上市券商2020年报及2021一季报综述：行业ROE持续上行，头部效应凸显

证券 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 29 证券 2021年05月18日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：贝格数据 《证券行业2021年中期投资策略-左侧布局时点已至，财富管理转型正当时》-2021.5.9 《交易所发布退市新规点评-加大市场出清力度，利于股市优胜劣汰》-2020.12.14 《证券行业2021年度投资策略-改革造良机，转型助发展》-2020.12.4 行业ROE持续上行，头部效应凸显 ——上市券商2020年报及2021一季报综述 高超（分析师） 龚思匀（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 gongsiyun@kysec.cn 证书编号：S0790120110033 ⚫ 左侧布局时点已至，直接融资扩张趋势不改，ROE有望持续上行 2020年9月开始券商持续跑输大盘，交易端四大原因是主要边际催化因素，背后本质原因是估值与ROE不匹配，目前头部券商估值已回到匹配位置，与头部银行接近，券商左侧布局时点到来。中长期看，直接融资扩容趋势不改，机构化趋势延续，券商财富管理、资产管理、机构业务和投行业务持续增长可期，轻资本业务扩张有望驱动ROE持续上行，头部券商表现将更强。预计上市券商2021-2023年 净 利 润 分 别+13.3%/+21.1%/+18.2%，ROE分 别 为8.33%/9.05%/9.68%，维持行业“看好”评级。三条主线选择受益标的：（1）继续推荐互联网财富管理龙头东方财富；（2）资管和财富管理优势较强且低估值的兴业证券、广发证券、东方证券有所受益；（3）低估值龙头券商中信证券、国泰君安和中金公司(H股)有所受益。 ⚫ 各项业务全面增长，ROE延续上行趋势 2020年和2021Q1 40家上市券商合计净利润分别为1456/422亿元，同比分别+34%/+27%，年化ROE分别为8.35%/8.95%，同比增速分别为19.8%/9.3%，盈利能力持续提升。券商各业务板块实现全面增长，手续费型业务占比从2019年的42.8%提升至2021Q1的49.2%，财富管理初见成效，客需型业务驱动金融资产快速提升，轻资本业务占比提升下，利于券商ROE持续提升，增强抗市场风险干扰能力。 ⚫ 手续费业务：财富管理初见成效，Q1资管业务收入快速增长 （1）经纪：市场活跃度大幅提升，财富管理转型提速，2020年券商代销金融产品收入大幅增长，Q1或是代销收入支撑经纪业务收入增速，未来有望成为经纪业务持续增长驱动力。（2）投行：IPO业务整体趋严，质量要求不断提升，全面注册制稳步推行，未来IPO增速或将放缓。（3）资管：去通道影响逐渐减弱，集合规模增速持续扩张，Q1上市券商资管业务增速高达34.7%，财富管理大时代下，资管业务迎来机遇。 ⚫ 资金型业务：金融资产和两融持续扩张，驱动杠杆率持续上行 （1）股市波动下，客需和直投业务成为头部券商投资收入重要驱动。市场波动下，衍生品业务需求增加，2020年及2021Q1债券交易、场外衍生品等客需型业务大幅增长， 2021年2月末，收益互换和场外期权存续名义本金规模分别达5876亿/8119亿，较年初分别+13%/+7%，衍生品业务扩张驱动券商金融资产持续增长。（2）两融规模持续扩张，融券规模发展迅速。两融规模大幅扩张，2021年4月末两融规模达1.7万亿，较年初+2%，两融余额占流通市值比重达2.54%；融券余额达1517亿，较年初+11%，占两融比重达9%，未来两融规模增速有望持续增长，驱动利息净收入保持上行。 ⚫ 风险提示：政策落地不及预期；市场竞争不断加剧，券商财富管理市占率增长不及预期 -20%-11%-3%6%14%23%31%40%2020-052020-092021-01证券沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 29 目 录 1、 ROE延续上行趋势，各项业务全面增长................................................................................................................................ 4 1.1、 总量：上市券商ROE保持上行，各业务全面增长 .................................................................................................... 4 1.2、 结构：经纪和投行业务占比提升 ................................................................................................................................. 6 1.3、 比较：头部券商ROE领先，资产扩表能力突出 ........................................................................................................ 8 2、 各板块业务全面增长，财富管理转型初见成效 ................................................................................................................... 11 2.1、 经纪：财富管理转型初见成效，代销和席位收入快速增长 .................................................................................... 11 2.2、 投行：IPO增速或将放缓 ............................................................................................................................................ 14 2.3、 资管：规模扩张驱动资管业务收入上行 .................................................................................................................... 17 2.4、 投资：权益资产快速增长，客需业务成主要驱动力 ................................................................................................ 18 2.5、 资本中介：两融规模大幅增加 ................................................................................................................................... 23 3、 盈利预测：预计2021年上市券商净利润同比+13.3% ........................................................................................................ 25 4、 投资建议：行业ROE有望持续上行 .................................................................................................................................... 26 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 27 图表目录 图1： 2020年和2021Q1券商业绩延续增势 ................................................................................................................................ 4 图2： 2021Q1券商ROE持续上行趋势........................................................................................................................................ 4 图3： 2020年上市券商减值计提有所增加................................................................................................................................... 5 图4： 上市券商杠杆率持续上行 ................................................................................................................................................... 6 图5： 经纪和投行业务占比提升 ................................................................................................................................................... 6 图6： 融出资金占比持续提升，成资产扩表主力 ........................................................................................................................ 8 图7： 沪综指和深综指换手率持续提升 ..................................................................................................................................... 11 图8： 2020年日均股基成交额同比+62.0% ................................................................................................................................ 11 图9： 上市券商平均佣金率加速下行 ...................................................................................................................................