证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究 报 告 【债券日报】 推进矿化一体，拓宽磷化工产品线—川恒转债申购价值分析20210810  规模尚可评级不高，平价和债底提供较强安全垫 川恒股份于8月10日发布公告，将于2021年8月12日公开发行可转换公司债，本次不安排网下发行。川恒转债发行规模11.60亿元，债项评级AA-，根据8月9日中债同等级企业债到期收益率6.6064%测算，债底约为82.95元，8月9日川恒转债平价为97.24元，平价和债底为申购提供较强安全垫。条款方面，三大条款中规中矩。  磷化工景气提升，产业链不断延伸 川恒转债正股为川恒股份，主要从事磷化工产业链，公司主要产品为磷酸二氢钙和磷酸一铵。川恒股份主要生产基地包括贵州福泉工厂和四川什邡工厂，其中福泉工厂拥有45万吨的磷酸盐产能，什邡工厂拥有6万吨磷酸二氢钙产能。公司是磷酸二氢钙和磷酸一铵两个细分领域的龙头，生产的磷酸二氢钙主要用于水产饲料领域，2020年销量为33.80万吨，市占率超过40%，居于市场首位；公司生产的磷酸一铵主要用于消防领域，2020年销量为18.84万吨，市场占有率超过35%。 目前公司控股三座磷矿并参股老虎洞磷矿。小坝磷矿采矿权于2019年8月份收购，生产规模为50万吨/年。2021年3月份收购新桥磷矿及鸡公岭磷矿，生产规模分别为200万吨/年和250万吨/年。老虎洞磷矿两项采矿权许可生产规模为500万吨/年，2026年达产，公司持股比例49%。 2020年川恒股份通过非公开发行募集资金10.39亿元，主要用于“20万吨/年半水-二水湿法磷酸及精深加工项目”。项目最终产品包括10万吨食品级净化磷酸、14.75万吨饲料级磷酸二氢钙、65.98万吨建筑石膏粉，建设周期约为18个月，预计投产后可实现净利润1.5亿以上。2021年6月25日，公司披露将以自有资金约5亿元建设磷酸铁项目，一期包括50kt/a磷酸铁产品，4.8万吨硫酸铵产品；二期包括50kt/a磷酸铁产品，4.8万吨硫酸铵产品。 根据可转债募集说明书，本次募投项目投产后，公司将实现硫酸和磷精矿自给自足，提高对中低品位磷矿石的综合利用效益，巩固提升公司的“资源”竞争力。  申购中签率预计在0.00516%左右，预计一级市场申购风险不高 截至2021年6月30日，公司实际控制人为李光明和李进，二人为同胞兄弟，合计持有川恒集团66.99%的股份，并通过川恒集团持有川恒股份56.84%的股份，李进直接持川恒股份0.07%的股份，两人合计控制56.91%的股份。参考近期发行的闻泰转债（原股东配售比例55.67%，网上有效申购金额8.66万亿）、金博转债（原股东配售比例73.97%，网上有效申购金额8.82万亿），假设川恒转债原股东配售比例和网上有效申购金额分别为60%和9万亿，则网上中签率预计为0.00516%左右。 参考目前评级相同、平价相近的日丰转债（转股溢价率17.32%）、荣泰转债（转股溢价率24.46%）以及同为化工行业的洋丰转债（8月9日转股溢价率28.64%，收盘价格126.90元），预计川恒转债上市首日转股溢价率预计在18%-23%区间，对于8月9日平价，川恒转债上市价格预计在114.74元至119.61。川恒转债规模尚可，评级相对不高，正股为磷化工产业链细分领域龙头。近年来，公司通过收购或募投不断提升原料自给率，产品线拓宽不断拓宽，盈利稳定性增强。目前磷化工产业链景气度向上，公司在建项目陆续投产有望持续增厚公司利润。预计一级市场申购风险不高，上市后可积极关注。  风险提示： 行业需求不及预期，产能投放不及预期等。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：华强强 电话：010-66500886 邮箱：huaqiangqiang@hcyjs.com 执业编号：S0360519090003 相关研究报告 《【华创固收】安防芯片迎高增，发行转债丰富产品线——富瀚转债申购价值分析20210805》 2021-08-05 《【华创固收】临时因素扰动增长边际——7月经济数据预测》 2021-08-06 《【华创固收】金属灌装企业，盈利有望改善——嘉美转债申购价值分析20210806》 2021-08-06 《【华创固收】边际转弱，韧性犹在——7月进出口数据点评》 2021-08-07 《【华创固收】上游涨价余威尚在，或是强弩之末——7月通胀数据解读》 2021-08-09 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2021年08月10日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、规模尚可评级不高，平价和债底提供较强安全垫 ......................................................... 4 1、发行规模尚可，对原股本有一定比例摊薄 ........................................................... 4 2、债底预计在82.95元附近，发行公告挂网日平价为97.24元 ............................. 4 二、磷化工景气提升，产业链不断延伸 ................................................................................. 5 1、细分领域龙头，产能饱满 ....................................................................................... 5 2、原料自给率料将提升，产品线不断拓宽 ............................................................... 6 3、发行转债推进矿化一体 ........................................................................................... 7 三、定价分析及申购建议 ......................................................................................................... 8 1、转债申购中签率预计在0.00516%左右 .................................................................. 8 2、预计川恒转债一级市场申购风险不高 ................................................................... 8 四、风险提示 ............................................................................................................................. 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 川恒转债发行安排 ..................................................................................................... 4 图表 2 川恒转债发行条款信息 ............................................................................................. 5 图表 3 川恒股份主要产品生产流程 ..................................................................................... 5 图表 4 2020年营收分产品 .................................................................................................... 5 图表 5 营业收入及归母净利润变化 ..................................................................................... 6 图表 6 综合毛利率及净利率变动 ......................................................................................... 6 图表 7 主要产品毛利率变化 ................................................................................................. 6 图表 8 主要产品销售价格 ..................................................................................................... 6 图表 9 川恒股份矿产资源情况 ............................................................................................. 7 图表 10 磷矿石价格指数上行 ............................................................................................... 7 图表 11 2020年川恒股份定增项目 ...................................................................................... 7 图表 12 可转债募集项目 ....................................................................................................... 8 图表 13 转债价格相对正股价格敏感性分析 ....................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、规模尚可评级不高，平价和债底提供较强安全垫 川恒股份于8月10日发布公告，将于2021年8月12日公开发行可转换公司债，本次不安排网下发行。川恒转债发行规模11.60亿元，债项评级AA-，根据8月9日中债同等级企业债到期收益率6.6064%测算，债底约为82.95元，8月9日川恒转债平价为97.24元，平价和债底为申购提供较强安全垫。条款方面，三大条款中规中矩。 1、发行规模尚可，对原股本有一定比例摊薄 川恒转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为1.16亿元，初始转股价为21.02元/股，目前公司总股本488,423,000股，本次发行摊薄比例为10.15