跟踪报告之一：半导体化合物22Q1快速增长，Miniled营收逐步提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年5月5日 公司研究 半导体化合物22Q1快速增长，Miniled营收逐步提升 ——三安光电（600703.SH）跟踪报告之一 买入（维持） 当前价：18.30元 作者 联系人：于文龙 yuwenlong@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 44.79 总市值(亿元)： 819.72 一年最低/最高(元)： 16.57/44.92 近3月换手率： 68.24% 股价相对走势 -32%-4%25%53%81%04/2107/2111/2101/22三安光电沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -16.06 -21.96 -4.66 绝对 -20.64 -35.29 -24.93 资料来源：Wind 相关研报 单季营收持续增长，集成电路业务成长迅速——三安光电（600703.SH）2021年3季报点评（2021-11-02） LED上行周期需求旺盛，集成电路业务增长迅速——三安光电（600703.SH）2021年半年报点评（2021-08-18） 事件： 公司发布2022年一季报，实现营业收入31.07亿元，同比增长14.35%；归母净利润4.29亿元，同比增长-22.94%；扣非归母净利润1.09亿元，同比增长99.12%。 公司发布2021年年报，营业收入125.72亿元，同比增长48.71%；归母净利润13.13亿元，同比增长29.20%；扣非归母净利润5.21亿元，同比增长77.57%。 点评： 一、LED业务： 传统LED业务经过前几年的价格下降，2021 年引来拐点，2021年上半年整体需求强劲，产品毛利率水平得到一定程度提升，2021年下半年市场逐渐平淡。 公司在Mini LED市场拓展已取得初步成效，已与S004、A006等国际大客户进入深度合作，部分产品已推向市场，国内客户TCL、H002、华星等客户的电视、笔记本Mini LED背光解决方案均将进入小批量产，其他客户的产品解决方案也在紧密接洽。公司全资子公司泉州三安以垂直结构和倒装制成产品为主，湖北三安主要从事Mini/Micro LED业务。根据公司已获得意向订单和现有客户实际需求，两主体新扩产能正在逐步释放，相信随着公司高端产品占比的逐步提高，未来营业收入规模将会持续提高，盈利能力也将会持续改善。 二、集成电路业务： 2021年三安集成业务取得重大突破，实现销售收入22.31亿元，同比增长 129.15%，营收迈上新台阶；同时，各大业务领域扩产建制均达成年度目标，湖南三安碳化硅产线，泉州三安滤波器产线均已通线，进入试量产，集成电路业务总在职员工规模已近5000人。 射频：公司的砷化镓射频出货产品全面覆盖2G-5G手机PA、WIFI等应用领域，客户累计近100家，客户地区涵盖国内外，公司代工产品（PA功放、LNA低噪放等）已进入国内一线品牌供应链，性能及可靠性已获业界广泛认可，应用于手机终端客户包含三星、荣耀、传音、VIVO、MOTO 及通讯模块大厂移远、广和通。公司目前拥有两座砷化镓工厂，订单稳定交付能力增强，对进一步加速客户产品迭代，保证客户未来供应链安全稳定具有重要意义。在现有工艺基础上，公司不断推出新工艺满足客户更高端的设计需求，产品技术工艺不断成熟，客户粘性进一步加强，三安集成电路将继续稳固国内射频代工龙头的地位。 滤波器：公司滤波器业务以衬底材料为基础，以市场需求为导向，为客户提供稳定的工艺制程制造能力和强大的供应保障。公司滤波器产品开发性能优越，推出可量产的小尺寸Band 1+Band 3四工器，该产品性能已达行业前沿水平，成为国内首个能够提供Phase VNR架构所需的全套四工器和双工器产品的企业。公司的滤波器SAW和TC-SAW产品已开拓客户41家，其中17家为国内手机和通信模块主要客户，已成功进入国内手机ODM企业及国内外智能手机的供应链；在物联网LTE Cat1数据模块市场，公司双工器市场份额占比逐步提高，主要客户为广和通、芯讯通、美格、合宙等。预计2022年滤波器随着产能的释放，销售收入将会大幅提升。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 光技术：业务涵盖全波长、全速率光发射激光器与光接收探测器。公司激光器及探测器芯片已经成功进入接入网PON、5G前传、数据中心、消费类AOC等市场领域；在百兆及千兆接入网PON市场，公司芯片直接供货国内众多光器件封装厂，间接供货业内头部企业及BOX厂商；在数据中心应用市场，已成为多家数通光模块客户核心芯片供应商，间接供货部分头部数字中心；在5G无线应用领域，25G探测器芯片已间接供货海外系统设备商，25G全系列DFB也已逐渐成熟并在国内多家光模块厂商送样测试。 电力电子：产品主要为高功率密度碳化硅二极管、MOSFET及硅基氮化镓产品。碳化硅二极管在2021年新开拓送样客户超过500家，出货客户超过200 家，超过60种产品已进入量产阶段，在PFC电源标杆客户维谛、比特、长城等；光伏逆变器阳光电源、古瑞瓦特、固德威、科士达等国内前20大客户均已进入；在车载充电机威迈斯、弗迪动力（比亚迪）等客户；在家电领域格力、长虹等；在充电桩及UPS英飞源、科华、英威腾、嘉盛等，各细分应用市场标杆客户实现稳定供货，借助在欧美日韩等国家和地区的技术和销售布局，已与国际标杆客户实现战略合作，海外市场有所突破。在硅基氮化镓产品方面，完成约60家客户工程送样及系统验证，24家进入量产阶段，产品性能优越。碳化硅MOSFET工业级产品已送样客户验证，车规级产品正配合多家车企做流片设计及测试；碳化硅MOSFET车规级与新能源汽车重点客户的合作已经取得重大突破，新能源汽车市场是电力电子产品线的核心应用市场与重要的成长动力。 产能方面，集成电路新建项目规划产能主要在三安集成、泉州三安、湖南三安，砷化镓射频产能将扩充到3万片/月，滤波器将扩充到500KK/月产能，电力电子碳化硅配套产能扩充到3万片/月、硅基氮化镓产能扩充到0.4万片/月，光技术产能扩充到2600片/月， 各项产能得以逐步落地，进而将带动营收规模快速增长。 三、投资建议： 我们看好公司未来发展前景，上调公司2022-2023年营业收入分别为170.90亿元（较原预测调整幅度为+4.56%，同下）、227.55亿元（+13.27%）；考虑到传统LED业务进入成熟期，毛利率存在下降风险，下调公司2022-2023年归母净利润分别为24.36亿元（-21.73%）、31.29亿元（-22.12%），新增2024年营业收入266.50亿元、归母净利润40.46亿元，对应PE分别为34x/26x/20x。 考虑到公司作为国内LED芯片龙头厂商，积极优化产品结构，推进Mini LED、植物照明、红外/紫外等高端LED产品市场。凭借深耕LED芯片领域积累的技术与产业化经验，公司全面布局化合物半导体业务，该业务受新能源汽车、5G等应用驱动，客户导入顺利，收入规模增长迅速，我们维持“买入”评级 风险提示：LED芯片价格下行，Mini LED应用、化合物半导体产能不及预期等。 图表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,454 12,572 17,090 22,755 26,650 营业收入增长率 13.32% 48.71% 35.94% 33.15% 17.12% 净利润（百万元） 1,016 1,313 2,436 3,129 4,046 净利润增长率 -21.73% 29.20% 85.49% 28.49% 29.30% EPS（元） 0.23 0.29 0.54 0.70 0.90 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.43% 4.31% 7.51% 9.02% 10.75% P/E 81 62 34 26 20 P/B 2.8 2.7 2.5 2.4 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-29 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,454 12,572 17,090 22,755 26,650 营业成本 6,385 9,779 12,304 15,856 18,214 折旧和摊销 1,776 2,106 1,956 2,324 2,717 税金及附加 105 147 205 137 160 销售费用 148 147 188 432 506 管理费用 673 823 1,077 1,570 1,652 研发费用 406 530 684 1,138 1,199 财务费用 84 137 -2 165 252 投资收益 0 133 0 0 0 营业利润 1,046 1,752 2,833 3,581 4,828 利润总额 1,161 1,666 2,824 3,572 4,819 所得税 144 353 339 393 723 净利润 1,016 1,313 2,486 3,179 4,096 少数股东损益 0 0 50 50 50 归属母公司净利润 1,016 1,313 2,436 3,129 4,046 EPS(元) 0.23 0.29 0.54 0.70 0.90 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,935 1,608 2,264 3,714 5,814 净利润 1,016 1,313 2,436 3,129 4,046 折旧摊销 1,776 2,106 1,956 2,324 2,717 净营运资金增加 1,539 584 3,362 3,371 2,225 其他 -2,398 -2,395 -5,490 -5,111 -3,175 投资活动产生现金流 -4,575 -8,607 -7,172 -5,520 -5,520 净资本支出 -4,200 -8,452 -4,914 -5,520 -5,520 长期投资变化 122 399 0 0 0 其他资产变化 -498 -554 -2,258 0 0 融资活动现金流 7,566 2,192 5,893 3,222 680 股本变化 401 0 0 0 0 债务净变化 1,129 3,174 6,113 3,974 1,850 无息负债变化 239 4,590 1,944 2,662 1,867 净现金流 4,913 -4,845 985 1,416 974 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 38,975 47,522 57,616 66,561 73,261 货币资金 7,126 3,288 4,273 5,689 6,663 交易性金融资产 0 613 613 613 613 应收账款 2,301 2,483 3,481 4,635 5,429 应收票据 1,471 2,074 1,709 2,276 2,665 其他应收款（合计） 24 138 171 228 267 存货 4,162 4,618 7,373 9,503 10,919 其他流动资产 603 1,144 1,257 1,399 1,496 流动资产合计 16,183 14,983 19,861 25,611 29,508 其他权益工具 13 13 13 13 13 长期股权投资 122 399 399 399 399 固定资产 12,078 17,784 19,652 21,455 23,092 在建工程 4,211 6,693 7,907 8,818 9,501 无形资产 4,036 4,455 4,385 4,317 4,251 商誉 94 9