掌握优质磷矿资源，打造矿化一体新材料磷化工基地

事件概述 事件一：公司发布2021年年报＆2022年一季报，2021年公司实现营业收入25.30亿元，同比+42.36%， 实现归母净利润3.68亿元，同比+157.88%，EPS0.75元；2022年Q1公司实现营业收入6.09亿元，同比+57.12%，实现归母净利润1.04亿元，同比+205.13%。 事件二：公司发布2022年度非公开发行预案，拟募集不超过35.29亿元主要用于中低品位磷矿综合利用生产12万吨/年食品级净化磷酸、10万吨/年食品级净化磷酸以及鸡公岭磷矿新建250万吨/年采矿工程等项目。 分析判断:► 磷化工产品进入景气周期，业绩稳步增长 2021年以来磷矿石价格上行、全球粮食价格上涨、新能源需求提升带动磷化工产品不断提价，公司主业磷酸一铵（消防级）、磷酸二氢钙（饲料级）均处于景气周期，2021年磷酸一铵与磷酸二氢钙销售均价约3450、3300元/吨，分别同比上涨26.32%、 33.90%，是2021年业绩大增的主因。截至2022年4月27日，市场磷酸一铵（55%粉状）与磷酸二氢钙价格约3810、5650元/吨，分别较年初上涨31.83%、46.75%，核心产品持续景气保障公司业绩稳步增长。 ► 优质磷矿进入新产能投放期，充分保障上游资源 目前公司现有磷矿资源包含小坝磷矿、新桥磷矿、鸡公岭磷矿、老虎洞磷矿（49%）权益，合计权益产能745万吨/年，其中小坝磷矿50万吨/年，新桥磷矿200万吨/年产能均已正常运行，鸡公岭磷矿、老虎洞磷矿正在建设中，平均品位高于25%，属于较为优质的磷矿资源，未来将有效保障磷化工产品产业链延伸。 布局新能源产业链，打造矿化一体磷化工基地 公司携手国轩集团、欣旺达下游新能源龙头企业于贵州省福泉县、瓮安县拟打造新能源产业一体化基地，远期规划的磷酸铁产能达160万吨/年，磷酸铁锂产能10万吨/年，在汽车电动化的大时代背景下有望成为新能源行业上游原材料龙头企业，未来有望进入高速发展期。 投资建议 预计公司2022-2024年营业收入分别为39.60/61.45/92.45亿元，同比+56.5%/55.2%/50.4%，归母净利润分别为 7.76/11.19/17.67亿元，同比+110.9%/44.3%/57.9%，EPS分别为1.59/2.29/3.62元，对应2022年5月6日收盘价27.88 134683 元，PE分别为18/12/8倍，参考行业可比公司估值，未来公司新项目落地，估值将向行业平均水平靠拢，我们看好公司未来依托优质磷矿资源形成的“矿化一体”产业链项目的发展，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 磷矿石投产进度不及预期、磷化工产品价格下行、新能源材料发展不及预期、非公开发行不确定性的风险。 1.主业稳步增长，核心产品迎来景气周期 公司成立于2002年11月，并于2017年8月在深交所上市，股票代码002895，公司主营产品为磷酸二氢钙与消防级磷酸一铵以及磷矿石的销售，李光明与李进同胞兄弟通过川恒集团持有上市公司56.84%股权，为公司实际控制人。 公司2017年上市以来，营业收入由2017年的11.84亿元增长至2021年的25.30亿元，CAGR20.90%，归母净利润由2017年的1.33亿元增长至2021年的3.68亿元，CAGR28.97%。2022年Q1公司实现营业收入6.09亿元，同比+57.12%，归母净利润1.04亿元，同比+205.13%。 近年来，公司利润率稳步提升，毛利率由2017年的21.12%提升14.16pct至2022年Q1的35.28%，净利率由2017年的11.27%提升6.21p Ct 至2022年Q1的17.48%。在三费方面，销售费用由2017-2020年的6%-7%左右的水平大幅下降至2022年Q1的1.73%。 从收入结构来看，2021年公司磷酸二氢钙、磷酸一铵（消防级）收入分别为10.38、6.46亿元，同比增长24.55%、27.96%，分别占2021年收入的41.02%、25.55%，为公司主要收入来源。同时，2021年已实现正常生产的小坝磷矿山、新桥磷矿山开采量达到246万吨，除约105万吨满足自用外，对外销售约105万吨，实现销售收入3.09亿元，占2021年公司收入的12.22%。 从毛利润构成来看，2021年公司磷酸二氢钙、磷酸一铵、磷矿石贡献毛利润分别为3.00、1.70、1.92亿元，分别占比41.62%、23.67%、26.70%。 磷矿新产能进入持续投产期，未来上游资源充分保障 截止目前川恒股份控股子公司福麟矿业拥有小坝、新桥、鸡公岭三处矿产采矿权，其中小坝磷矿、新桥磷矿均实现正常开采合计产能规模250万吨/年。 2022年4月15日公司发布非公开发行预案，公司拟募集不超过35.29亿元，主要用于中低品位磷矿综合利用生产12万吨/年食品级净化磷酸项目、10万吨/年食品级净化磷酸项目以及鸡公岭磷矿新建250万吨/年采矿工程项目，项目建设期4年。 此外公司旗下控股子公司福祺矿业持有天一矿业49%股权，该公司主要资产为瓮安县玉华乡老虎洞磷矿。老虎洞磷矿备案磷矿储量达3.7亿吨，平均品位25.62%，属于特大型磷矿。老虎洞磷矿已于2019年4月起正式启动建设，预计2023-2025为试生产期，2026年正式达产。 综上，公司现在权益矿产资源总量达3.42亿吨，远期磷矿权益产能约745万吨/年，将有效保障公司磷矿自给率，抵抗磷矿石涨价带来的原材料波动。 紧密布局新能源赛道，迎接汽车电动化大时代 2021年9月以来，公司相继公布了基于磷化工产业链相关的一系列投资与项目合作协议。 2021年9月7日，与国轩集团签订了《战略合作框架协议》及《投资合作协议》，主要包含50万吨/年磷酸铁及配套项目建设； 2021年9月15日，与贵州市福泉政府签订《项目投资合作协议》，公司基于福泉市在磷资源、区位、政策等方面的综合优势，拟在福泉市分两期投资建设“矿化一体”新能源材料循环产业项目。（包含与国轩集团约定的50万吨/年磷酸铁合作项目以及公司已公告的10万吨/年磷酸铁项目）； 2021年9月23日，公司与富临精工在四川成都签署《战略合作协议》，双方计划在磷酸铁锂正极材料上游磷矿、磷源进行资本合作，共同出资建设磷酸二氢锂生产项目，同时开展磷酸铁、净化磷酸、磷酸盐的合作； 2021年12月3日，公司宣布拟与欣旺达成立合资公司，并与瓮安县人民政府，建设瓮安县“矿化一体”新能源材料循环产业项目，一期项目拟投资约35亿元，建设30万吨/年电池用磷酸铁生产线、20万吨/年食品级净化磷酸生产线、3万吨/年无水氟化氢生产线及配套装置项目，项目建成投产后，预计年产值可达75亿元以上，年创税2.7亿元以上（二期同等规模）； 除此之外，公司前次非公开发行募投项目“20万吨半水-二水湿法磷酸及深加工项目”将于2022年下半年起逐步投产。 综上，在新能源领域，公司远期规划的磷酸铁产能达160万吨/年，磷酸铁锂产能10万吨/年，在汽车电动化的大时代背景下有望成为新能源行业上游原材料龙头企业，未来有望进入高速发展期。 公司目前主营产品价格与价差 盈利预测与投资建议 公司收入拆分 关键假设： 、公司原有主业磷酸二氢钙、磷酸一铵持续景气，2022-2024年磷酸二氢钙销量分别为40、45、50万吨，毛利率为37.50%、38.10%、38.37%； 磷酸一铵销量分别为18、18、18万吨 ， 毛利率分别为35.00%、35.71%、43.00%。 、2022-2024年磷酸铁销量分别为3、10、20万吨，毛利率分别为31.6%、29.4%、31.3%。 、2022-2024年磷矿石销量分别为110、120、180万吨； 、配套氢氟酸以及食品级净化磷酸产能同比例释放并完成销售。 可比公司估值表与投资建议 预计公司2022-2024年营业收入分别为39.60/61.45/92.45亿元，同比+56.5%/55.2%/50.4%， 归母净利润分别为7.76/11.19/17.67亿元 ， 同比+110.9%/44.3%/57.9%，EPS分别为1.59/2.29/3.62元，对应2022年5月6日收盘价27.88元，PE分别为18/12/8倍，参考行业可比公司估值，未来公司新项目落地，估值将向行业平均水平靠拢，我们看好公司未来依托优质磷矿资源形成的“矿化一体”产业链项目的发展，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 、磷矿石投产进度不及预期：公司目前鸡公岭、老虎洞磷矿正在建设中，将成为公司未来向磷酸铁下游延伸重要的原材料保障，若矿产投产进度不及预期，可能将影响公司上游原材料供给保障。 、磷化工产品价格下行：目前公司核心产品磷酸一铵（消防级）以及磷酸二氢钙（饲料级）均处于景气周期，若未来进入下行周期，将影响公司盈利情况。 、新能源发展不及预期：目前公司新建项目以磷酸铁为主，下游主要是磷酸铁锂电池，若未来新能源发展不及预期，将影响公司产能释放，从而影响业绩。 、非公开发行不确定性：近期公司发布了公司发布2022年度非公开发行预案，拟募集不超过35.29亿元主要未来项目的建设，若非公开发行不及预期有可能影响新项目建设。