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速冻行业深度报告之二:从品类属性出发,探讨速冻米面发展规律

食品饮料2022-05-13谢宁铃东方证券点***
速冻行业深度报告之二:从品类属性出发,探讨速冻米面发展规律

有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 食品饮料行业 行业研究 | 深度报告 近年来餐饮供应链成为市场关注热点,速冻米面是其中的细分领域之一,既有速冻食品共性,也有自身特点。本文希望从品类和生意属性的讨论出发,引申出速冻米面行业竞争要素、竞争格局的分析,以及如何把握行业投资机会的探讨! ⚫ 速冻米面品类:便利性、经济性与口味的平衡。在需求端,与火锅料、预制菜、冷冻烘焙相比,速冻米面定位于泛主食饱腹需求,这一方面造成下游场景拉动的增长斜率更平缓、B端成本更敏感,但另一方面主食的差异化程度不像菜肴一样多元,性价比能够成为重要的评价维度;在供给端,速冻米面上游相比火锅料更偏大宗,且其本身价值就在于对手工的还原,因此降成本主要依靠提高生产环节效率。 ⚫ 成长路径:餐饮工业化殊途同归,不同路径影响价值链分配。过去我国速冻米面市场以满足C端需求为主,近年来随着餐饮连锁化趋势加速、外卖渗透率提高,B端需求迎来快速增长,除行业共性驱动力外,细分速冻品类的景气度也和下游消费场景渗透率的提升密切相关。餐饮工业化的长期趋势确定,但具体实现路径有不同,从本质上看,速冻米面、外卖、堂食、常温方便食品、便利店鲜食等便利性、经济性、口味不同,速冻米面行业的发展节奏和价值链亦与其他品类发展情况相关。 ⚫ 竞争壁垒:规模与渠道的正反馈。在生产端,速冻米面的属性决定了性价比对BC端都是重要竞争优势,而高性价比源于单品的规模效应和规模支持下的销地产布局,企业需要持续推出新的大单品做大规模,而速冻的生产模式相对其他食品调味品较“重”,一旦规模落后赶超难度较大。在渠道端,由于品类属性、连锁商超议价力以及线下渠道变迁的问题,KA卖场主战场在经销渠道,竞争的关键则在于掌控头部经销商、用好渠道杠杆,各地优质冻品经销商数量稀缺且强者恒强,因此与经销商共同成长将赋予行业领导者先发优势,背后则是管理能力的比拼。由于速冻品类具备一定的产品周期,新品是带动规模增长、增厚渠道与厂家利润的关键,强大的渠道将使龙头能够迅速将新兴产品推向全国,建立起单品的规模优势。 ⚫ 竞争格局:C端头部集中但在商超短兵相接,B端整体分散但在渠道上各有千秋。 C端虽然集中度高,2019年现代零售渠道CR3超60%,但头部厂家之间在众多品类上尚未拉开数量级差距,同时下游KA连锁商超集中度高、议价力强,因此竞争较激烈,近年以来三全为代表的行业龙头份额持续提升,但盈利能力波动较大;B端玩家虽然分散,千味央厨、C端龙头、地方小厂等从不同角度切入, 同时餐饮渠道高粘性、分散的特点也使得竞争不如商超端激烈,因此BC两端呈现出不同的盈利能力。 ⚫ C端待苦尽甘来,B端把握成长机遇。参考历史上曾经竞争激烈但历经多年整合的乳制品、啤酒和空调行业,可以发现龙头企业均在行业快速成长期、自身收入高增长的阶段出现过盈利能力趋势性下降,这种“增收不增利”(或利润增速明显低于收入)的时间甚至可以维持数年,对应的就是股价长期蛰伏。然而,当龙头在规模和效率甩开其他竞争对手、行业整合进入后期时,龙头盈利能力将显著改善,利润弹性释放叠加份额提升形成双击;而B端速冻米面则受益于餐饮连锁化、工业化趋势,成长性更为明显,餐饮渠道的特点也提供了较为稳定的盈利能力。我们看好行业长期发展,建议关注C端龙头且加速布局餐饮端业务的三全食品(002216,买入),走向平台化发展的速冻龙头安井食品(603345,增持),以及专注于B端的千味央厨(001215,未评级)。 风险提示 ⚫ 原材料价格大幅上涨风险;竞争格局恶化风险;食品安全风险等 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 食品饮料行业 报告发布日期 2022年05月13日 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号:S0860520070001 彭博 pengbo3@orientsec.com.cn 张玉洁 zhangyujie@orientsec.com.cn 朱雨涵 zhuyuhan@orientsec.com.cn 速冻风起,正当好时候:——从日本经验看我国速冻行业发展 2020-11-30 从品类属性出发,探讨速冻米面发展规律 ——速冻行业深度报告之二 看好(维持) 资料来源:公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 食品饮料行业深度报告 —— 从品类属性出发,探讨速冻米面发展规律 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1.速冻米面品类:便利性、经济性与口味的平衡............................................. 6 1.1定位:满足饱腹需求为主,节约时间和人工成本 .......................................................... 6 1.2品类属性:需求基础,偏好多元,供给有半径限制 ...................................................... 9 1.3生产特点:上游大宗属性强,降成本主要靠生产端的规模效应 .................................. 12 1.4总结:与其他速冻品类的对比 .................................................................................... 15 2.成长路径:餐饮工业化浪潮殊途同归,但并非一蹴而就 ............................ 16 3.何以长胜:规模和渠道的正反馈 ................................................................ 20 3.1 规模:决定产品性价比,源于战略远见、资金实力 .................................................... 20 3.2 渠道:掌握优质经销商是关键,源于管理能力与先发优势 ......................................... 26 3.3 B端速冻米面VS定制复调:规模为先VS小而精 ...................................................... 32 4.竞争格局:整合仍需时日 .......................................................................... 33 4.1 C端:头部集中,但在商超短兵相接 .......................................................................... 33 4.2 B端:整体分散,但渠道上各有千秋 .......................................................................... 35 4.3 不同的竞争格局导致BC两端盈利能力差异 ............................................................... 36 5.投资建议 ................................................................................................... 37 风险提示 ...................................................................................................... 38 食品饮料行业深度报告 —— 从品类属性出发,探讨速冻米面发展规律 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1:中美日居民营养量摄入结构对比,碳水化合物均为最大能量供给来源,但占比在下降 ....... 6 图2:中国居民人均食物摄入结构变化,谷物类保持稳定,肉蛋奶和蔬菜占比持续提升 .............. 7 图3:在整个餐饮产业链中,速冻食品企业属于上游食材生产商 .................................................. 7 图4:头部连锁&单体餐饮企业的主要成本占收入比(不考虑疫情影响,采用2019年数据)...... 8 图5:B端速冻米面制品和预制菜肴相当于对食材和面点师/厨师的集成 ...................................... 8 图6:在上海招聘面点师,薪资普遍需要7000-10000元/月 ........................................................ 9 图7:早点/面点培训是烹饪学校的重要专业课程之一 ................................................................... 9 图8:美团到店&外卖业务货币化率 .............................................................................................. 9 图9:美团外卖调整后的外卖佣金收费标准(不同客单价) ......................................................... 9 图10:跨品类比较,看速冻食品需求属性 ................................................................................. 10 图11:跨品类比较,看速冻食品供给属性 .................................................................................. 10 图12:C端速冻米面制品与其他方便食品对比 .......................................................................... 11 图13:全国现代渠道速冻米面制品的品类构成 .......................................................................... 11 图14:全国现代渠道中不同速冻米面品类的销售额增速 ............................................................ 11 图15:三全食品不同品类收入情况(单位:亿元) ................................................................... 12 图16:安井食品不同品类收入情况(单位:亿元) ................................................................... 12 图17:三全水饺产品原材料成本构成(2007年1-6月) .........................................................

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