非银金融 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 15 非银金融 2022年05月08日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 《行业周报-看好一季报较好标的，关注财富管理标的反弹机会》-2022.5.4 《行业事件点评-推动公募行业高质量发展，渠道端和产品端公司受益》-2022.4.27 《从居民和金融机构视角看个人养老金长期影响-强化大财富管理赛道长逻辑，头部机构有望明显受益》-2022.4.26 客需业务风险中性优势凸显，关注高景气和超跌标的 ——上市券商2022一季报综述 高超（分析师） 卢崑（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790122030100 ⚫ 客需业务风险中性优势凸显，关注高景气和超跌标的投资机会 （1）一季度上市券商整体净利润同比-46%，自营拖累明显，方向性股票和直投跟投被动头寸对盈利的冲击超我们预期，用资方向和头寸风险管控依然是全行业的重要命题。（2）部分券商依靠衍生品等客需型业务的增长和较好的头寸风控，实现了明显超越行业平均水平的盈利表现，未来有望享受估值溢价。一季度股市的波动成为客需型业务的试金石，合理风控下大力发展衍生品业务将成为行业共识。（3）股市大幅下跌对券商财富管理和公募资管业务收入全年盈利增速带来压制，全年公募资管收入和代销收入同比下降概率较大。与其他业务相比，财富线条依然具有较好的盈利稳定性，同时资本依赖度低、盈利跟踪和预测性强，使得这类业务线可给予较高估值。（4）当下板块资产质量安全性较高且估值位于历史低点，一季度风险释放充分，当下估值具有较强配置价值，关注后续股市beta和行业政策面催化。一季报稳健且二季度景气度相对较强的龙头公司短期逻辑更顺，首推东方财富，受益标的中信证券和国联证券；财富管理线条短期景气度承压，估值反映相对充分，基金净值反弹或带来催化，推荐广发证券和东方证券。 ⚫ 代销或拖累经纪业务增速，公募资管AUM同比提升，资管业务稳定性增强 （1）2022Q1全市场日均股基成交额同比+7.3%，行业佣金率或延续下降趋势，预计证券经纪与期货经纪同比增长，代销或拖累经纪业务增速。一季度股市调整明显，新发基金低迷，预计券商代销金融产品收入同比下降。（2）一季度投行业务同比+15%，IPO承销规模1799亿，同比+130%，IPO项目数为86单，同比-22%，预计新冠疫情对IPO造成一定影响。投行业务头部集中化延续，2022Q1投行业收入CR6达62%，IPO承销金额CR6达75%。（3）一季度资管收入同比-2%，头部样本基金公司非货AUM同比+26%，日均股+混基金AUM同比+11%，预计偏股基金受净值影响较大。考虑到偏股基金规模环比下降，新发仍然较弱，预计全年公募资管和财富管理业务线收入同比下降概率较大。 ⚫ 主动和被动权益方向性持仓承压，科创板跟投受股市下跌影响较大 （1）2022Q1上市券商投资收益同比转亏，年化自营投资收益率为-0.21%，一季度股市下跌影响券商方向性自营盘（包括股票、股权和基金等持仓）以及非自营业务带来的被动权益头寸（直投、跟投、IPO包销等）。（2）2022Q1末，上市券商金融资产规模较年初增长1.0%。2021年上市券商金融投资资产以债券类为主，债券类占比64.9%（行业中位数，下同）；权益和其他类金融资产占比有所增加，两者合计占比32.7%，较2020年+0.4pct。（3）2021年样本券商的直投和跟投子公司合计净利润同比+34%，利润贡献11%。科创板跟投受股市下跌影响较大，我们根据跟投数据估算，预计中信证券/海通证券/中金公司/华泰证券1季度科创板跟投浮亏分别达到11亿/11亿/9亿/6亿。 ⚫ 风险提示：股市波动对自营投资收益带来不确定影响；券商财富管理和资产管理利润增长不及预期。 -31%-21%-10%0%10%21%2021-052021-092022-012022-05非银金融沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 15 目 录 1、 分化加剧，大自营成为一季报胜负手 .................................................................................................................................... 3 1.1、 轻资本业务：1季度投行业务同比+15%，经纪与资管同比微负 ............................................................................. 5 1.2、 重资本业务：股市下跌造成自营投资收益亏损，两融日均规模同比微增 .............................................................. 7 2、 投资结论 .................................................................................................................................................................................. 12 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 13 图表目录 图1： 2022Q1上市券商归母净利润同比-46% ............................................................................................................................. 3 图2： 2022Q1上市券商年化ROE为4.3% .................................................................................................................................. 3 图3： 2022Q1上市券商杠杆率(扣除客户保证金)4.03倍 ........................................................................................................... 3 图4： 2022Q1全市场日均股基成交额同比+7.3% ....................................................................................................................... 5 图5： 行业佣金率持续下降 ........................................................................................................................................................... 5 图6： 2022Q1基金新发遇冷，偏股基金新发份额同比-83%- .................................................................................................... 5 图7： 2022Q1 IPO承销规模同比+130% ....................................................................................................................................... 6 图8： 2022Q1 IPO单数同比-22% ................................................................................................................................................. 6 图9： 2021Q4集合资管规模同比+75% ........................................................................................................................................ 7 图10： 截至2021Q4末，中信证券与中金公司券商资管主动管理月均规模居头部地位 ....................................................... 7 图11： 2022Q1两融日均余额环比-6%，同比+4% ...................................................................................................................... 8 图12： 上市券商股票质押规模持续压降 ..................................................................................................................................... 8 图13： 2022Q1沪深300下跌15%，科创50下跌22%，中证综合债上涨0.8% .................................................................. 10 表1： 2022Q1上市券商归母净利润同比-46% ............................................................................................................................. 3 表2： 行业内部分化，自营投资收益成为一季度业绩胜负手 .................................................................................................... 4 表3： 券商市占率有所提升 ........................................................................................................................................................... 5 表4： 投行业务头部化集中明显 ....................................................................