- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 162.800 元 市场数据(港币) 收盘价(元) 162.800 流通港股(百万股) 3,283.99 总市值(百万元) 534,633.70 年内股价最高最低(元) 189.20/109.40 香港恒生指数 20697.36 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 6.75 -8.95 -9.71 相对香港恒生 15.63 4.28 19.23 相关报告 1.《Q4游戏营收同增30%，长线布局设 海 外 工 作 室-网易21Q4业...》，2022.2.27 2.《递延收入同比+115%，关注《哈利波 特 》 出 海-网易21Q3业...》，2021.11.17 3.《《哈利波特》手游或将打开欧美市场-网易深度研究》，2021.11.12 4.《新游有望贡献H2业绩，云音乐竞争格局改善-网易21Q2业绩点...》，2021.9.2 伍兆丰 联系人 wuzhaofeng＠gjzq.com.cn 李敬雷 分析师 SAC执业编号：S1130511030026 (8621)60230221 lijingl＠gjzq.com.cn 蛋仔派对登顶iOS免费榜，关注暗黑手游上线 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 73,667 87,606 99,305 113,455 123,145 营业收入增长率 24.35% 18.92% 13.35% 14.25% 8.54% 归母净利润(百万元) 12,063 16,857 17,066 20,596 24,004 归母净利润增长率 -43.20% 39.74% 1.24% 20.68% 16.55% Non-GAAP净利润（百万元） 14,706 19,762 20,309 24,159 27,965 摊薄每股收益(元) 3.673 5.133 5.197 6.272 7.309 每股经营性现金流净额 7.58 7.59 6.40 7.37 8.49 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.69% 17.68% 15.18% 15.49% 15.29% P/E 40.18 30.68 31.33 25.96 22.27 P/B 5.90 5.43 4.76 4.02 3.41 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  截至5月29日，公司新上线游戏《蛋仔派对》连续2天排名iOS免费榜第1名。 评论  较早布局“糖豆人-like”手游赛道，关注长线运营表现。《蛋仔派对》在玩法上参考了全球热门端游《糖豆人》，均为多人休闲竞技闯关玩法，相关品类潜在用户庞大（糖豆人全球销量已突破1100万），《蛋仔派对》作为少数率先布局“糖豆人-like”赛道的手游之一，有望获得一定先发优势。《蛋仔派对》相比糖豆人，减少了单局游戏人数（32人）和关卡数量（4关），游戏更轻量化、快节奏符合手游玩家的需求；另外，游戏的UGC内容和潮玩属性贴合年轻玩家的游戏偏好，后续需要关注游戏皮肤、地图的更新频率以及能否形成联赛等中长线用户运营以及未来游戏出海的进程。  海外布局持续加强，关注暗黑手游上线表现。1）国内端：在520发布会上，公司深挖梦幻西游、阴阳师等核心IP价值，在IP延展上持续推进，包括阴阳师推出IP衍生动画《妖怪证悟》等。在储备端，公司重点IP改编手游《暗黑破坏神：不朽》宣布国服于6月23日上线，目前游戏中国区预约量达1500万，关注游戏上线后商业化表现。2）海外端：公司持续加强海外研发，发力优质内容制作，22年已成立包括名越工作室、Jackalope Games等工作室。全球化游戏储备丰富，520发布会上也公布自研《永劫无间手游》实机演示，《萤火突击》、《零号任务》等游戏宣布海外测试时间；同时《哈利波特：魔法觉醒》预计22年中在欧美日地区上线；《暗黑破坏神：不朽》将于6月2日海外上线，有望推动公司海外收入持续增长。 投资建议  短期看好爆款游戏多地区、多平台推广和储备游戏表现，中长期关注公司全球布局，发力优质游戏内容制作。我们预计公司22/23/24年营收分别为993/1135/1231亿元，Non-GAAP净利润203/242/280亿元。EPS分别为5.20/6.27/7.31元。维持“买入”评级。 风险提示  游戏行业政策变化；游戏产品出海不顺；经典主力游戏流水大幅下滑。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500109 .40125 .09140 .78156 .47172 .16187 .85210 531210 831211 130220 228港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 网易-S 香港恒生 证券研究报告 2022年05月29日 消费升级与娱乐研究中心 港股公司点评 网易-S(09999.HK) 买入 (维持评级) 港股公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：网易部分游戏储备进度更新 游戏 定位 平台 类别 进度更新 战争怒吼 国内 手机 RTS 5月26日上线 蛋仔派对 国内 手机 休闲竞技、潮玩 5月27日上线 哈利波特：魔法觉醒 全球 手机 策略、卡牌 已经开始预约， 预计在年中上线美国、欧洲、日本 暗黑破坏神：不朽 全球 手机 暗黑、地牢、RPG 海外：6月2日上线；国内：6月23日上线 永劫无间 全球 手机、xbox等主机 角色扮演、动作 公布实机演示 逆水寒手游 国内 手机 MMO 开启预约，上线时间未定 倩女幽魂隐世录 国内 手机 卡牌、ARPG、RPG 时间未定 零号任务 全球 手机 潜入、非对称竞技 7月8日开启海外技术性测试 Once Be Human 全球 手机 生存 时间未定 ZOZ：最后一小时 全球 手机 生存射击 5月26日开启海外测试 萤火突击 全球 手机 战争撤离 22年Q3开启iOS海外测试 来源：网易官网，公司公告，网易游戏520发布会，国金证券研究所 港股公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 59,241 73,667 87,606 99,305 113,455 123,145 货币资金 3,246 9,117 14,498 235 7,615 17,575 增长率 -11.8% 24.4% 18.9% 13.4% 14.2% 8.5% 应收款项 8,848 10,574 11,576 13,084 14,970 16,237 主营业务成本 27,686 34,684 40,635 46,375 52,189 55,415 存货 651 621 965 1,101 1,239 1,316 %销售收入 46.7% 47.1% 46.4% 46.7% 46.0% 45.0% 其他流动资产 72,361 87,519 86,082 92,483 98,968 105,300 毛利 31,555 38,983 46,971 52,930 61,266 67,730 流动资产 85,105 107,831 113,120 106,903 122,791 140,427 %销售收入 53.3% 52.9% 53.6% 53.3% 54.0% 55.0% %总资产 75.9% 76.0% 73.6% 68.6% 67.9% 67.4% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 9,294 11,711 18,805 23,805 28,805 33,805 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 4,622 4,555 5,434 5,544 5,730 5,980 销售费用 6,221 10,704 12,214 12,910 14,556 15,516 %总资产 4.1% 3.2% 3.5% 3.6% 3.2% 2.9% %销售收入 10.5% 14.5% 13.9% 13.0% 12.8% 12.6% 无形资产 4,103 5,218 4,257 7,631 11,618 16,156 管理费用 3,130 3,372 4,264 4,369 4,879 5,234 非流动资产 27,019 34,044 40,524 49,008 58,181 67,970 %销售收入 5.3% 4.6% 4.9% 4.4% 4.3% 4.3% %总资产 24.1% 24.0% 26.4% 31.4% 32.1% 32.6% 研发费用 8,413 10,369 14,076 14,896 16,791 17,856 资产总计 112,124 141,875 153,644 155,911 180,972 208,397 %销售收入 14.2% 14.1% 16.1% 15.0% 14.8% 14.5% 短期借款 16,828 19,505 19,352 0 0 0 息税前利润（EBIT） 13,791 14,538 16,417 20,755 25,040 29,124 应付款项 1,212 1,134 985 1,291 1,353 1,488 %销售收入 23.3% 19.7% 18.7% 20.9% 22.1% 23.7% 其他流动负债 20,202 26,104 30,164 34,691 39,349 42,864 财务费用 -822 -1,599 -1,520 78 -58 -244 流动负债 38,243 46,743 50,501 35,982 40,702 44,352 %销售收入 -1.4% -2.2% -1.7% 0.1% -0.1% -0.2% 长期贷款 0 0 1,275 875 475 75 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 840 1,337 2,444 2,444 2,444 2,444 - 0 0 0 0 0 0 负债 39,083 48,081 54,220 39,301 43,620 46,871 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 61,454 82,127 95,328 112,394 132,989 156,994 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 3 3 3 3 3 3 营业利润 13,791 14,538 16,417 20,755 25,040 29,124 未分配利润 61,523 93,220 116,656 133,721 154,317 178,321 营业利润率 23.3% 19.7% 18.7% 20.9% 22.1% 23.7% 少数股东权益 11,588 11,667 4,096 4,217 4,362 4,532 营业外收支 1,771 -765 3,168 700 700 700 负债股东权益合计 112,124 141,875 153,644 155,911 180,972 208,397 税前利润 16,383 15,372 21,104 21,376 25,798 30,067 利润率 27.7% 20.9% 24.1% 21.5% 22.7% 24.4% 比率分析 所得税 2,915 3,042 4,128 4,190 5,056 5,893 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 17.8% 19.8% 19.6% 19.6% 19.6% 19.6% 每