汽车行业2021年海外财报总结：供应链加法，战略目标减法

2021年全球汽车销量同比+2%、新能源+120%。2021年汽车产销按地区欧洲持平、北美+4%、中国+5%，呈现弱恢复状态。虽然复工复产有序推进，但供应链面临了更多挑战，包括疫情反复、芯片短缺、材料/能源涨价等。新能源突飞猛进，成为新增长极，2021年销量约623万辆/+120%，渗透率约9%。 2021年财务表现：收入增速好于销量，盈利恢复明显。 1）营收：车企增速均值+10%，零部件增速均值+17%，零部件好于车企； 2）毛利率：车企18.0%/+3.3PP，零部件23.3%/+2.2PP，恢复明显； 3）EBITDA利润率：车企13.8%/+3.9PP，零部件15.0%/+2.6PP； 4）净利润：车企大幅增加，零部件企业多数扭亏； 5）资产负债率：车企均值67%/-4.0PP，零部件均值58%/-2.2PP。 2021海外企业恢复明显，多数企业对2022年增速预期中性偏悲观。由于2020年经营成果的低基数效应，尽管2021年海外销量增速不高，但海外车企、零部件企业的收入及盈利均大幅改善，尤其是利润率的恢复。而由于疫情、缺芯、成本上升的问题在2022年仍有延续，多数车企2022年的增速预期中性偏悲观/低于20%。此外，1Q22的俄乌冲突也增加了全年经营的不确定性。 供应链做加法：传导解决成本压力、纵向一体化应对供应困难。2021年上游大宗原材料及能源价格上涨明显，车企通过降本增效、价格传导使得盈利提升明显，例如大众集团产销减少60万辆、营业利润却翻倍。行业缺芯问题自4Q20以来一直存在，由于疫情后需求回暖、电动智能转型加速，汽车芯片供需缺口较大。车企开始尝试纵向一体化布局应对供应困难问题，例如特斯拉、比亚迪、新势力、福特等车企展开对新能源、半导体产业链的投资布局。 战略目标做减法：加速聚焦，决胜电动智能。自2020年开始，车企、零部件企业在电动智能方向上的投资加速明显。2021年大众新能源汽车市占率跃居第二、丰田宣布2030年前推出30款纯电汽车。另一方面，经营管理战略上开始收缩、聚焦，大众、本田等车企着手人才结构优化，资本开支上减少产能建设，聚焦研发、软件和数字化投入；奔驰发布长期计划，提高高端、减少入门产品销量，从销量导向转向利润导向。行业内的并购重组事件也在增多，PSA与FCA合并为Stellantis，重组资源应对后续行业竞争。 2022年，应把握本土品牌崛起、新能源成长机遇。无论是疫情反复、芯片短缺还是材料/能源涨价，都持续干扰全球化程度较高的汽车产业链。从行业竞争格局看，本土品牌的崛起及电动智能的跃升仍将是超预期来源，应把握： 1）本土品牌的崛起机遇：2018-2021年全球车企CR20的传统竞争格局在分散，本土汽车品牌向上、外来汽车品牌向下的趋势明显。这既是大环境下全球供应链不顺畅的体现，也是本土品牌更受本土消费者青睐的结果。相较于2020年以前，本土汽车品牌有机会获得更多的生态位和市占率，同时也将拉动本土汽车品牌的国产化率和零部件的成长机会； 2）新能源的成长机遇：新能源已成为车企未来竞争的统一共识。电动智能正在给行业带来更多的资金、人才、技术、产品、创意、模式的流动和变革。 车企、零部件的电动化转型程度也将决定未来的经营底色。中国电动车的比较优势明显，智能化也在突飞猛进，相关投资链条仍是未来核心方向。 投资建议：坚定看好中国制造业的比较优势以及电动智能的弯道超车机会。 整车推荐产品周期强势的比亚迪、长安汽车，关注低估值的长城汽车H、吉利汽车。零部件推荐中长期成长逻辑清晰的拓普集团、上声电子，关注低估值的立中集团、爱柯迪、常熟汽饰、银轮股份等。新势力建议关注小鹏汽车。海外标的建议关注特斯拉、大众汽车、福特。 风险提示：宏观经济低于预期、芯片短缺恢复低于预期、原材料涨价持续等。 投资主题 报告亮点 报告通过梳理海外汽车行业上市公司财报、业绩会，提炼2021年行业主要表现特征，并总结行业2021年供应链相关问题。海外汽车行业的变化将影响到国内的供给/需求、竞争格局、以及进一步融入全球产业链的速度。 投资逻辑 2022年，应把握本土品牌崛起、新能源成长机遇。无论是疫情反复、芯片短缺还是材料/能源涨价，都持续干扰全球化程度较高的汽车产业链。从行业竞争格局看，本土品牌的崛起及电动智能的跃升仍将是超预期来源，应把握： 1）本土品牌的崛起机遇：2018-2021年全球车企CR20的传统竞争格局在分散，本土汽车品牌向上、外来汽车品牌向下的趋势明显。这既是大环境下全球供应链不顺畅的体现，也是本土品牌更受本土消费者青睐的结果。相较于2020年以前，本土汽车品牌有机会获得更多的生态位和市占率，同时也将拉动本土汽车品牌的国产化率和零部件的成长机会； 2）新能源的成长机遇：新能源已成为车企未来竞争的统一共识。电动智能正在给行业带来更多的资金、人才、技术、产品、创意、模式的流动和变革。 车企、零部件的电动化转型程度也将决定未来的经营底色。中国电动车的比较优势明显，智能化也在突飞猛进，相关投资链条仍是未来核心方向。 1.2021供给困难仍然存在，2022年边际改善 1.1.2021年缺芯贯穿全年，疫情后恢复受阻 2021年全球轻型车销量达6,994万辆/+2%，缺芯压制产销恢复。2021年全球轻型车销量达6,994万辆/+2%。原本预期2021年疫情影响边际减弱后，全球汽车产销将有所复苏。 但自4Q20开始，汽车行业缺芯现象显著，先后经历了芯片供应商受疫情、自然灾害等影响的停产，以及终端渠道的涨价、囤货等问题。缺芯问题困扰1-3Q21，在4Q21才有所好转，最终全年产销恢复有限。 图表1：2018-2022E全球轻型车销量及新能源轻型车销量预测（万辆，%） 新能源突飞猛进，2022年有望达到970万辆、渗透率达13.6%。2021年全球新能源轻型车销量达623万辆/+120%，渗透率约9%。主要销量地区中国329万辆/+176%、北美69万辆/+99%、欧洲280万辆/+73%，地区渗透率分别为13.8%、3.9%、14.1%。随着全球各地区对新能源的持续推进以及各车企自身车型迭代的转型，预计2022年全球新能源轻型车销量有望达到970万辆，同比增长56%、渗透率达13.6%。 分区域看，东亚及东南亚受疫情、缺芯影响大，其它地区均有恢复： 1）北美：轻型车销量1,771万辆/+4%，1-2Q21有所回暖，但3Q21开始走弱； 2）欧洲：轻型车销量1,555万辆/0%，1-2Q21有所回暖，但3Q21开始走弱； 3）中国：轻型车销量2,378万辆/+5%，2-4Q21负增长，缺芯影响明显； 4）东南亚、东亚：合计轻型车销量755万辆/-11%，下滑明显； 5）拉美、其他：拉美轻型车销量299万辆/+9%，其他地区销量236万辆/+15%。 欧美、东南亚、东亚自3Q21开始出现同比两位数下滑，主要原因估计是行业缺芯、供应链生产物流不顺畅所致。中国、拉美及其他地区表现相对较好。但1Q22全球仅中国市场正增长，宏观经济的下降、地缘政治影响、芯片短缺在海外仍然较为明显。 图表2：全球轻型车季度销量（万辆，%） 中国、北美新能源加速，欧洲增速收窄。中国及北美新能源轻型车销量增速逐季攀升，剔除基数差异数据，1Q21-1Q22中国地区新能源汽车销量增速位于130%-190%之间、北美地区增速位于50%-100%之间，而欧洲地区3Q21-1Q22增速逐渐回落。1Q22欧洲新能源销量同比回落至+8%，估计受到俄乌冲突、补贴变动的影响。 图表3：全球新能源轻型车季度销量（万辆，%） 分集团看，中国车企、新能源车企渗透向上发起挑战： 1）2021年全球CR10为71%，较2018年下降约10PP；CR10-20为16%，较2018年上升约1.3PP，第一梯队之后的车企正发力抢占传统头部车企的市占率，其中中国车企、新能源车企成长明显：吉利、长城、长安、上汽、特斯拉、奇瑞、比亚迪。 2）全球CR20的海外车企中，仅丰田、宝马市占率较2018年有提升，其余均下滑；而国内自主车企吉利控股（含沃尔沃）+0.1PP、长安汽车+0.6PP、长城汽车+0.6PP、上汽自主+0.5PP、奇瑞集团+0.5PP、比亚迪+0.4PP。 3）新能源CR20中，特斯拉稳保持第一且市占稳步提升，大众集团转型速度快，福特、日系掉队明显；国内优秀自主车企获得了更高的市占率，蔚小理突进CR15-20名。 值得关注的是，2018-2021年全球汽车集团竞争格局在分散（CR3、5、20均在下降），而新能源的竞争格局在集中（CR3、5、20均在上升）。我们认为：1）由于疫情、地缘政治对全球供应链的影响，汽车品牌跨地域发展或弱于本土表现，进而使得此前排名靠后的区域汽车品牌获得更多的市场份额；2）新能源汽车仍处于成长阶段，当下竞争格局更加考验车企的资源投入和竞争意愿，巨头及新势力在竞争中更占优。 图表4：2018-2021年全球车企销量市占率排名 图表5：2018-2021年全球新能源车销量市占率排名 1.2.2021年芯片短缺制约明显，2022年预计维持弱恢复 车企对2022年经营持中性偏悲观态度。疫情影响在2021年上半年集中体现，Q3以来各地区产销逐渐恢复，实际2021年全年销量的下滑幅度在20%以内。由于对缺芯问题仍将持续，大部分车企在此基础上对2022年需求恢复持中性偏悲观预期。而海外新能源政策加码、新能源汽车销量的高速增长，促使车企继续加大电动智能方向的投入。 图表6：海外汽车行业公司2022年经营目标及预期 1Q22海外车企停产密集，俄乌冲突是主要影响因素。2022年2月开始俄乌地区冲突加剧，位于乌克兰、俄罗斯境内的汽车产业链受损严重，具体影响分成三方面： 1）零部件、整车供应链受损，欧洲车企停产频发，后续处于逐步恢复中； 2）乌克兰在半导体产业链中有较多的特殊气体供应比例，进一步加剧芯片短缺； 3）俄乌冲突引起全球能源价格上涨，石油、天然气等工业能源成本上升。 俄乌冲突对欧洲的影响主要体现在供应链及能源成本上。而俄乌本地区的整车生产及销售受影响更大。根据欧洲商业协会AEB数据， 4M22 俄罗斯销量同比下滑近80%，随着外资车企、零部件公司纷纷宣布撤出俄罗斯市场，产销影响可能会进一步加剧。2021年俄罗斯新车销量约167万辆，假设产销下滑80%，预计影响约130万辆，占欧洲8%、全球2%（未包含欧洲其他地区所受产销影响） 图表7：2022年全球车厂停产信息汇总（俄乌冲突相关） 图表8：2022年俄乌冲突对汽车供应链影响 2021年芯片短缺超预期，2022年边际改善。2021年实际缺芯情况超预期，根据第三方机构AutoForecast Solutions统计：2021年全球汽车减产约为1,131万辆，其中中国汽车市场减产约为214.8万辆，占比约为18.9%。尽管IC Insights发布的数据显示，2021年全球汽车芯片的出货量达到了524亿颗，较2020年同期增长30%。但汽车芯片供需不匹配问题更严重：1）汽车产销恢复超预期；2）芯片产能扩张周期慢；3）汽车电动化、智能化和网联化提升芯片需求。IHS Markit预计2022年全球轻型汽车产量将减少350万辆。 我们预计2022年行业缺芯有所缓解，全年汽车产销弱恢复/个位数增长，恢复到供需平衡状态可能需要到2023年以后。 2.财务回顾：零部件强于车企，疫情后盈利弹性可观 我们挑选了16家整车及25家零部件企业作为样本，分析其2021年调整后的财务数据。 1）营收：车企营收增速均值10.0%，零部件营收增速均值17.2%，零部件好于车企； 2）毛利率：车企18.0%/+3.3PP，零部件23.3%/+2.2PP，均有上升； 3）EBITDA利润率：车企13.8%/+3.9PP，零部件15.0%/+2.7PP，大部分企业均上升； 4）净利润：车企大幅增加，零部件企业多数扭亏； 5）资产负债