海外聚氨酯企业22Q1季报解读：能源成本飙升下利润增速和预期出现分化

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 海外聚氨酯企业22Q1季报解读：能源成本飙升下利润增速和预期出现分化 ■海外聚氨酯企业2022Q1业绩同比均实现增长，利润增速看美强欧弱。据各公司财报，22Q1巴斯夫、科思创、亨斯曼、陶氏营收同比+19%、+42%、+30%、+28%，EBITDA同比+17%、+8%、+44%、+40%，看营收影响因素，各公司销量同比-1%、+4%、+4%（PU板块）、+3%，价格同比+16%、+23%、+29%（PU板块）、+28%，显然各公司盈利端驱动来自于产品大幅涨价，聚氨酯需求端同比看，欧美建筑业需求依然强劲，家具、汽车等耐用品需求有所下滑，价格大幅上涨更多源于天然气、原油等大宗原材料和能源价格大幅飙升下的成本转嫁，从盈利增速看，巴斯夫、科思创经营重心在欧洲，成本压力较重心在北美的陶氏和亨斯曼更大，这点从科思创一季度提价策略无法完全覆盖成本上行已可见一斑。 ■科思创、巴斯夫欧洲工厂原材料和能源成本飙升，陶氏趁虚而入。据ICIS，欧洲每年近40%的天然气消费依赖俄罗斯供应，通过乌克兰、白俄罗斯-波兰、北溪1号及土耳其Turkstream四条管道进口，2021年俄罗斯管道供应总体上是有限的，2022年以来，生产商俄罗斯天然气工业股份公司（Gazprom）过境乌克兰管道运送的天然气流量仅有五年协议约定的三分之一，相应的，据巴斯夫、科思创财报，巴斯夫在欧洲工厂的天然气成本于2021H2开始大幅上行，从2020年月均0.5亿欧元大幅提升至2021年底的月均近4亿欧元，2022Q1维持在3~4亿欧元/月，科思创也大幅上调2022年能源账单预期至20亿欧元，是2020年的近3倍（22Q1能源成本占营收比重9.6%，较2020FY高4pct），其欧洲工厂现阶段电力、天然气成本是美国、中国工厂的3~4倍和5~8倍，在此背景下，欧洲化工核心德国为摆脱对俄气严重依赖，前期搁臵的由HEH建造液化天然气进口设施计划被重新提上议程，该项目若完成将满足德国15%的天然气需求，陶氏趁虚而入，通过提供其德国Stade基地港口基础设施成功入股HEH，其欧洲工厂能源成本优势将长期凸显。 ■环比看巴斯夫、亨斯曼和陶氏业绩指引基本持平，科思创下调预期。据各公司财报，巴斯夫22Q1 EBIT利润率~12%，其预计2022年公司特殊项目前EBIT在66~72亿欧元之间，对应EBIT利润率~9%；科思创2022年 EBITDA预期由25~30亿欧元下调至20~25亿欧元，预期22Q2 EBITDA为4.3~5.3亿欧元（22Q1为8.06亿），二季度指引下调主要由于中国疫情封锁对亚太地区销量的影响（对应2~2.5亿欧元的EBITDA损失）；亨斯曼预期22Q2聚氨酯板块调整后EBITDA为2.1~2.3亿美元，中枢环比基本持平，其Geismar MDI分离器将于22H2开始贡献利润；陶氏上调22Q2销售额指引，扣除2.25亿美元的季度检修影响，EBITDA预期31亿美元，环比持平。 ■投资建议：据Gazprom和天天化工，俄罗斯近期已暂停向保加利亚和波兰供气，当前地缘政治局势动荡对欧洲能源的影响仍未消退，欧洲TDI、MDI产能分别占全球的24%、27%，仅次于中国，若欧洲异氰酸酯生产受影响，届时势必造成价格大幅波动，国内出口亦有望受益，建议关注：万华化学。 ■风险提示：能源及原材料价格大幅波动，国际地缘政治发展超预期等 Table_Tit le 2022年05月15日 基础化工 Table_BaseI nfo 行业动态分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 1.60 1.83 31.90 绝对收益 -3.18 -11.46 9.95 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 相关报告 油价下跌，液氯、丙烯酸、纯碱、草铵膦等产品价格上涨 2022-04-24 油价上涨，草铵膦、磷酸一铵、二铵等产品价格上涨 2022-04-17 油价下跌，液氯、烧碱、氯化铵等产品价格上涨 2022-04-10 油价下跌，烧碱、三氯化磷、磷酸、硫酸铵等产品价格上涨 2022-04-05 油价上涨，海外钾肥继续上涨，液氯、醋酸、三氯化磷等产品价格上涨 2022-03-27 -27%-15%-3%9%21%33%45%202 1-05202 1-09202 2-01基础化工(中信) 沪深300 行业动态分析/基础化工 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 全球聚氨酯龙头横向对比 总体看，据各公司财报，近年来万华EBITDA利润率持续领跑，聚氨酯板块2022Q1销售和价格方面，由于北美地区2021年因疫情和寒潮对供给侧的影响有所消退，高基数下2022年聚氨酯产品的中国出口红利或趋弱，价格方面据科思创、亨斯曼财报，欧美建筑业对聚氨酯板块需求景气持续至今，且欧洲能源原材料价格大幅飙升，成本支撑下聚氨酯季度价格同比增幅较高。 图1：聚氨酯企业季度EBITDA利润率对比 资料来源：各公司财报，wind，安信证券研究中心 图2：各公司聚氨酯板块季度销量同比 图3：各公司聚氨酯板块季度价格同比 资料来源：各公司财报，安信证券研究中心（注：科思创2021年后采取PM板块口径，下同） 资料来源：各公司财报，安信证券研究中心 2. 22Q1海外聚氨酯龙头经营情况回顾 2.1. 巴斯夫（BASF） 据巴斯夫财报，2022Q1公司实现营收230.83亿欧元，同比+19%，特殊项目前EBIT为28.18亿欧元，同比+21.4%，净利润12.21亿欧元，同比-28.9 %（Winte rshall Dea资产减值所致）；影响因素同比看，22Q1集团销售量同比-0.8%，主要是表面技术部的贵金属贸易销量大幅下滑，扣除该项目影响，其他业务合计销量+3%，销售价格+15.5%（转嫁能源成本），汇兑收益+4.2%（欧元走弱），组合收益+0.1%。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%15-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-03聚氨酯企业EBITDA/营收 巴斯夫 陶氏 科思创 亨斯曼 万华化学 -40%-20%0%20%40%60%15-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-03亨斯曼（PU板块） 科思创（PU板块） 万华化学（聚氨酯） -40%-20%0%20%40%60%80%15-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-03亨斯曼（PU板块） 科思创（PU板块） 万华化学（聚氨酯） 行业动态分析/基础化工 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图4：巴斯夫季度营收及变化 图5：巴斯夫营收影响因素同比变化 资料来源：BASF，安信证券研究中心 资料来源：BASF，安信证券研究中心 图6：巴斯夫季度利润及变化 资料来源：BASF，安信证券研究中心 据巴斯夫财报，公司各板块经营情况如下： 1) 化学品业务（Chemicals）：特殊项目前EBIT为8.58亿欧元，同比+46.5%，同比看，该业务营收+46.3%，销量+0.2%，价格+41.3%，汇兑收益+4.9%，组合-0.1%。销售增长主要是由石化及中间品两个部门为转嫁原材料及能源成本，价格大幅提高所驱动，包括蒸汽裂解产品、苯乙烯、丙烯和丁二烯产业链、丁二醇及衍生品、胺业务以及酸和多元醇业务等；石化部门的销售量略微增加，弥补了中间体部门的销售量略微下降的不足，EBIT大幅上升，主要是由于两个部门的利润率提高，中间体部门在北美和亚太地区的所有业务领域的利润率提升弥补了欧洲丁二醇和衍生品业务以及乙炔和羰基衍生品业务因天然气价格大幅上涨而导致的利润率下降。据BASF 22Q1 earning transcript，公司4月份化学品部门的利润率仍然很高，欧美对MDI潜在的需求仍然非常强劲。 2) 材料业务（Materials）：特殊项目前EBIT为7.51亿欧元，同比+11.8%，同比看，该业务营收+39.9%，销量+3.7%，价格+31.4%，汇兑收益+4.8%，组合-0.1%，营收增长主要归功于价格上行；在持续强劲的需求背景下，单体部门的销量增加，特别是北美的聚酰胺和亚太、北美和欧洲的MDI，功能材料部门的销售量略高于2021Q1，这主要是由亚洲和欧洲的工程塑料需求所驱动；单体部门利润大幅增加，而这主要是由于氨和聚酰胺产业链的利润率增加，高性能材料部门的收益略有下降，略微提高的利润率不能抵消固定成本的上升。 3) 工业解决方案业务（Industrial Solutions）：特殊项目前EBIT为3.48亿欧元，同比+30.9%，同比看，该业务营收+18.3%，销量+6.6%，价格+18.6%，汇兑收益+3.6%，组合-10.6%；分散体与树脂部门和高性能化学品部门都提高了所有业务领域和所有地区的产品价格，-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050001000015000200002500018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1Sales (Million €) Sales yoy-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1Change in sales Sales yoyVolumesPricesPortfolioCurrencies-4-2024681012-3000-2000-10000100020003000400050006000700018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1EBIT DA (Million €) EBIT before special items (Million €) Net income (Million €) EBITDA yoy (%)EBIT before special items yoy (%)Net income yoy (%) 行业动态分析/基础化工 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 欧洲几乎所有业务领域产品销量同比增加，组合效应大幅下降主要受处臵全球颜料业务影响。 4) 表面技术业务（Surface Technologies）：特殊项目前EBIT为2.67亿欧元，同比-26%，同比看，该业务营收-8.2%，销量-14.3%，价格-3.3%，汇兑收益+4.6 %，组合+4.8%，销售额下降主要是由于催化剂部门的销量大大