1阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。分析师黄乐平，博士证监会编号 S0570521050001 leping.huang@htsc.com 证监会编号 AUZ066股票研究报告TCL集团 (000100 CH)面板价格进一步下跌，盈利短期承压华泰研究季刊结果审查评级（降级）：超重2022年5月13日│中国（大陆）光学电气元件大型面板价格下跌拖累 1Q22 收益TCL 集团发布 1Q22 业绩，报告收入 406.0 亿元人民币（环比-4.81%），归属净利润 13.53 亿元人民币（同比-43.73%）。毛利率下滑至 12.26%，环比下降 4.12 个百分点，主要是因为其半导体显示部门的盈利能力下降。面板价格大幅下滑，电视面板占公司营收比重较大，我们调整盈利预测，预计2022E/2023E/2024E归属净利润为6.29/10.82/120.2亿元（前：9元2022E/2023E 0.34/106.7 亿），每股收益为 0.45/0.77/0.86 元。我们对该股的估值为 1.3 倍 2022 年市盈率，高于 Wind 基于共识的 1.0 倍同业平均水平，我们的目标价为 4.6 元人民币（之前：7.2 元，基于 2.1 倍 2022 年市盈率）。降级至增持。供需格局恶化损害面板销量和价格根据群智咨询的数据，TV/NB/MNT 面板价格在 22 年第一季度下跌 10.0/16.2/13.6%——一些价格接近现金成本。 1) 需求：在严峻的背景下（俄罗斯-乌克兰冲突、海外通货膨胀、疫情卷土重来），电视、个人电脑、平板电脑、手机和其他消费电子产品的需求不温不火，打击了面板。 2) 供应：下游客户面板库存居高不下。我们认为，随着行业进入传统旺季，以及世界杯和其他重大体育赛事的收视率提升，面板价格应在 22 年第三季度触底。双引擎战略蓄势待发从中长期来看，我们认为 TCL 应继续加强在大尺寸面板领域的领先优势，并在中小目标价（人民币）：4.60华泰年中投资峰会关键数据目标价（人民币） 4.6收盘价（5月5日人民币） 4.19潜在上行空间 -/ (%) 10市值上限 (RMBmn) 58,7886m 平均每日 val (RMBmn) 764.2852周价格区间（人民币）4.08-8.91BVPS (人民币) 3.10分享业绩 TCL集团中型面板细分市场，逐渐确立自己在该范围内的领先地位。此外，积极进军半导体和光伏领域，在新领域取得突破。我们认为，这种双引擎策略最终应该会得到回报，为其中长期盈利提供支撑。(人民币)98754相对。至 CSI300 (右)(%)631(2)(5)降级至增持;目标价4.6元鉴于面板价格加速下跌，我们下调 2022/2023 年均价预测，并将毛利率预测下调 3.3/0.8 个百分点至 13.5/16.0% 。 我 们 相 应 调 整 盈 利 预 测 ， 预 计 2022E/2023E/2024E 归 属 净 利 润 为 6.29/10.82/120.2 亿元（原：2022E/2023E 为 9.34/106.7 亿元），EPS 为 0.45/0.77/ 0.86。鉴于 TCL 在全球显示行业的领先地位，我们对其股票的估值为 1.3 倍 2022 年市盈率，高于 Wind 基于共识的 1.0 倍同业平均水平，目标价为 4.6 元。降级至增持。风险：韩国生产商的产能退出速度比我们预期的要慢；下游需求弱于我们的预期；产能增长比我们预期的要慢。金融是的 12 月 31 日202020212022E2023E2024E收入（人民币百万）76,830163,691185,069205,426225,969+/-%2.33113.0513.0611.0010.00净利润（人民币百万）4,38810,0576,29010,82212,024+/-%67.63129.20(37.46)72.0711.11每股收益（稀释后，人民币）0.310.720.450.770.86ROE (%)5.6212.507.2511.0910.97体育 (x)13.405.859.355.434.89铅 (x)1.721.371.190.980.81EV EBITDA (x)11.286.386.745.394.44资料来源：公司公告、华泰研究估计May-21 Sep-21 Jan-225 月 22 日 来源：Wind TCL集团 (000100 CH)2阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。同比环比同比环比图 1：财务预测和主要财务比率修正资料来源：Wind，华泰研究估计图 2：华泰估计与 Wind 共识估计（截至 2022 年 5 月 5 日）2022E2023E(人民币百万)华泰估价风共识差异。华泰估价风共识差异。营业收入185,069181,2972%205,426207,169-1%营业利润10,77215,870-32%18,68820,107-7%可归属净利润6,2909,379-33%10,82211,805-8%每股收益（人民币）0.450.67-33%0.770.84-8%资料来源：Wind，华泰研究估计图 3：华星光电季度大尺寸面板收入及增长率 图 4：华星光电季度小尺寸面板收入及增长率(人民币百万) 大尺寸面板收入 18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000200%150%100%50%0%-50%(人民币百万) 小尺寸面板收入 8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000100%80%60%40%20%0%-20%-40%注：CSOT=华星光电 资料来源：公司公告、华泰研究注：CSOT=华星光电 资料来源：公司公告、华泰研究2019 年第一季度2Q192019 年第三季度2019 年第四季度1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212Q213Q214Q211Q222019 年第一季度2Q192019 年第三季度2019 年第四季度1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212Q213Q214Q211Q22 TCL集团 (000100 CH)3阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。毛利润率 净利润率营业利润率销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率图5：TCL季度营收及增长率 图6：TCL季度归属净利润及增长率(人民币百万）收入同比(右) 50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000200%150%100%50%0%-50%-100%（人民币百万）可归因的净利同比(右) 5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050007000%6000%5000%4000%3000%2000%1000%0%-1000%资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究图 7：TCL 季度 GPM、OPM 和 NPM 图 8：TCL 季度费用率25%12%20%15%10%5%10%8%6%4%2%0%0%资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究图 9：TCL 季度研发费用和费用率 图 10：TCL 季度资本支出和资本支出比率（人民币百万）研发费用 研发费用率(RHS)2,5008%7%2,0006%1,5005%4%1,0003%2%5001%00%资本支出（人民币百万）资本支出率(RHS)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000070%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究2019 年第一季度2019 年第一季度2019 年第一季度2Q192Q192Q192019 年第三季度2019 年第三季度2019 年第三季度2019 年第四季度1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2019 年第四季度2019 年第四季度1Q201Q202020 年第二季度2020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212020 年第四季度2020 年第四季度1Q211Q212Q213Q212Q212Q213Q213Q214Q211Q224Q214Q211Q221Q222019 年第一季度2019 年第一季度2Q192019 年第一季度2Q192Q192019 年第三季度2019 年第四季度1Q202019 年第三季度2019 年第三季度2019 年第四季度2019 年第四季度1Q201Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第二季度2020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第三季度2020 年第四季度1Q212020 年第四季度2020 年第四季度1Q212Q213Q211Q212Q212Q213Q214Q211Q223Q214Q214Q211Q221Q22 TCL集团 (000100 CH)4阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。图 11：TCL 季度库存及周转天数（人民币百万）库存库存周转天数(RHS)18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000（天）4540353025201510501Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22资料来源：Wind，华泰研究图 12：液晶电视面板季度价格（截至 2022 年 4 月） 图 13：液晶电视面板季度价格环比（截至 2022 年 4 月）（美元）32"43"50"55"65"500450400350300250200150100500（妈妈）32"43"50"55"65"20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Omdia、群智咨询、华泰研究 资料来源：Omdia、群智咨询、华泰研究图 14：TCL 股价与毛利率 图 15：TCL 股价与液晶面板均价(人民币) 结束价格 毛利率 12(%)25(人民币) 收盘价 LCD面板均价 12(%)250102010200881566104425215010050002017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/1002017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/1资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan- 4月21日-7 月 21日-10月21日 -1月21日-1 月 22日 -4 月22日Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-20 Oct-20 Jan- 4月21日-7 月 21日-10月21日 -1月21日-1 月 22日 -4 月22日 TCL集团 (000100 CH)5阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。图 16：TCL Corp PB 频段(人民币) 121X 1.5X 2X 2.5X 3X 股价10864202017/5/72018/5/72019/5/72020/5/72021/5/7资料来源：Wind，华泰研究图 17：可比同行的估值收盘价市值体育 (x)铅 (x)附言（×）ROE (%)代码公司货币(人民币)(人