核心观点： 受乌克兰危机、国内疫情以及地产预期尚未扭转影响，4月供需两端主要指标进一步下滑，经济下行压力加大，结构上呈现出“工业和服务业生产收缩，消费、地产降幅扩大，出口、制造业、基建投资支撑减弱”格局。预计经济最差的阶段已经过去，国内疫情好转和政策加力将支撑经济从“冰点”走向“融冰”之旅，二季度GDP增长4.0%左右，全年约增长5.3%，呈前低后稳走势。 摘要： ➢ 工业增加值：生产循环不畅与需求不足，共致工业生产转为负增长。4月份规模以上工业增加值同比下降2.9%，增速由正转负，较3月大幅回落7.9个百分点。原因主要有三：一是疫情严重地区的企业出现停产减产和交通物流受阻，导致工业生产上下游产业链供应链出现紧张甚至暂时中断，制约以制造业为主的生产活动。如4月份制造业增加值增速低于全部工业1.7个百分点，较3月大幅降低10.8个百分点，是拖累工业生产下降的主因。二是乌克兰危机和疫情冲击同时加大国内需求收缩和原材料上涨压力，导致企业生产意愿明显不足，4月份规模以上工业企业产销率仍远低于历史同期水平，表明市场需求不足、产销衔接水平下降对生产的拖累已不容忽视。三是分行业看，汽车等中游装备制造业是主要拖累，如4月汽车、通用设备制造业增加值增速较上月分别回落30和15个百分点以上。 ➢ 国内生产总值（GDP）：预计经济将从“冰点”走向“融冰”之旅，二季度GDP增长4.0%左右，全年约增长5.3%。一是基建发力地产筑底，投资稳增长作用增强。其中，基建投资增速继续回升可期，预计二季度中枢在6-11%左右；房地产投资短期仍有一定下行压力，但失速风险不大；制造业投资动能有望保持稳定，但基数走高制约增速。二是国内疫情逐渐好转、促消费政策显效和经济缓慢修复将共同支撑消费触底回升，但疫情通过冲击就业收入、推高储蓄需求等渠道，对消费产生的滞后间接冲击，将制约消费回升力度。三是受外需恢复放缓和国内疫情影响，二季度出口增速趋降，但地缘冲突升温下，全球供需仍有缺口，我国出口有望保持韧性。 ➢ 消费：疫情冲击扩大消费降幅，但最差阶段或已过去。4月份社零同比下降11.1%，降幅较3月份扩大7.6个百分点，疫情冲击持续显现。一是疫情导致消费场景和人员流动受限，拖累餐饮收入降幅扩大6.3个百分点至22.7%。二是受疫情冲击下物流受阻、供应链紧张和消费意愿下降等因素影响，限额以上商品零售降幅较上月扩大12.9个百分点，其中汽车、金银珠宝、化妆品、通讯器材等非生活必需品销售降幅均在20个百分点以上。三是中低收入群体财信研究院 宏观团队 伍超明 财信研究院 副院长 邮箱：wuchaoming@hnjrkg.com 胡文艳 宏观经济研究中心 资深研究员 邮箱：huwenyan21@126.com 李沫 宏观经济研究中心 高级研究员 邮箱：limo.ye@163.com 陈然 宏观经济研究中心 研究员 邮箱：chenran@hnjrkg.com 财信宏观经济研究中心微信号 2022年5月16日 宏观经济 预计经济将从“冰点”走向“融冰”之旅 ——2022年1-4月宏观数据点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 15 请务必阅读正文之后的免责条款 增收就业难度仍大，限额以下商品零售增速继续回落。往后看，预计消费最差阶段或已过去，未来企稳回升可期，但回升力度仍有限。 ➢ 投资：疫情冲击叠加地产拖累，整体动能明显回落。4月份固定资产投资环比增速转负，表明投资动能回落较多。一是受国内疫情和乌克兰危机冲击影响，中下游制造业投资增速回落较多，加之去年同期基数走高，共同导致1-4月份制造业投资增速回落3.4个百分点。预计转型升级需求和留抵退税将对制造业投资形成向上支撑，但需求趋弱和成本上涨或制约投资高度。二是国内疫情短期扰动基建项目开工施工进程，1-4月份基建投资增速回落2.0个百分点，预计在资金和项目的支撑下，二季度基建投资增速继续回升可期，但全年幅度不宜高估。三是疫情冲击和预期偏弱引发商品房销售和房地产投资降幅进一步扩大，预计在商品房销售低迷、房地产资金来源减少、土地市场偏冷背景下，房地产投资短期下行压力仍大，但逆周期政策对房地产的托底作用有望增强。 ➢ 政策展望：加快速度、加大力度、打开空间。货币方面，预计总基调维持稳中偏松，政策实施力度加大。总量层面聚焦扩信贷、宽信用，配合财政发力；结构层面继续做加法，再贷款等结构性工具规模有望继续扩大；价格层面多措并举，稳定负债成本、释放改革红利，继续降低综合融资成本。财政方面，二季度已有政策将加快落实，专项债、退税减税等政策将在上半年大头落地，同时满足基础设施融资需求和稳市场主体的增量政策工具有望谋划出台。 vUdYmU9ZdYnUoPtRtQ7N8Q9PtRoOsQmOeRrRmRjMmNqP8OoOuNMYnOsQwMsOrN宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 15 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、工业增加值：生产循环不畅与需求不足，共致工业生产下降 ....................... 4 二、国内生产总值：预计二季度增长4.0%左右，全年约增长5.3% ................... 5 三、消费：疫情冲击扩大消费降幅，但最差阶段或已过去 ................................... 7 （一）疫情冲击供需两端，拖累社零降幅进一步扩大 ....................................................... 7 （二）预计未来数月社零增速缓慢修复，但力度或仍有限 ............................................... 8 四、投资：疫情冲击叠加地产拖累，整体动能明显回落 ....................................... 9 （一）高基数和中下游是制造业投资读数下降主因，二季度稳定增长可期 ................... 9 （二）疫情因素短期扰动基建投资增速，二季度有望继续回升 ..................................... 10 （三）房地产投资短期下行压力仍大，逆周期政策托底作用有望增强 .......................... 11 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 15 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 一、工业增加值：生产循环不畅与需求不足，共致工业生产下降 2022年1-4月份规模以上工业增加值同比增长4.0%，较1-3月份回落2.5个百分点，已明显低于近5年历史同期水平；4月当月规上工业增加值同比下降2.9%，较3月份大幅回落7.9个百分点，国内工业生产明显放缓。原因主要有二： 一是国内本轮疫情点多、面广、频发，导致部分企业减产停产，加上交通物流运输受到明显冲击（见图2），工业生产上下游产业链供应链出现紧张甚至暂时中断，制约了生产活动，尤其是拖累汽车等制造业增加值同比下降超三成。二是俄乌冲突与疫情超预期反弹同时加大国内需求收缩和原材料成本上涨压力，对企业成本与需求两端均造成明显冲击，导致企业生产经营困难增加，扩大生产意愿明显不足。如4月份规模以上工业企业产销率虽季节性回升，但仍远低于历史同期水平，表明市场需求不足、产销衔接水平下降，需求端对生产的拖累已不容忽视（见图3）。 图1：4月份工业生产大幅下滑 ➢ 图2：吉林、上海附近乃至全国货物运输均受到冲击 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 图3：工业企业产销率仍大幅低于历史同期水平 ➢ 图4：制造业是工业生产回落的主要拖累 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 注：2021年数据为两年平均增速 从三大门类看，制造业是拖累工业生产大幅下滑的主因。受原材料成本上涨、需求疲弱、疫情导致物流运输不畅和供应链产业链出现紧张等多重因素的影响，4月份制造业增加值同比下降4.6%（见图4），增速较3月份大幅回落10.8个百分点，低于同期-3036912月11月10月9月8月7月6月5月4月3月1-2月工业增加值：当月同比2016年2017年2018年2019年2020-2021年平均值2022年94959697989910012月11月10月9月8月7月6月5月4月3月1-2月规模以上工业企业产销率(%)2022年2021年2020年2019年2018年2017年-18-12-606122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-04工业增加值同比增长率—当月全部工业采矿业制造业电力、热力、燃气及水的生产和供应业 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 5 / 15 请务必阅读正文之后的免责条款 全部工业1.7个百分点，是工业生产下滑的主要拖累。同期，采矿业、电力热力燃气及水的生产和供应业增加值分别同比增长9.5%和1.5%，分别较上月降低1.2和4.6个百分点，回落幅度相对更小，主要源于国内保供稳价政策持续发力，能源等原材料供给保持相对稳定。 从制造业内部看，上中下游生产均继续放缓，汽车等装备制造业是主要拖累。一是PPI价格回落和中下游需求疲弱对原材料制造业生产形成冲击，但受益于保供稳价政策继续加力，上游原材料制造业增加值增速回落幅度总体相对较小（见图5）。二是受疫情导致物流受阻、部分企业停工停产，重要行业的供应链产业链出现紧张，加上原材料等成本上涨和需求端疲弱等多重冲击的影响，大量中游装备制造业增加值增速继续大幅回落，如4月份汽车、通用设备、专用设备制造业增加值增速分别同比下降31.8%、15.8%和5.5%，较3月份分别回落30.8、15.1和13.1个百分点（见图5），对制造业生产形成主要拖累。三是疫情短期冲击下，居民批零住宿餐饮、交通运输、文化旅游等接触性、聚集性消费有所减少，加上物流受阻，拖累相关下游消费品制造业生产放缓，如医药制造、纺织业、农副食品加工增加值增速均较上月回落较多（见图5）。 高技术制造业继续领跑，新动能持续增强。如4月份规模以上高技术制造业增加值同比增长4%，高于同期全部制造业8.6个百分点（见图6），表明国内新旧动能转换持续加快，经济中的新动能继续成长壮大。此外，从产品产量看，国内新产品的规模也在不断扩大，绿色智能产品较快增长，如4月份新能源汽车、移动通信基站设备、太阳能电池产量同比分别增长42.2%、21.6%、20.8%。 图5：上中下游制造业重点行业增加值增速变化 ➢ 图6：高技术制造业生产继续领跑 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 注：