期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值发现价值创造价值王娜从业资格号：F3055965投资咨询号：Z0001999黎伟从业资格号：F0300172投资咨询号：Z0011568蔡家立从业资格号：F3061147投资咨询号：Z0016406电话：(0510)85101580E-mail：glqhtzzx@163.com作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。本期导读：股指期货：市场资金谨慎，拉长周期看待波动•指数震荡反弹，中证500指数较为强势，不过整体来看量能不具备持续性。•虽然政策底已经明确，但是在疫情与经济的双重压力之下，我们仍维持指数处于磨底阶段的判断，短期的利好刺激难以形成趋势反转，需要等待基本面与资金面较为明确的信号。从盘面上来看，虽然周三指数在消息面的刺激下一度放量上攻，但是一方面量能并未能够延续，再度跌至万亿规模以下，另一方面午后各大指数均不同程度地跳水，K线上影线较长，显示市场资金在当前点位仍然较为谨慎。•现阶段板块轮动节奏较快，赛道股占比较高的中证500指数相对强势，操作上短线仍建议保持谨慎，拉长周期看待波动，中长线可关注受到政策明确扶持的基建、地产以及疫后将明显复苏的消费板块。股指期权：建议以逢高做空波动率交易为主•主要逻辑：标的市场整体预计仍处底部震荡格局之中，两市量能存明显缩小趋势；当前隐波仍处中等偏高水平，建议以逢高做空波动率交易为主，因5月合约下周将正式到期，合约上建议选择6月合约为主。独立申明股指衍生品周刊摘要报告日期：2022年5月13日报告作者研究报告·热点周评 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-2-发现价值创造价值股指期货：市场资金谨慎，拉长周期看待波动一、市场表现指数震荡反弹，中证500指数较为强势，不过整体来看量能不具备持续性。二、影响因素及分析在海外央行加速收紧货币政策的背景下，我国货币政策调控面临的制约因素有所增多。1.美国通胀居高不下，强化了美联储继续激进加息的市场预期。美国4月CPI同比上涨8.3%，虽较3月8.5%的涨幅有所回落，但是仍高于市场预期的8.1%，继续处于40年以来的高位附近。反观国内，当前通胀问题并不是主要矛盾，国内关注的焦点仍然是经济下行压力。受国内疫情以及国际大宗商品价格持续上涨等因素影响，4月CPI年内首次突破2%，不过在国内保供稳价政策的持续推进下，PPI同比涨幅继续回落，综合考虑目前国内的经济和政策环境，整体物价水平仍然处于稳定可控的范围内，风险因素主要集中在全球疫情以及俄乌局势演进所带来的输入型通胀压力上。2.面对海外央行加速收紧，我国货币政策在以我为主的基础上也要兼顾内外，国内降准降息预期有所下行。历史上在美联储加息周期内，我国从未调降过政策利率，所以虽然当前货币政策发力提速是共识，但是实施难度上升也是事实。我国央行或倾向于采取信号意义不强但有实际效果的“降息”做法，央行一季度货币政策报告首次披露，央行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，虽然尚属初建并未披露更多细节，但在当前市场利率水平总体下行的背景下，市场化程度更高的存款利率调整机制有利于降低银行负债端的成本，从而促进实际贷款利率的进一步下行。由此来看，即便接下来MLF利率保持不变，但在银行负债端成本下行的推动下，LPR报价仍有下调可能。疫情形势方面，国内疫情数据出现实质性好转，上海每日新增阳性感染病例大幅度下降，虽然当前国内其他城市仍有散点疫情存在，但是距离实现“动态清零”目标已越来越近。不过疫情对供应链的影响仍在持续，预计5月经济金融数据将延续弱势，经济复苏仍依赖于稳增长政策的持续加力。外部环境方面，奥密克戎出现新变异毒株，美国疫情已连续5周处于上升趋势，同时在欧美等国的频繁介入之下，俄乌局势似有升级迹象，整体来看外部环境较为紧张。三、结论与操作建议虽然政策底已经明确，但是在疫情与经济的双重压力之下，我们仍维持指数处于磨底阶段的判断，短期的利好刺激难以形成趋势反转，需要等待基本面与资金面较为明确的信号。从盘面上来看，虽然周三指数在消息面的刺激下一度放量上攻，但是一方面量能并未能够延续，再度跌至万亿规模以下，另一方面午后各大指数均不同程度地跳水，K线上影线较长，显示市场资金在当前点位仍然较为谨慎。现阶段板块轮动节奏较快，赛道股占比较高的中证500指数相对强势，操作上短线仍建议保持谨慎，拉长周期看待波动，中长线可关注受到政策明确扶持的基建、地产以及疫后将明显复苏的消费板块。 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-3-发现价值创造价值市场数据追踪一、指数估值与资金流动图1：指数市盈率（倍）图2：指数市盈率分位点（%）图3：北向资金（亿元）图4：融资融券（亿元）来源：同花顺iFinDWind国联期货本周（截至5.12），随着市场反弹，指数估值较上周整体略有上升，当前沪深300指数、上证50指数、中证500指数市盈率分别为11.8、9.53、19.2，分位点分别为38.67%、37.11%、6.25%，中证500指数回升幅度最为明显。从资金流动来看，本周（截至5.12），北向资金仅有三个交易日，流入流出互现，合计净流出94.01亿元；融资融券余额有所企稳，结束连续下滑的趋势。 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-4-发现价值创造价值二、货币市场动态图5：市场利率（%）图6：货币投放与回笼（亿元）来源：同花顺iFinDWind国联期货本周（截至5.13），公开市场共有200亿元逆回购到期，央行共进行了500亿元逆回购操作，因此本周央行公开市场净投放300亿元。资金面方面，央行发布一季度货币政策执行报告，提出“继续稳定信贷总量，继续降低融资成本，继续强化对重点领域和薄弱环节的金融支持力度”，“三个继续”强调了政策实施的着力点，相对宽松的货币政策环境使得短期流动性无忧，资金利率处于低位。主要关注后续地方债供给加速给资金面带来的阶段扰动。三、成交持仓动态图7：主力合约持仓量（手）图8：主力合约成交量（手）来源：同花顺iFinDWind国联期货本周（截至5.12），三大主力合约持仓量较上周略有回落，成交量略有回升，整体变化不大。 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-5-发现价值创造价值四、期指价差图9：IF基差（点）图10：IH基差（点）图11：IC基差（点）图12：IF跨期价差（点）图13：IH跨期价差（点）图14：IC跨期价差（点）来源：同花顺iFinDWind国联期货本周（截至5.12），三大主力合约基差较上周均略有收敛，IC合约贴水收敛幅度最为明显；跨期价差方面，较上周变化不大。 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-6-发现价值创造价值股指期权：建议以逢高做空波动率交易为主主要逻辑：标的市场整体预计仍处底部震荡格局之中，两市量能存明显缩小趋势；当前隐波仍处中等偏高水平，建议以逢高做空波动率交易为主，因5月合约下周将正式到期，合约上建议选择6月合约为主。一、成交持仓情况图1：各品种期权日持仓量图2：沪深300指数期权持仓量行权价分布图3：沪300ETF期权持仓量行权价分布图4：50ETF期权持仓量行权价分布图5：各品种期权成交量PCR（%）图6：各品种期权持仓量PCR（%）来源：Wind国联期货 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-7-发现价值创造价值本周各期权持仓量先扬后抑，整体变化大，当前沪深300指数期权总持仓在23万张左右，上证50ETF期权总持仓在290万张左右。从持仓PCR值上看，整体呈现震荡上扬走势，当前沪深300指数期权在76%左右，环比上涨7个百分点，该值整体处于近一年65%分位左右的中等偏上水平，卖出看涨期权投资者正在逐步减少，表明经历市场不断的震荡整理，主力机构情绪已开始有明显好转，其对中期市场不在变得悲观。从持仓分布上看，主力IO2205系列看涨期权其上方持仓主要在行权价为4000点之上区域，且4200点处有明显局部高点，表明4000点至4200点区域是重要压力区域；对于看跌期权，其下方行权价为3800点处持仓亦有明显高点，达到近5000手，且该行权价之下看涨期权持仓明显降低，表明该行权价之下卖出看涨期权的投资者整体偏少，而卖出看跌期权的投资者整体较多，该价位之下支撑逐渐增强。二、波动率水平表1：沪深300指数历史波动率锥最小值10%分位50%分位90%分位最大值最新值5月平值隐含波动率（5个交易日）5日3.98%9.29%15.07%28.14%58.08%16%24%30日10.46%12.24%16.17%27.45%31.89%27.82%60日12.09%12.44%17.82%23.63%27.25%27.25%90日12.81%13.76%18.07%22.48%24.01%24.01%120日14.04%14.65%18.08%21.08%21.83%21.83%表2：华泰柏瑞300ETF历史波动率锥最小值10%分位50%分位90%分位最大值最新值5月平值隐含波动率（8个交易日）5日3.69%8.75%14.54%28.59%59.97%15.8%23.2%30日10.02%11.73%16.38%27.54%31.76%27.29%60日11.57%11.85%17.64%23.96%27.15%27.15%90日12.22%13.46%17.70%22.72%24.02%24.01%120日13.75%14.37%18.00%21.21%21.77%21.77%表3：嘉实300ETF历史波动率锥最小值10%分位50%分位90%分位最大值最新值5月平值隐含波动率（8个交易日）5日3.94%9.13%14.80%27.51%56.46%15.3%23.3%30日9.96%11.84%15.93%26.80%30.47%26.64%60日11.65%12.38%17.12%22.90%26.48%26.45% 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-8-发现价值创造价值90日12.71%13.36%17.45%21.96%23.28%23.28%120日13.83%14.25%17.48%20.55%21.21%21.20%表4：上证50ETF历史波动率锥最小值10%分位50%分位90%分位最大值最新值5月平值隐含波动率（8个交易日）5日4.10%9.72%16.47%28.44%62.18%15.7%23%30日12.34%13.48%17.20%27.39%31.73%25.22%60日12.82%14.04%18.25%23.22%26.30%26.07%90日14.28%14.69%19.64%21.46%23.33%23.33%120日15.13%16.10%19.26%20.94%21.37%21.37%图7：各品种期权主力平值隐含波动率走势图8：各品种期权隐含波动率折溢价图9：各品种期权平值看涨看跌隐含波动率价差来源：Wind国联期货本周隐含波动率整体呈现震荡回落走势，当前IO2205平值看涨看跌隐波均值在24%左右，与30日历史波动率相比折价3.3个百分点左右，尽管依旧处于折价状态，但当前各周期历史波动率已处近三年90%分位附近的高位水平，且在该高位区域已维持超过一个月时间，近期标的市场波动已开始出现明显放缓，两市量能亦有明显缩小之势，5日历史波动率已不足20%，后期随着标的市场波动的放 期市有风险投资需谨慎融通社会财富·创造多元价值-9-发现价值创造价值缓，隐波有望继续呈现震荡回落走势。从看涨看跌隐波差值上看，当前当月平值合约两者差值在-3%左右，相比上周大幅上升近4个百分点，投资者市场情绪已有明显好转。时间上，沪深300指数期权5月合约剩余5个交易日，后期时间价值衰减将极快。三、曲面结构图10：沪深300股指期权隐含波动率微笑（5月）图11：沪300ETF期权隐含波动率微笑（5月）图12：深300ETF期权隐含波动率微笑（5月