跟踪报告之二：半导体化合物22H1快速增长，Miniled营收逐步提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月29日 公司研究 半导体化合物22H1快速增长，Miniled营收逐步提升 ——三安光电（600703.SH）跟踪报告之二 买入（维持） 当前价：24.67元 作者 联系人：于文龙 yuwenlong@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 44.79 总市值(亿元)： 1105.05 一年最低/最高(元)： 16.49/38.18 近3月换手率： 118.06% 股价相对走势 -55%-38%-22%-6%10%08/2111/2103/2206/22三安光电沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 12.04 21.56 -17.89 绝对 9.26 24.79 -32.49 资料来源：Wind 相关研报 化合物半导体和Mini LED快速增长，国产LED龙头蓄力远航——三安光电（600703.SH）投资价值分析报告（2022-07-12） 半导体化合物22Q1快速增长，Miniled营收逐步提升——三安光电（600703.SH）跟踪报告之一（2022-05-05） 事件： 公司发布2022年半年报，实现营业收入67.62亿元，同比增长10.60%；归母净利润9.32亿元，同比增长5.46%；扣非归母净利润2.20亿元，同比下滑28.31%。 点评： 一、LED业务： 22年上半年，LED外延芯片业务整体营收同比下降11.53%，毛利率32.55%，比上年同期增加6.40个百分点。其中，传统LED外延芯片销售收入较上年同期下降 24.10%，主要系受国内外经济环境动荡、疫情反复、房地产市场低迷、消费市场需求萎缩等多重因素影响，传统照明市场需求疲软，传统LED领域部分产品销售未达预期；Mini/Micro LED、植物照明、车用照明、紫外、红外等LED高端领域业务规模进一步提升，销售收入较上年同期增长84.80%。 22年上半年，公司高端LED领域占比持续提升，特别是Mini LED的应用获得国际龙头客户持续推进，其中某单一客户出货量稳定增长；另一客户的出货量从4 月开始增加，销售规模逐月爬坡，22Q2实现销售收入1.09亿元；国内客户在电视、笔记本Mini LED背光解决方案已进入小批量产，并且RGB直显大屏预计年底前会推向市场应用。红外LED广泛用于安防监视、VR头显、人脸识别以及自动驾驶汽车等场景，紫外以其卓越的杀菌能力正在快速推进商业化；公司所研发生产的植物照明大功率高阶产品国内需求稳定，并获得国际客户的青睐。公司高端领域营收规模仍具有较大提升空间，未来随着泉州三安和湖北三安产能的不断释放，高端产品的占比将进一步提高。 二、集成电路业务： 因疫情反复及整体消费电子市场需求变化，公司砷化镓射频、滤波器业务也受到一定程度影响，特别是滤波器业务受疫情影响，导致部分客户无法顺利完成验厂，三家知名客户从5月份至8月份底陆续完成验厂工作，出货受到影响，第二季度出货量较第一季度开始增加。电力电子业务快速推进，行业需求强劲，供不应求。22年上半年，公司集成电路业务（下属三家子公司合并）销售收入14.62亿元，其中第一季度实现销售收入6.20亿元，第二季度实现销售收入8.42亿元，销售收入正随着产能释放实现。 22年上半年，公司集成电路业务涉及射频前端、电力电子、光技术，按照规划推进产能逐步扩张。截至6月份底，砷化镓射频产能已扩充到12,000片/月、光技术产能2,000片/月、湖南三安电力电子碳化硅产能6,000片/月、电力电子硅基氮化镓产能1,000 片/月。 电力电子：公司电力电子产品主要为高功率密度碳化硅二极管、MOSFET及硅基氮化镓产品。湖南三安碳化硅产业链包括长晶—衬底制作—外延生长—芯片制备—封装，碳化硅衬底已向多家国际大厂送样验证，已获得客户的验证通过并实现销售。碳化硅二极管产品已覆盖PFC电源、车载充电机、光伏逆变器、家电等应用领域，主要客户包括国内某知名客户、威迈斯、弗迪动力（比亚迪）、阳光电源、古瑞瓦特、固德威、上能、德业、维谛、比特、长城、英飞源、科华、英威腾、格力等客户；碳化硅MOSFET产品已送样数十家客户验证，代工业务已与龙头新能源汽车 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 配套企业合作；车规级产品与新能源汽车重点客户的合作已取得重大突破，业务合作意向深度及广度不断延伸。硅基氮化镓方面，产品的客户工程送样及系统验证进程正在加快，公司加快技术投入，持续提升品质，产能正在逐步释放。公司将着力推动碳化硅的产能释放，快速推进碳化硅 产品的广泛应用，提升公司销售收入和盈利能力。 射频：公司是国内首个实现稳定量产的6寸专业代工平台，可提供射频功放/低噪放、滤波器、SIP 封装一站式解决方案，产品应用于2G-5G手机射频功放 WiFi、物联网、路由器、通信基站射频信号功放、卫星通讯等市场。公司射频产品应用于手机终端客户包含国内某知名客户、三星、荣耀、传音、VIVO、MOTO 及通讯模块大厂移远、广和通等。 滤波器：公司是国内首家针对民用通讯提供滤波器、射频芯片完整解决方案的企业，以衬底材料为基础，以市场需求为导向，为客户提供稳定的工艺制程制造和强大的供应保障。公司滤波器产品开发性能优越，推出可量产的小尺寸 Band 1+Band 3四工器，该产品性能已达行业前沿水平，成为国内首个能够提供Phase V NR架构所需的全套四工器和双工器产品的企业。公司主要客户包括国内某知名客户、闻泰、美格、合宙、夏新、广合通、日海、深圳南基、Sunny Rise等。 光技术：公司光技术业务基本涵盖各个波长、各个速率和各个功率的光发射激光器与光接收探测器。目前，公司激光器及探测器芯片已经成功进入接入网 PON、5G前传、数据中心、消费类AOC等市场领域。公司充分发挥平台优势，针对硅光技术积极研发下一代激光器产品，助推更高速光通信应用市场需求。 三、投资建议： 我们维持公司2022-2024年营业收入为170.90、240.21、282.24亿元，维持公司2022-2024年净利润为21.09、35.17、42.82亿元，对应PE分别为52x、31x、26x。 考虑到公司在SiC领域进展较快，未来受新能源汽车、5G等应用驱动，客户导入顺利，收入规模增长迅速，我们维持“买入”评级 风险提示：LED芯片价格下行，Mini LED应用、化合物半导体产能不及预期等。 图表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,454 12,572 17,090 24,021 28,224 营业收入增长率 13.32% 48.71% 35.94% 40.55% 17.50% 净利润（百万元） 1,016 1,313 2,109 3,517 4,282 净利润增长率 -21.73% 29.20% 60.59% 66.80% 21.75% EPS（元） 0.23 0.29 0.47 0.79 0.96 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.43% 4.31% 6.57% 10.08% 11.29% P/E 109 84 52 31 26 P/B 3.7 3.6 3.4 3.2 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-26 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,454 12,572 17,090 24,021 28,224 营业成本 6,385 9,779 12,595 16,864 19,551 折旧和摊销 1,776 2,106 2,034 2,443 2,702 税金及附加 105 147 205 264 254 销售费用 148 147 224 419 423 管理费用 673 823 1,111 1,629 1,795 研发费用 406 530 752 1,441 1,270 财务费用 84 137 45 264 326 投资收益 0 133 20 20 20 营业利润 1,046 1,752 2,396 3,952 5,038 利润总额 1,161 1,666 2,396 3,952 5,038 所得税 144 353 288 435 756 净利润 1,016 1,313 2,109 3,517 4,282 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,016 1,313 2,109 3,517 4,282 EPS(元) 0.23 0.29 0.47 0.79 0.96 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,935 1,608 551 1,928 4,647 净利润 1,016 1,313 2,109 3,517 4,282 折旧摊销 1,776 2,106 2,034 2,443 2,702 净营运资金增加 1,539 584 5,243 6,008 3,693 其他 -2,398 -2,395 -8,835 -10,041 -6,030 投资活动产生现金流 -4,575 -8,607 -7,257 -2,605 -1,080 净资本支出 -4,200 -8,452 -6,444 -2,550 -1,050 长期投资变化 122 399 0 0 0 其他资产变化 -498 -554 -813 -55 -30 融资活动现金流 7,566 2,192 7,690 2,410 -2,517 股本变化 401 0 0 0 0 债务净变化 1,129 3,174 7,279 2,026 -1,800 无息负债变化 239 4,590 1,613 3,039 1,818 净现金流 4,913 -4,845 985 1,733 1,051 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 38,975 47,522 58,075 65,919 68,987 货币资金 7,126 3,288 4,273 6,005 7,056 交易性金融资产 0 613 40 40 40 应收账款 2,301 2,483 4,059 5,705 6,703 应收票据 1,471 2,074 2,564 3,603 4,234 其他应收款（合计） 24 138 34 48 56 存货 4,162 4,618 7,057 9,518 11,031 其他流动资产 603 1,144 1,506 2,060 2,397 流动资产合计 16,183 14,983 20,162 27,823 32,494 其他权益工具 13 13 13 13 13 长期股权投资 122 399 399 399 399 固定资产 12,078 17,784 21,188 22,061 21,646 在建工程 4,211 6,693 7,645 6,671 5,378 无形资产 4,036 4,455 4,415 4,376 4,338 商誉 94 94 94 94 94 其他非流动资产 1,070 2,051 3,406 3,406 3,406 非流动资产合计 22,792 32,538 37,913 38,095 36,494 总负债 9,303 17,067 25,959 31,024 31,042 短期借款 1,241 2,314 10,298 12,324 10,523 应付账款 1,435 2,726 3,149 4,216 4,888 应付票据 684 792 756 843 782 预收账款 0 648 855 1,201 1,411 其他流动负债 616 790 790 790 790