新品推出稳定，疫情扰动可控，近期纳入MSCI中国指数

事项： 公司事项： 1）公司发布 22Q1 整体收益和各渠道收益（未经审核），泡泡玛特 2022 年一季度收入增长 65%-70%。分渠道看，零售店录得 75%-80%的正增长；机器人商店录得 5%-10%的正增长；泡泡玛特抽盒机录得 115%-120%的正增长；电商平台及其他在线平台录得 65%-70%的正增长（其中天猫旗舰店录得 60%-65%的正增长、京东旗舰店录得 105%-110%的正增长）；批发及其它渠道录得 25%-30%的正增长。 2）全球知名指数公司 MSCI 公布半年度指数评审结果，本次调整结果将于 5 月 31 日收盘后正式生效。MSCI中国指数新纳入 33 只中国股票，剔除了 44 中国股票，“盲盒第一股”泡泡玛特此次也被纳入 MSCI 中国指数。 国信传媒观点： 1）公司的负面影响要素已充分反应在当前股价，年初至今公司下跌 30%，从公司基本面看一方面因公司采取克制的拓店策略，预计 22 年开店增长将有放缓，另一方面，一线城市疫情对公司线下渠道有一定业绩拖累。而线上业务增长超预期平滑了拖累业绩的不利要素影响。更为关键的是：1）公司最核心的 IP 产品端并未受到影响，新品推出稳定，MEGA 珍藏产品线表现优异；2）22 年起公司将加快海外拓店计划，预计将构成重要业务增量；3）公司对一线城市的收入依赖度逐年降低，新一线城市和其他城市增长强劲。长期来看，公司潮玩品牌逐渐破圈，秉承“尊重时间，尊重经营”的理念，公司有望逐渐证明“泡泡玛特”品牌的长期价值。 我们暂下调公司 22-24 年净利润 7%/11%/18%，预计 22-24 年净利润为 12.17/16.51/20.50 亿，预计公司22-24 年经调净利润为 13.67/18.14/22.28 亿，经调 EPS 为 0.98/1.30/1.59 元，对应经调 PE 26/20/16x，公司纳入 MSCI 中国指数有望吸引增量资金关注，当前估值位置也极具性价比，维持“买入”评级。 评论： 渠道端：线上增长好于预期，线下或受疫情冲击，预计 22 年海外拓展增长强劲 公司发布 22Q1 整体收益和各渠道收益（未经审核），泡泡玛特 2022 年一季度收入增长 65-70%。分渠道看，零售店录得 75%-80%的正增长；机器人商店录得 5%-10%的正增长；泡泡玛特抽盒机录得 115%-120%的正增长；电商平台及其他在线平台录得 65%-70%的正增长（其中天猫旗舰店录得 60%-65%的正增长、京东旗舰店录得 105%-110%的正增长）；批发及其它渠道录得 25%-30%的正增长。 1、公司 22Q1 经营数据表现较好，线上增长超预期 公司披露未经审核的 22Q1 经营数据表现较好，其中零售店开店情况好于此前预期，机器人店因一线城市开店相对饱和，增速放缓，线上渠道增长好于市场预期，尤其是泡泡抽盒机的增长进一步加速。21 年公司线下收入占比 48%，线上渠道收入占比自 2018 年的 20%提升至 2021 年的 42%，我们预计 22 年公司线上渠道收入占比有望进一步提升。 回顾公司 2021 年渠道端增长： 1）线下单店金额止跌，新开店数有所恢复。零售店收入同比增长 67%至 16.73 亿，机器人店收入同比增长42.94%至 4.7 亿，主要因 21 年开店数较 20 年疫情时期有所恢复。零售店数新增 108 家，机器人店数新增519 家，期末单店平均销售额也同步止跌，21 年零售店和机器人店年底平均单店销售额增速分别为 5.86%、3.27%。线下渠道整体收入占比自 2017 年持续下降，由 20 年的 53%降至 21 年的 48%。 2）线上维持强劲，公司潮玩品牌力提升和公司会员贡献显著。21 年天猫、泡泡抽盒机、京东旗舰店及其他电商平台收入增速 47.46%/92.56%/295.96%/453.07%,其中泡泡抽盒机增速加快，占公司线上渠道收入达47.79%，京东旗舰店和其他电商平台都实现了翻倍增长。公司累计注册会员数从 2020 年末的 740 万人增至 1958 万，新增注册会员 1218 万。2021 年会员贡献销售额占比 92.2%，会员复购率 56.5%。 3）海外市场扩张初见成效。公司批发及其他收入同增 102.84%至 4.68 亿，其中大陆收入 3.31 亿，同增111.2%，大陆以外实现收入 1.47 亿，同增 85.2%。 图 1：泡泡玛特销售渠道结构变化 图2：泡泡玛特线上渠道收入变化 2、预计 22Q2 一线城市疫情拖累线下经营，影响仓库发货 22Q2 北上深疫情一方面影响公司线下零售店经营，另一方面公司发货仓库之一嘉兴仓因疫情暂缓发货，预计对公司线上渠道也有一定影响。截至 2022 年 5 月 13 日，北京/上海/广州/深圳线下零售店累计开店数分别为 45/45/11/20 家，合计 121 家，较 2021 年底合计新增 8 家。 公司对一线城市线下收入依赖度逐年降低，结合公司开店策略，预计 22 年线下开店放缓。21Q2 疫情反复主要集中在一线城市，预计上海疫情致整体线下门店停摆，深圳、北京散发疫情也影响门店开店，2021 年底公司零售店一线城市收入（根据公司公告，一线城市特指北京、上海、深圳和广州）占比为 48%，开店数占比为 38%，机器人店的一线城市收入占比为 31%，开店数占比为 30%。此外，2021 年公司新一线城市和其他城市（一线、新一线之外的城市，也包括海外）的收入增速高于一线城市。总结来说：一线城市线下开店趋于饱和，新一线和其他城市仍处于高速增长期。 图 3：泡泡玛特一线城市线下渠道开店数占比变化 图4：泡泡玛特一线城市线下渠道收入占比变化 图 5：泡泡玛特线下渠道各类城市增长情况 图6：泡泡玛特发货仓库之一嘉兴仓暂缓发货 3、海外开店加速，潮玩品牌渐出圈，预计 22 年批发及其它渠道增长表现较好 2022 年公司将加强海外布局，加强快闪店展出，实体店陆续开设。2022 年 1 月 18 日，泡泡玛特的欧洲首店在英国伦敦开始试运营，得到大批英国本地粉丝争相打卡和热捧，该店位于伦敦的中心地段 Shaftesbury大道。2022 年 4 月 22 日，泡泡玛特新西兰店开业，该门店位于新西兰第一大城市奥克兰市中心的黄金地段皇后街（Queen Street），与 LV、Gucci、Dior、BVLGARI 等品牌相邻。 图 7：泡泡玛特欧洲首店在英国伦敦试运营 图8：泡泡玛特首家新西兰店开业 2021 年泡泡玛特海外收入破亿。中国大陆以外的批发及其他收入从 2020 年的人民币 7420 万增长至 2021年的 1.37 亿，增速 85.2%，主要由于海外市场的扩张海外的品牌推广。21 年业务的重点工作是完成全球化信息系统的搭建，通过大数据的收集和分析来快速精准地做决策，最后把标准化的业务落实到世界各地。 截至 2021 年末泡泡玛特在海外已经推出了 7 家线下零售店，9 家机器人店，同时发展了 50 多个经销的渠道和 4 个跨境电商平台。此外，2021 年公司积极参加美国 DesignerCon、迪拜世博会、伦敦 MCM 动漫展，泡泡玛特品牌逐渐被不同文化背景的消费者所接纳。我们预计公司未来几年海外收入有望实现翻番增长。 产品端：受疫情影响小新品推出稳定，MEGA 高端产品线潜力巨大 1、2022 年前四个月泡泡玛特新品系列推出速度稳定 泡泡玛特 22 年以来新品推出稳定，Molly 产品偏向高端线。22 年 1 月/2 月/3 月/4 月分别为推出新品系列数（盲盒+手办+BJD）为 13/8/9/10 个，前四个月合计推出 39 个系列，具体包括盲盒 29 个系列，手办 7个系列，BJD 3 个系列，2021 年同期合计为 36 个系列。基于 Molly 粘性较强的用户特征，2022 年以来 Molly系列产品主要集中于手办 BJD 和 MEGA 珍藏产品系列，其中手办/BJD 价格区间 499-899 元，MEGA 珍藏品系列价格区间 999-5999 元，截至 2022 年 4 月底，Molly/SKULLPANDA/DIMOO 推出新品数为 9/2/3 个。SKULLPANDA产品 2021 年推出以来显示出爆品潜质，收入实现翻倍增长，2022 年 4 月推出的 SKULLPANDA 亚当斯一家系列，泡泡玛特天猫旗舰店 23 日 0 点上架新品后，53 秒内售出超 10 万件。 图 9：2021-2022 年泡泡玛特 1-4 月推出新品系列数 图10：泡泡玛特核心 IP 新品推出数 2021 年下半年公司推出新品数迎来小高峰期，2021 前四个月公司新品推出稳定，受疫情影响较小，5 月过半，公司已推出新品数 6 个系列。 图 11：2020-2022 年泡泡玛特每月推出新品系列数变化（剔除 MEGA 珍藏系列，截至 2022 年 4 月底） 2、MEGA 珍藏系列近期推出首个 SKULLPANDA 产品，高端产品线潜力巨大 截至 2022 年 5 月 15 日，公司已推出 MEGA 珍藏产品系列 6 个，其中 5 月 2 日 SKULLPANDA 推出首款 MEGA珍藏系列产品“SKULLPANDA 融”，官方售价 6999 元，继 MOLLY 之后，泡泡玛特为又一头部 IP 系列化推出高端产品线。2021 年公司高端产品线“MEGA 珍藏系列”实现收入 1.78 亿，21 年 6 月发布的“SPACE MOLLY x 海绵宝宝”联名款共发售 9 款 1000%的珍藏系列产品，吸引超 870 万人次抽奖。 表1：2022 年公司推出 MEGA 珍藏产品线（截至 2022 年 5 月） 图 12：2020-2022 年泡泡玛特每月推出 MEGA 珍藏系列数（截至 2022 年 4 月底） 3、2021 年产品端回顾：自有品牌产品比重大幅提升，新老 IP 均表现靓眼 自有品牌产品比重大幅提升，新老 IP 均表现靓眼。泡泡玛特自有品牌收入同比增长 86.2%至 39.78 亿，收入占比从 20 年的 84.99%提升至 88.58%，其中 21 年自有 IP 收入同比增长 163.98%至 25.87 亿，核心贡献为 Molly、SKULLPANDA 和 Dimoo，独家 IP 同比增长 8.23%至 7.71 亿，非独家 IP 同比增长 39.63%至 6.2 亿，其中公司自有 IP 占自有品牌收入比重从 20 年的 45.87%提升至 21 年的 65.03%。 Molly 销售数据坚挺，新 IP 多点开花。Molly 产品 2021 年实现收入 7.05 亿，同增 97.55%，扭转了 20 年下滑的态势，Molly 占公司总收入比重由 2020 年的 14.2%提升至 2021 年的 15.7%，2021 年是 Molly15 周年诞辰，Molly 销售数据坚挺，公司通过持续的新作品、跨界联名合作等一系列活动验证 Molly 的生命周期和商业价值。 Molly 之外，2021 年 Dimoo 和 SKULLPANDA 分别实现营收 5.67 亿和 5.95 亿，同比增长 79.8%和 1423.8%，尽管 Molly 收入大幅提升，但其在自有 IP 收入占比由 20 年的 36.42%下降至 21 年的 27.36%，而 SKULLPANDA在自有 IP 的收入占比从 20 年的 3.99%提升至 21 年的 23.01%。 图 13：泡泡玛特收入结构变化 图14：泡泡玛特自有品牌收入结构 图 15：泡泡玛特核心 IP Molly 的收入变化 图16：泡泡玛特自有 IP 重点产品变化 泡泡玛特纳入 MSCI 中国指数，有望迎来增量资金关注 5 月 13 日全球知名指数公司 MSCI 公布了半年度审核变更结果，MSCI 中国指数本次新增 33 只标的，其中包括 5 只港