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转型期利润端承压,线上化及新品牌初显成效

丸美股份,6039832022-05-13国信证券向***
转型期利润端承压,线上化及新品牌初显成效

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年05月04日增持丸美股份(603983.SH)转型期利润端承压,线上化及新品牌初显成效核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师:张峻豪联系人:王畅021-60933168021-61761019zhangjh@guosen.com.cnwangchang@guosen.com.cnS0980517070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价20.78元总市值/流通市值8354/1600百万元52周最高价/最低价62.26/19.10元近3个月日均成交额21.87百万元市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《丸美股份-603983-2021年三季报点评:业务转型期利润端承压,未来关注新渠道拓展成果》——2021-11-03《丸美股份-603983-2021年中报点评:新兴渠道表现亮眼,费用投入带来短期业绩承压》——2021-08-30《丸美股份-603983-2020年中报点评:电商直营表现亮眼,下半年新品推广有望加速》——2020-08-28《丸美股份-603983-2020年一季报点评:Q1营收超预期正增长,电商发力推动快速复苏》——2020-04-29《丸美股份-603983-2019年年报点评:业绩稳健高增长,电商直营表现突出》——2020-04-222021年为公司转型年,营收增速放缓,利润端承压。21年实现营收17.87亿元,同比+2.41%,归母净利润2.48亿元,同比-46.61%,扣非净利润同比-55.70%,主要系公司在新渠道和新业务转型过程中投入较多费用;22Q1实现营收3.83亿元,同比-5.31%,归母净利润6548万元,同比-34.61%。营收拆分:1)分品牌:主品牌丸美小幅下滑,彩妆品牌恋火增长显著;主品牌“丸美”收入同比-3.82%,收入占比92%;彩妆新品牌“恋火”成长迅速,21年实现收入6617.46万元,同比+463.49%;2)分渠道:线上直营增长迅速,线下CS渠道有所承压。21年线上渠道实现营收10.28亿元,同比+8.17%,其中直营渠道同比+66.79%,公司以天猫旗舰店实现对消费者直接触达,同时大力布局线上抖音、快手等新兴直播渠道;线下营收同比-11.99%,其中主要为日化专营店渠道恢复不及预期,百货及美容院渠道相对良好。3)分品类:积极开拓眼部以外新品类。21年公司眼部类营收下降17.12%,占比降至30%;护肤类增长7.22%,占比56%,彩妆类增长248%,占比5%。盈利营运:毛利率21年下降,22Q1同比上升,费用率持续较大幅度提升。21年毛利率同比-2.19pct至64.02%,22Q1毛利率同比+2.79pct至66.71%主要系原材料成本及运输成本上升所致;21年销售费率同比+9.16pct至41.48%,主要系21年公司业务转型期加大形象宣传及品牌推广投入,以及相关业务职工薪酬费用增长所致;管理费率同比+1.11pct至5.62%;研发费率2.83%,同比稳定。21年公司经营性现金流为-748万元,主要系公司生产备货以及相关费用付现同比大幅增加所致。风险提示:线上转型效果不及预期;线下渠道恢复不及预期投资建议:维持“增持”,内功修炼+外延拓展,期待转型效果2021年为公司转型年,为应对行业变化,公司积极推动新渠道及新媒体转型布局,短期费用加大投入下,业绩表现有所承压。长期来看,公司以研发为本,随着主品牌持续加大线上转型,彩妆新品牌恋火出圈,有望凭借产品力的积累和品牌心智的建立为长期健康增长打下基础;另外公司持续进行外延拓展,其产业基金公司新增投资母婴洗护、高端美容仪等多领域品牌,有望加速布局多元产业生态。短期考虑公司转型期费用投入较大,影响业绩释放,我们下调22-23年并新增24年盈利预测,预计公司归母净利润为2.51/3.03/3.59亿元,同比增速1.32%/20.65%/18.34%,摊薄EPS为0.63/0.75/0.89元,当前股价对应PE为33/28/23x,维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,744.991,787.031,962.162,321.232,739.05(+/-%)-3.10%2.41%9.80%18.30%18.00%净利润(百万元)464.40247.92251.19303.07358.66(+/-%)-9.81%-46.61%1.32%20.65%18.34%每股收益(元)1.160.620.630.750.89EBITMargin0.2815.60%12.74%12.98%13.18%净资产收益率(ROE)0.168.04%7.72%8.77%9.70%市盈率(PE)17.9433.6833.2427.5523.28EV/EBITDA18.0129.9529.5525.0421.82市净率(PB)2.802.712.572.422.26资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测注:摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22021年为公司转型年,营收增速放缓,利润端承压。公司21年实现营收17.87亿元,同比+2.41%,归母净利润2.48亿元,同比-46.61%,扣非净利润1.79亿元,同比-55.70%。公司利润端大幅下滑主要系公司在新渠道和新业务探索过程中投入较多费用所致;分季度来看,21Q4收入、利润分别同比+6.85%/-16.23%;2022年Q1公司实现营收3.83亿元,同比-5.31%,归母净利润6548万元,同比-34.61%,业务转型期公司盈利能力短期继续承压。图1:丸美股份营业收入及增速(单位:亿元、%)图2:丸美股份单季营业收入及增速(单位:亿元、%)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3:丸美股份归母净利润及增速(单位:亿元、%)图4:丸美股份单季归母净利润及增速(单位:亿元、%)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分品牌:主品牌丸美小幅下滑,彩妆品牌恋火增长显著21年主品牌丸美实现营收15.94亿元,同比-3.82%,收入占比92.36%;彩妆品牌恋火品牌增长迅速,21年实现收入6617.46万元,同比+463.49%;恋火于21年7月推出“看不见粉底液”成为爆品,抓住底妆类产品痛点,取得良好市场表现,半年GMV销量60万支,未来有望在树立消费者认知后实现进一步放量。分渠道:线上直营增长迅速,线下CS渠道暂承压1)线上:21年线上收入占比60%,同比+5.0pct,实现营收10.28亿元,同比+8.17%,其中直营渠道同比+66.79%,公司以天猫旗舰店实现对消费者直接触达,同时大力布局线上抖音、快手等新兴直播渠道;2)线下:21年线下实现营收6.99亿元,同比-11.99%,其中日化专营店恢复不 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3及预期,百货渠道恢复较好,美容院渠道持续稳中增长。在用户运营方面,会员中心小程序注册率由75%提升至93%;21年实现纳新190万,丸美会员资产达853万;受益于公司持续开展会员沙龙会、私享会等活动,2021年丸美线下渠道老会员复购率为55%,其中百货渠道老会员复购率为62%。分品类:护肤类为主,彩妆增长迅速21年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类营收占比分别为30%、56%、9%、5%,分别同比-5.89、+4.30、-1.64、+3.23pct,营收分别为5.23亿、9.67亿、1.59亿、0.78亿元,收入分别同比-17.12%、+7.22%、-15.97%和+247.85%。图5:丸美股份分产品营收占比情况图6:丸美股份分销售模式营收占比情况资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力:毛利率21年下降,22Q1同比上升,费用率持续较大幅度提升。21年毛利率同比-2.19pct至64.02%,主要系生产成本及运输成本略有上升所致。分产品看,21年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类毛利率分别-3.16pct、-1.94pct、-3.19pct、+7.27pct;分渠道看,线上、线下渠道毛利率分别-2.17pct、-1.97pct。22Q1毛利率同比+2.79pct至66.71%。费用率方面,21年销售费率同比+9.16pct至41.48%,提升幅度较大,主要系21年公司加大形象宣传及品牌推广投入,以及职工薪酬和办公费用增长所致;管理费率同比+1.11pct至5.62%,提升主要系21年职能部门人员增加导致职工薪酬和办公费用增加;研发费率2.83%,同比稳定。22Q1销售费率同比+8.35pct至37.49%,同样受到上述影响因素,管理费率同比-0.41pct至7.58%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图7:丸美股份毛利率、净利率情况图8:丸美股份费用率情况资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理营运能力方面,21年存货周转天数同比-22天至77天,22Q1同比+2天至93天;21年应收账款周转天数同比+6天至6天,22Q1同比+13天至16天;21年经营净现金流净额为-748万元,同比转为净流出,主要系购买商品与劳务支付的现金、期间费用及职工薪酬付现均同比增加所致;22Q1净流出幅度同比扩大至-6673万元。投资建议:内功修炼+外延拓展,期待转型成效,维持“增持”评级2021年为公司转型年,为应对行业变化,公司积极推动新渠道及新媒体转型布局,短期费用加大投入下,业绩表现有所承压。长期来看,公司以研发为本,随着主品牌持续加大线上转型,彩妆新品牌恋火出圈,有望凭借产品力的积累和品牌心智的建立为长期健康增长打下基础;另外公司持续进行外延拓展,其产业基金公司新增投资母婴洗护、高端美容仪等多领域品牌,有望加速布局多元产业生态。短期考虑公司转型期费用投入较大,影响业绩释放,我们下调22-23年并新增24年盈利预测。预计22-24年收入19.62/23.21/27.39亿元(22-23年前值为21.78/25.32亿元,下调幅度9.92%/8.33%),同比增速9.80%/18.30%/18.0%,归母净利润2.51/3.03/3.59亿元(22-23年前值为3.81/5.05亿元,下调幅度为34.12%/40.0%),同比增速1.32%/20.65%/18.34%,摊薄EPS为0.63/0.75/0.89元,当前股价对应PE为33/28/23x。维持“增持”评级。图9:丸美股份毛利率、净利率情况图10:丸美股份费用率情况资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5表1:盈利预测主要调整项20222023原因原值现值原值现值收入端电商渠道收入增速25.23%12.80%18.13%10.50%公司线上转型尚未显效,目前处于熟悉规则、跟进验证阶段,预计在目前多平台运营能力要求提高、流量红利见顶背景下,线上业务转型提升具备一定挑战。成本端毛利率63.48%63.20%64.87%64.50%一方面线上促销推广力度加大,价格下降明显,配赠力度加大带来成本上升;另外生产成本暨运输成本上升的影响预计在22年仍将持续。费用端销售费用率38.80%40.60%37.68%39.80%伴随流量成本、红人加大形象宣传及品牌推广投入,成本等各项费用大比例快速上升,带来销售费用增长;公司加大线上直营渠道投入以及新品牌孵化,预计将在今明年的销售费用端产生较大压力资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理表2:可比公司估值表代码

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