中药创新药龙头业绩稳健成长，看好连花清瘟持续放量

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 25.33 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 16.71 已上市流通A股(亿股) 13.76 总市值(亿元) 423.19 年内股价最高最低(元) 42.01/15.62 沪深300指数 3921 深证成指 10629 相关报告 1.《连花清瘟集采降价1%，公司捐赠助力抗击疫情-以岭药业点评》，2022.4.11 2.《创新中药东风已至，龙头品牌强势崛起-以岭药业公司深度》，2022.3.29 王班 分析师 SAC执业编号：S1130520110002 (8621)60870953 wang_ban＠gjzq.com.cn 王维肖 联系人 wangweix＠gjzq.com.cn 中药创新药龙头业绩稳健成长，看好连花清瘟持续放量 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,782 10,117 12,011 14,018 16,404 营业收入增长率 50.76% 15.19% 18.72% 16.71% 17.02% 归母净利润(百万元) 1,219 1,344 1,624 1,954 2,372 归母净利润增长率 100.95% 10.27% 20.84% 20.30% 21.42% 摊薄每股收益(元) 1.012 0.804 0.972 1.169 1.420 每股经营性现金流净额 1.32 0.32 1.07 1.27 1.50 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.66% 14.82% 15.93% 16.78% 17.55% P/E 25.19 24.37 26.06 21.66 17.84 P/B 3.44 3.61 4.15 3.63 3.13 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  4月28日公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年公司实现营收101.17亿元，同比增长15.19%；实现归母净利润13.44亿元，同比增长10.27%。22年一季度实现营收27.22亿元，同比下降25.80%；实现归母净利润4.84亿元，同比下降28.22%。业绩符合预期。 点评  2021年连花清瘟销售基本稳定，符合预期。公司的连花清瘟是新冠治疗推荐用药，2020年新冠疫情爆发，连花清瘟销售额超过42亿元；2021年国内疫情基本稳定，四季度部分城市对药店渠道的感冒呼吸药物进行了销售管控，对连花清瘟销售造成一定影响，2021年全年连花清瘟实现营收40亿以上，基本保持稳定。  连花清瘟集采降价温和，2022年有望再创新高。（1）广东六省联盟中成药集采中，连花清瘟颗粒降价1%，降价温和超预期。（2）2022年一季度，连花清瘟在香港市场实现增量营收，此外，连花清瘟已在20多个国家和地区获批上市，2022年海外销售有望带来新增长；（3）2022年3月以来，国内多个城市疫情反复，以岭药业向上海、吉林等城市多次捐赠连花清瘟。在捐赠以外，我们预计今年二季度，政府订单和居民自备需求都有较大增长，2022年连花清瘟销售额有望再创新高。  公司心脑血管及其他业务保持稳定增长。2021年，公司心脑血管三大产品实现营收45.34亿元，同比增长31.56%。二线品种如津力达颗粒、夏荔芪胶囊等同比增长超过90%，整体二线中药创新药的营收实现55.60%增长。化生药、大健康等其他主营业务板块营收增长29.77%。  21Q1高基数，22Q1业绩符合预期。2021年一季度河北疫情反复，公司产品提前销售造成业绩基数较高，2022年一季度业绩表观下滑符合预期，预计二季度将实现修复。 盈利预测与投资建议  我们预计公司2022-2024年营收分别为120.1/140.2/164.0亿元，归母净利润分别为16.2/19.5/23.7亿元。维持“买入”评级。 风险提示  疫情变化风险，中成药集采风险，产品销售不及预期风险，医保等政策监管风险，新药研发进度不及预期风险。 01000200030004000500060007000800013.9619.9625.9631.9637.96210 428210 728211 028220 128220 428人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 以岭药业 沪深300 2022年04月28日 医药健康研究中心 以岭药业 (002603.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 5,825 8,782 10,117 12,011 14,018 16,404 货币资金 733 1,337 995 1,589 1,850 2,161 增长率 50.8% 15.2% 18.7% 16.7% 17.0% 应收款项 2,424 1,771 2,368 2,459 2,870 3,358 主营业务成本 -2,106 -3,118 -3,681 -4,371 -5,101 -5,969 存货 1,222 1,580 1,673 1,932 2,254 2,638 %销售收入 36.2% 35.5% 36.4% 36.4% 36.4% 36.4% 其他流动资产 689 771 566 687 743 809 毛利 3,719 5,664 6,436 7,640 8,917 10,434 流动资产 5,068 5,459 5,602 6,667 7,717 8,966 %销售收入 63.8% 64.5% 63.6% 63.6% 63.6% 63.6% %总资产 55.9% 47.5% 43.4% 48.0% 49.8% 52.1% 营业税金及附加 -95 -136 -138 -165 -192 -225 长期投资 17 11 25 28 31 34 %销售收入 1.6% 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% 1.4% 固定资产 3,060 4,313 5,730 6,442 6,998 7,446 销售费用 -2,227 -3,035 -3,434 -4,024 -4,661 -5,413 %总资产 33.7% 37.5% 44.4% 46.4% 45.1% 43.3% %销售收入 38.2% 34.6% 33.9% 33.5% 33.3% 33.0% 无形资产 765 742 900 723 733 742 管理费用 -352 -400 -497 -601 -701 -820 非流动资产 4,001 6,033 7,303 7,220 7,787 8,247 %销售收入 6.0% 4.6% 4.9% 5.0% 5.0% 5.0% %总资产 44.1% 52.5% 56.6% 52.0% 50.2% 47.9% 研发费用 -391 -654 -792 -925 -1,065 -1,230 资产总计 9,069 11,492 12,905 13,887 15,504 17,213 %销售收入 6.7% 7.5% 7.8% 7.7% 7.6% 7.5% 短期借款 50 270 514 809 661 103 息税前利润（EBIT） 654 1,438 1,574 1,927 2,298 2,746 应付款项 547 1,259 1,663 1,737 2,027 2,372 %销售收入 11.2% 16.4% 15.6% 16.0% 16.4% 16.7% 其他流动负债 210 710 784 738 866 1,021 财务费用 1 2 -17 -48 -38 -1 流动负债 806 2,239 2,960 3,285 3,554 3,496 %销售收入 0.0% 0.0% 0.2% 0.4% 0.3% 0.0% 长期贷款 0 0 500 400 300 200 资产减值损失 -6 -78 -66 0 0 0 其他长期负债 310 330 372 9 7 5 公允价值变动收益 2 5 2 0 0 0 负债 1,117 2,569 3,833 3,694 3,861 3,701 投资收益 28 24 -24 10 10 10 普通股股东权益 7,944 8,919 9,069 10,192 11,644 13,515 %税前利润 4.0% 1.7% n.a 0.5% 0.4% 0.4% 其中：股本 1,204 1,204 1,671 1,671 1,671 1,671 营业利润 710 1,438 1,569 1,888 2,270 2,755 未分配利润 3,483 4,324 4,306 5,429 6,881 8,752 营业利润率 12.2% 16.4% 15.5% 15.7% 16.2% 16.8% 少数股东权益 8 4 3 1 -1 -3 营业外收支 -2 -16 -15 -10 -10 -10 负债股东权益合计 9,069 11,492 12,905 13,887 15,504 17,213 税前利润 708 1,422 1,554 1,878 2,260 2,745 利润率 12.2% 16.2% 15.4% 15.6% 16.1% 16.7% 比率分析 所得税 -105 -208 -212 -256 -308 -375 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 14.8% 14.6% 13.7% 13.7% 13.7% 13.7% 每股指标 净利润 603 1,215 1,342 1,622 1,952 2,370 每股收益 0.504 1.012 0.804 0.972 1.169 1.420 少数股东损益 -3 -4 -2 -2 -2 -2 每股净资产 6.600 7.410 5.428 6.100 6.970 8.089 归属于母公司的净利润 607 1,219 1,344 1,624 1,954 2,372 每股经营现金净流 0.057 1.318 0.316 1.066 1.270 1.496 净利率 10.4% 13.9% 13.3% 13.5% 13.9% 14.5% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.300 0.300 0.300 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.63% 13.66% 14.82% 15.93% 16.78% 17.55% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 6.69% 10.60% 10.41% 11.69% 12.60% 13.78% 净利润 603 1,215 1,342 1,622 1,952 2,370 投入资本收益率 6.97% 13.35% 13.48% 14.59% 15.74% 17.16% 少数股东损益 -3 -4 -2 -2 -2 -2 增长率 非现金支出 269 353 434 410 468 525 主营业务收入增长率 20.99% 50.76% 15.19% 18.72% 16.71% 17.02% 非经营收益 -37 -92 53 191 73 43 EBIT增长率 -0.39% 119.75% 9.50% 22.37% 19.26% 19.52% 营运资金变动 -766 110 -1,300 -442 -371 -439 净利润增长率 1.21% 100.95% 10.27% 20.84% 20.30% 21.42% 经营