2022年一季报点评：Q1归母净利0.25亿，油运长逻辑清晰、短期关注事件因素

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 航运 2022年05月01日 中远海能（600026）2022年一季报点评 推荐 （维持） Q1归母净利0.25亿，油运长逻辑清晰、短期关注事件因素 目标价：9.1元 当前价：7.89元  公司公告2022年一季报：1）业绩表现：Q1营收34.8亿元，同比+13.0%；营业成本32.7亿，同比+21.1%。归母净利润0.25亿元，同比-92.7%、环比增加4.83亿（不考虑减值），扭亏为盈；扣非归母净利润0.26亿元，同比-92.3%。2）投资收益：Q1实现2.5亿，同比+4.6%。3）利润率：Q1毛利率5.8%，同比-6.3pct；其中油品运输毛利率1.19%，同比-6.05pct。归母净利率0.7%，同比-10.4pct；扣非归母净利率0.8%，同比-10.4pct。  VLCC运价低位震荡波动，内贸+LNG运输盈利覆盖外贸油运亏损。1）运价指数：一季度VLCC-TCE均值-3590美元/天，同比-190%、环比-167%，为近三十年最低值。苏伊士、阿芙拉型油轮TCE均值1.67、3.23万美元/天，同比+82%、+207%，环比+58%、191%。2）经营数据，Q1油轮运输量4573.6万吨，同比+14.8%、环比+2.8%；运输周转量1474.4亿吨海里，同比+24.6%、环比+11.4%。3）收入毛利构成，内贸、外贸、LNG运输营收15.4、16.3、3.0亿，同比+12.3%、+17.2%、-2.2%；营收占比44.3%、46.7%、8.6%。毛利率分别26.6%、-22.9%、52.7%，同比-5.4、-5.7、-0.7pct。毛利润为4.1、-3.7、1.6亿。油运（内贸+外贸）、LNG运输毛利占比18.5%、77.4%。4）外贸油运，Q1外贸原油营收12.1亿，同比+28%；毛利率-22.7%，同比+4.2pct。外贸成品油、外贸期租营收2.5、1.7亿，同比+20%、-29%；毛利率分别为-22.8%、-24.2%，同比-7.9、-43.3pct，主要系：俄乌冲突下欧洲寻求西非、美湾等进口来源替代，运距拉长、吨海里需求提升，中小油轮运价大涨；VLCC受船货双方博弈预期变化以及苏伊士油轮替代性需求影响，运价有所反弹、脱离超低位，但由于运力总体过剩，运价震荡回落、仍低于盈亏平衡线。5）内贸油运，内贸原油营收8.3亿，同比+6%；毛利率31.7%，同比-5.8pct。内贸成品油、内贸期租营收6.9、0.3亿，同比+22%、+4%；毛利率20.3%、29.4%，同比-4.1、+1.1pct。6）LNG运输，Q1营收3.0亿，同比-2.2%；毛利率52.7%，同比-0.7pct。  展望后市：a）油运中长期逻辑清晰，供给侧新订单比例低位、23年起交付量下降，且运力扩张受高造船价与船台紧张限制；拆船量或在老龄化+环保新规+高废钢价下加速；需求侧若原油消费需求温和复苏、库存持续低位带来补库预期，预计VLCC将迎来供需稳步修复带来的运价上行周期，重点关注原油产量与拆船量两大核心指标。b）中短期需关注事件因素，如本轮运价持续性受俄乌事件变化影响下，VLCC运价受益中小油轮景气，头部船东Q2盈利有望改善；但需持续关注高油价抑制货量需求与运距拉长的对冲效应，贸易路线重构、运距拉长的可兑现度，同时也建议关注伊朗解制裁谈判进展。  投资建议：1）盈利预测，考虑油运市场复苏节奏延后，短期运价仍处低位但中长期复苏逻辑向好，我们调整2022-23年归母净利预测至14.4、25.4亿（原预测17.3、23.4亿），新增2024年预测值41.6亿，对应三年EPS为0.30、0.53、0.87元，对应当前PE为26、15、9倍。2）参考近十年油运景气周期区间公司PB均值水平（以VLCC-TCE均值4万为界，对应14Q4-16Q2、19Q4-20Q2），给予公司2023年1.2倍PB估值，对应目标价9.1元，预期较现价15%空间，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情影响超出预期，拆船不及预期，原油贸易吨海里需求下降等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 12,699 15,091 17,247 19,557 同比增速(%) -22.5% 18.8% 14.3% 13.4% 归母净利润(百万) -4,975 1,436 2,537 4,163 同比增速(%) -309.7% 128.9% 76.7% 64.1% 每股盈利(元) -1.04 0.30 0.53 0.87 市盈率(倍) -8 26 15 9 市净率(倍) 1.3 1.2 1.1 1.0 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 476,269.19 已上市流通股(万股) 286,497.27 总市值(亿元) 375.78 流通市值(亿元) 226.05 资产负债率(%) 49.75 每股净资产(元) 6.01 12个月内最高/最低价 8.16/4.91 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《中远海能（600026）2021年三季报点评：油运运价低位徘徊致Q3扣非亏损1亿，关注油运市场复苏进程与供给改善潜力》 2021-11-01 《中远海能（600026）2021年一季报点评：油运低迷持续拖累业绩，Q1归母净利同比下降46%至3.4亿》 2021-05-01 《中远海能（600026）2020年报点评：内贸稳定、外贸低迷，Q4亏损9.5亿，静待油运市场复苏》 2021-04-01 -25%-6%13%32%21/0521/0721/0921/1222/0222/042021-05-06~2022-04-29中远海能沪深300华创证券研究所 中远海能（600026）2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 中远海能分季度数据拆分（亿元） 资料来源：Wind，公司公告，Clarksons，华创证券 图表 2 中远海能营业收入构成 图表 3 中远海能毛利润构成 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 4 VLCC日收益指数（周度） 图表 5 Suezmax与Aframax日收益指数（周度） 资料来源：Clarksons，华创证券 资料来源：Clarksons，华创证券 亿元20Q120Q220Q320Q4202021Q121Q221Q321Q4202122Q1营业收入40.756.935.231.0163.930.830.431.734.1127.034.8yoy5.7%73.1%3.9%-7.5%18.1%-24.4%-46.6%-10.0%10.1%-22.5%13.0%运输量（万吨）3879.04231.83976.23977.516064.53985.04139.94155.14449.016729.04573.6yoy-1.6%7.6%4.4%18.8%6.9%2.7%-2.2%4.5%11.9%4.1%14.8%运输周转量（亿吨海里）1,238.01,340.61,035.41,246.64,860.61,183.81,271.51298.71323.45,077.41,474.4yoy-9.0%12.4%-7.3%69.2%10.3%-4.4%-5.2%25.4%6.2%4.5%24.6%VLCC-TCE84,55788,90723,71115,40453,1453,9892,8375035,3783,218-3,590yoy230.0%668.8%-7.0%-85.0%28.5%-95.3%-96.8%-97.9%-65.1%-93.9%-190.0%苏伊士-TCE55,00147,27512,2296,45530,2409,1565,1774,20710,5477,33816,666阿芙拉-TCE41,61032,6248,6985,71322,16110,5277,6483,47911,0938,24232,266营业成本30.730.328.127.2116.327.024.930.335.4117.732.7yoy5.6%8.5%1.7%-2.4%3.4%-12.0%-17.7%7.9%30.4%1.2%21.1%毛利9.9626.647.143.8347.63.75.41.4-1.39.32.0投资收益2.42.32.22.49.22.42.42.72.49.92.5归母净利润6.322.84.2-9.523.73.42.0-1.0-54.2-49.80.25yoy46.9%5481.4%266.0%/449.7%-45.5%-91.2%-124.0%-469.4%-309.7%-92.7%扣非净利润6.323.24.1-9.524.13.42.2-1.0-54.2-49.60.26yoy47.6%4058.3%260.1%/438.8%-45.6%-90.7%-124.9%-471.4%-306.1%-92.3%毛利率24.5%46.8%20.3%12.4%29.0%12.1%17.9%4.5%-3.8%7.3%5.8%归母净利率15.5%40.0%11.8%-30.7%14.5%11.1%6.6%-3.1%-158.9%-39.2%0.7%扣非归母净利率15.4%40.7%11.6%-30.6%14.7%11.1%7.1%-3.2%-158.8%-39.1%0.8%23.7%25.4%19.8%18.3%0.8%0.9%34.8%30.7%7.0%6.6%4.9%7.8%8.6%9.9%0.3%0.4%0%20%40%60%80%100%2022Q12021Q1营收构成比例（%）内贸原油内贸成品油内贸期租外贸原油外贸成品油外贸期租LNG运输其他4.14.4-3.7-2.41.61.6-6-4-2024682022Q12021Q1毛利润构成（亿元）内贸油运外贸油运LNG运输-200000200004000060000800001000002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05VLCC日收益TCE指数（美元/天）Average VLCC Long Run Historical Earnings0200004000060000800001000002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05Suezmax与Aframax日收益TCE指数（美元/天）Average Suezmax Long Run Historical EarningsAverage Aframax Long Run Historical Earnings mNsMnQoNqOmOtRvMmMsMmMbRdNaQnPpPsQsQiNpPnQjMnNwPbRrQuNwMsRtQxNs