后。拖累指数的包括港元和人民币持续走弱,以及新兴市场资金外流。支持流动性指数的是更强劲的南向资金流。 过去一个月,市场流动性指数大部分走弱,但资金外流压力在大部分催化剂因素反映出之后减弱,并且在22年2季度应该可控。 由于伦敦银行间同业拆息与香港银行间同业拆息(LIBOR-HIBOR)的息差继续拖累港元,港元继续其贬值趋势,快速接近弱方兑换保证。随着中国和美国的收益率差同样颠倒,过去一个月人民币相对于美元和一篮子货币走弱。 新型市场在美国加息和鹰派表述后走弱。3月,新兴市场货币指数按月上涨0.9%,而MSCI新兴市场指数按月下滑-2.5%,但均在4月前三周进一步走弱。3月,新兴亚洲市场资金净流出180亿美元,原因是俄乌冲突叠加美国加息增大了外流压力。 南向资金流由2,587亿港元飙升至4,787亿港元,日平均南向资金流同样由162亿港元增加至228亿港元。3月,南向资金净买入489亿港元,创3个月高位及连续第4个月净买入。 3月和4月初数周,最大香港上市外国ETF净流出继续。 2月滞后数据有所改善。M3货币增速由按年-2.0%反弹至按年3.5%。贷款增速由上年同期的-6.4%回升至1.5%。存款总额增速由按年-2.3%上升至3.9%。 建银国际香港市场流动性指数与恒生指数之间的累积差值似乎达到了一个转折点,因为恒生指数的跌幅明显超过流动性指数的跌幅。 在目前恒生指数价值和流动性环境下,流动性状况对恒指为中性至明显支持。虽然今年最差的时候可能已经过去,5月的FOMC会议将给流动状况带来更大的冲击,因为预期会议将会公布加息50个基点和开始缩减资产负债表。我们继续预测流动性状况将是22年下半年的一个逆风。 焦点图:流动性状况目前对市场为中性至逆风 资料来源:彭博,CEIC,建银国际证券 100001500020000250003000035000-20002004006008001000120007080910111213141516171819202122建银国际资金流动指数与恒生指数走势差(未平滑,累计值), 左轴恒生指数,右轴7/078/089/108/115/148/1512/202/182/173/203/202/21 赵文利 (852) 3911 8279 cliffzhao@ccbintl.com 宋林 (852) 3911 8267 lynnsong@ccbintl.com 刘思桐 (852) 3911 8014 scarlettliu@ccbintl.com 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 2 1、 联系汇率制度下的主要流动性指标 外汇储备和净外汇资产 香港自1983 年开始实施联系汇率制度,实质上是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定,货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。 因此,外汇储备是国际资本流动最直接的指标之一。外汇储备上升显示通过贸易或投资进入香港市场资本净流入,反之相同。 图1:3月香港外汇储备继续连续第4个月下滑 资料来源:CEIC,建银国际证券 图2:外汇储备VS M3货币和流通中货币 资料来源:CEIC,建银国际证券 -6-4-2024681012-20-15-10-5051015202598990001020304050607080910111213141516171819202122香港金管局外汇储备余额月度增量(十亿美元),左轴香港金管局外汇储备增长(%环比),左轴(十亿美元)(% 环比)400%500%600%700%800%900%1000%1100%1200%15%17%19%21%23%25%27%29%31%33%98990001020304050607080910111213141516171819202122外汇储备/M3货币供应(左轴)外汇储备/流通货币(右轴)3月香港外汇储备减少94亿港元至4,816亿港元 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 3 货币基础及其构成 香港的货币包括4个主要组成部分:外汇基金票据及债券(金管局发行的债务工具)、流通货币、收市总结余(金管局商业银行结算和准备金账户余额)及用以支持发钞行的负债证明书。 在香港的货币发行局制度下,在没有相应外汇储备的情况下,金管局不能发行新货币。因此货币基础反映了净资本流动。 图3:3月货币基础再次下滑 资料来源:CEIC,建银国际证券 图4:货币基础的历史组成 资料来源:CEIC,建银国际证券 05001,0001,5002,0002,500990001020304050607080910111213141516171819202122未偿还的外汇基金票据及债券(十亿港元)流通硬币(十亿港元)银行总结余(十亿港元)负债证明书及政府发行的纸币及硬币(十亿港元)(十亿港元)Certificates of Indebtedness (HK$b)Aggregate Balance Before Discount Windows (HK$b)Coins in Circulation (HK$b)Outstanding Exchange Fund Bills and Notes (HK$b)2011255.765148.68410.172658.6762012291.675255.85110.25661.3682013329.325163.89410.891751.6562014342.165239.18311.345753.3632015360.165391.34311.661829.6152016401.805259.59312.247962.412017447.985179.7912.4411047.0382018483.84576.39812.8451059.7842019516.60554.28813.2541078.7362020559.515457.46613.1731069.1542021592.645377.51613.3851148.732Mar-22607.755337.55113.3181188.912香港货币基础减少21亿港元至2.15万亿港元 这标志着连续第2个月下滑 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 4 图 5:货币基础组成按月变化 资料来源:CEIC,建银国际证券 货币供应 货币供应量和贷款数据对观察香港经济流动性也很重要。由于缺乏独立的货币政策,香港的货币供应受国际信贷环境的显着影响。 图6:香港金管局对货币供应的定义 M1 居民持有的法定货币(包括纸币和硬币)与银行客户活期存款 M2 M1包括的项目,加上银行客户的储蓄及定期存款,以及由银行发行并由银行持有的可转让存款证 M3 M2包括的项目+加上有限制牌照银行及接受存款公司的客户存款,以及由这两类机构发行并由非银行持有的可转让存款证。 资料来源:香港金管局,建银国际证券 图 7:M3 货币增长相对于恒生指数表现 资料来源:CEIC,建银国际证券 -100-500501001502002501213141516171819202122未偿还的外汇基金票据及债券月度增量(十亿港元)流通硬币月度增量(十亿港元)银行总结余月度增量(十亿港元)负债证明书及政府发行的纸币及硬币月度增量(十亿港元)(十亿港元)-10-50510152025303505,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0009092949698000204060810121416182022恒生指数(左轴)M3同比增长(右轴)主要变化是负债证明书,小幅下滑,使货币基础下降 与过去几个月比较,一个主要的变化是外汇基金票据和债券增长没有增加,被总结余抵消 2月M3货币增速由按年-2.0%反弹至3.5%,维持在相对较低的水平 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 5 图8:M1-M2 增速差收窄 资料来源:CEIC,建银国际证券 图9:2月贷款增速反弹至正增长 资料来源:CEIC,建银国际证券 图10:港元储蓄增加而外汇储备当月减少 资料来源:CEIC,建银国际证券 -40-200204060800001020304050607080910111213141516171819202122M1-M2同比增速差值(百分点)-15-10-505101520-30-20-100102030405060828486889092949698000204060810121416182022香港银行贷款同比增长(%)香港银行贷款环比增长(%)-10-5051015202530354002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0000001020304050607080910111213141516171819202122外币存款(十亿港元)港币存款(十亿港元)存款增长(%同比),右轴2月M1- M 2货币增速差正常化,随着M 1货币反弹,从-20.7%收窄至-1.2% 2月贷款增速从按年-6.4%回升至1.5%,同时按月继续小幅上涨0.1% 港元储蓄继续增加,但外币储蓄2月减少 2月存款总额增长由按年-2.3%增加至3.9% 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 6 2、外汇储备和利率状况 外汇和利率也是分析资本流动的重要工具。在香港市场,我们通常观察美元/港元基本面和隔夜银行同业拆借利率的变化来分析资金的流向。强港元和弱银行间同业拆息一般说明资金净流入,反之亦然。 这些指标也可以用来监察更广泛的资本流动趋势,但由于可能影响汇率和银行间同业拆息的诸多外部因素(如外部干预、投机、IPO等),这些指标是不够的。另外由于美元对人民币的固定区间,当汇率在上下限之间保持稳定时,月数据中能够得到的信息是有限的。 图 11:香港银行同业拆息历史水平比较 资料来源:CEIC,建银国际证券 图12:香港银行间同业拆息历史走势 资料来源:CEIC,建银国际证券 024681012141618209798990001020304050607080910111213141516171819202122隔夜HIBOR1个月HIBOR3个月HIBOR%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0 1/1/2018 3/1/2018 5/1/2018 7/1/2018 9/1/2018 11/1/2018 1/1/2019 3/1/2019 5/1/2019 7/1/2019 9/1/2019 11/1/2019 1/1/2020 3/1/2020 5/1/2020 7/1/2020 9/1/2020 11/1/2020 1/1/2021 3/1/2021 5/1/2021 7/1/2021 9/1/2021 11/1/2021 1/1/2022 3/1/2022 5/1/2022隔夜HIBOR1个月HIBOR3个月HIBOR%1个月和3个月 HIBOR在3月底飙升至峰值,然后在4月回落 策略 | 2022年4月22日 建银国际证券 7 图13:过去一个月,LIBOR-HIBOR息差大幅向有利于LIBOR方向移动 资料来源:CEIC,建银国际证券 为了消除在联系汇率制度下港元汇率可转强程度的不明朗情况,以及理顺货币和外汇市场在货币发行局安排下的互动关系,2005 年,香港金融管理局宣布了三项优化联系汇率制度运作的措施。 这三项措施为: 1. 推出强方兑