电气设备/电源设备 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 国轩高科（002074.SZ） 2022年05月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/4/29 当前股价(元) 26.80 一年最高最低(元) 66.60/22.67 总市值(亿元) 446.14 流通市值(亿元) 300.71 总股本(亿股) 16.65 流通股本(亿股) 11.22 近3个月换手率(%) 126.84 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-大众定增终落地，国轩高科迈向全球电池龙头》-2021.12.14 《公司信息更新报告-装机增速高于行业整体，看好中长期产品力提升》-2021.11.1 《公司信息更新报告-下半年看电池业务放量，长期看产品力提升》-2021.8.30 客户结构持续优化，看好公司利润率持续回升 ——公司信息更新报告 刘强（分析师） liuqiang@kysec.cn 证书编号：S0790520010001 ⚫ 2021年全年营收破百亿，现金流大幅回暖 公司2021年公司营收103.56亿元，同比54.01%；扣非归母净利-3.42亿元。2021Q4营收 46.31 亿元，约占全年总收入的45%，扣非归母净利-1.69亿元，经营性现金流净额达9.93亿。2022年Q1营收39.16亿元，同比+203.14%，持续高增，扣非归母净利978.87万元。2021年毛利率18.61%，2021Q4和2022Q1毛利率分别为18.98%和14.48%。基于对原材料价格的判断，我们调整2022/2023年盈利预测并新增2024年盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润有望达到5.50（-2.90）/12.37（+1.38）/17.76亿元，EPS分别为0.33/0.74/1.07元/股，当前股价对应市盈率分别为81.2/36.1/25.1倍。2季度随着公司产品涨价在报表端进一步体现叠加原材料价格松动，预计毛利率有望回升，维持“买入”评级。 ⚫ 动力电池全年产销量大幅增长，库存充足保障2022年Q1至Q2利润 公司配套上汽通用五菱、江淮、奇瑞、零跑等车企的热销车型，在A00细分配套市场站稳第一梯队，受益于微型电动车市场需求旺盛，公司动力电池产销量及装机量得到大幅提升。2021年全年公司动力电池组产量近16GWh，出货量约15GWh+，整体增长近一倍。公司2021年年末电池组库存量约4-5GWh，原材料+产成品库存相对充足，缓解2022年Q1至Q2原材料价格上涨对成本端的影响。 ⚫ 积极开拓海内外客户，客户结构大幅优化 积极开拓海外客户：（1）与美国公司Rivian签订6年200GWh磷酸铁锂电池的长期战略协议，预计2022年底开始小批量供应。（2）与大众合作进展顺利，目前公司已完成三元和磷酸铁锂的标准电芯定点，预计2023年底或2024年初开始供货，为配合此次合作顺利开展，公司也将“6GWh高比能动力锂电池产业化项目”募投项目变更为“年产20GWh大众标准电芯项目”，并加快项目投资建设。国内客户新进展：合肥国轩预计在 2022年至2024年为吉利商用车供应 12.6万套动力电池产品（假设1套100度电对应总量超过12GWh）。海内外一线车企的长单助力公司客户结构持续优化。 ⚫ 风险提示：上游原材料价格波动，行业竞争加剧 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,724 10,356 20,631 30,181 40,373 YOY(%) 35.6 54.0 99.2 46.3 33.8 归母净利润(百万元) 150 102 550 1,237 1,776 YOY(%) -192.0 -31.9 439.4 125.2 43.5 毛利率(%) 25.2 18.6 17.1 21.1 23.5 净利率(%) 2.2 1.0 2.7 4.1 4.4 ROE(%) 1.3 0.4 2.5 4.5 6.0 EPS(摊薄/元) 0.09 0.06 0.33 0.74 1.07 P/E(倍) 298.1 437.9 81.18 36.05 25.12 P/B(倍) 4.1 2.4 2.1 1.8 1.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%2021-052021-092022-01国轩高科沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 15620 25280 49241 38081 71908 营业收入 6724 10356 20631 30181 40373 现金 3344 11385 9284 13582 18168 营业成本 5028 8429 17104 23826 30884 应收票据及应收账款 7014 6883 24856 12871 34627 营业税金及附加 43 75 93 195 249 其他应收款 135 265 532 634 926 营业费用 266 330 516 905 1211 预付账款 249 230 723 671 1194 管理费用 398 569 825 1207 1615 存货 3220 4488 12616 9044 15663 研发费用 499 644 1032 1811 2422 其他流动资产 1658 2029 1230 1280 1330 财务费用 312 335 470 765 1852 非流动资产 12215 18333 25500 31760 41297 资产减值损失 -135 -198 206 453 606 长期投资 668 1033 1407 1779 2154 其他收益 393 559 0 0 0 固定资产 7160 8762 14053 18612 25641 公允价值变动收益 0 -0 0 0 0 无形资产 1414 2286 2574 2917 3294 投资净收益 61 15 158 110 69 其他非流动资产 2973 6252 7466 8452 10208 资产处置收益 5 34 0 0 0 资产总计 27835 43613 74741 69841 113205 营业利润 168 39 542 1130 1603 流动负债 11894 18282 45278 36433 74197 营业外收入 10 17 11 11 12 短期借款 3252 5480 17824 14924 36591 营业外支出 11 8 9 10 10 应付票据及应付账款 7049 10235 23974 17462 31952 利润总额 166 48 544 1130 1605 其他流动负债 1593 2567 3480 4046 5654 所得税 20 -29 5 11 16 非流动负债 4866 5957 7716 8626 10699 净利润 147 77 539 1119 1589 长期借款 3582 4877 6636 7545 9618 少数股东损益 -3 -25 -11 -119 -186 其他非流动负债 1283 1080 1080 1080 1080 归母净利润 150 102 550 1237 1776 负债合计 16759 24239 52994 45059 84896 EBITDA 1107 1170 2045 3343 4823 少数股东权益 169 597 586 467 281 EPS(元) 0.09 0.06 0.33 0.74 1.07 股本 1281 1665 1665 1665 1665 资本公积 6231 13194 15194 17194 19194 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 3317 3562 3854 4388 4939 成长能力 归属母公司股东权益 10906 18778 21161 24315 28028 营业收入(%) 35.6 54.0 99.2 46.3 33.8 负债和股东权益 27835 43613 74741 69841 113205 营业利润(%) 184.8 -76.6 1285.2 108.2 41.9 归属于母公司净利润(%) -192.0 -31.9 439.4 125.2 43.5 获利能力 毛利率(%) 25.2 18.6 17.1 21.1 23.5 净利率(%) 2.2 1.0 2.7 4.1 4.4 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 1.3 0.4 2.5 4.5 6.0 经营活动现金流 685 1058 -10020 11923 -9065 ROIC(%) 2.3 1.9 2.3 4.0 3.9 净利润 147 77 539 1119 1589 偿债能力 折旧摊销 608 810 915 1329 1849 资产负债率(%) 60.2 55.6 70.9 64.5 75.0 财务费用 312 335 470 765 1852 净负债比率(%) 48.1 5.0 80.9 48.2 122.4 投资损失 -61 -15 -158 -110 -69 流动比率 1.3 1.4 1.1 1.0 1.0 营运资金变动 -571 185 -11830 8870 -14237 速动比率 0.9 1.0 0.8 0.7 0.7 其他经营现金流 251 -334 43 -50 -50 营运能力 投资活动现金流 -2243 -4185 -7968 -7429 -11268 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 资本支出 2094 4450 6837 5837 9113 应收账款周转率 1.0 1.5 1.3 1.6 1.7 长期投资 -253 245 -373 -378 -375 应付账款周转率 0.7 1.0 1.0 1.1 1.3 其他投资现金流 -402 509 -1504 -1970 -2529 每股指标(元) 筹资活动现金流 1334 10132 1563 3203 3752 每股收益(最新摊薄) 0.09 0.06 0.33 0.74 1.07 短期借款 -610 2229 -1980 500 500 每股经营现金流(最新摊薄) 0.41 0.64 -6.02 7.16 -5.45 长期借款 393 1294 1760 909 2073 每股净资产(最新摊薄) 6.55 11.28 12.71 14.61 15.64 普通股增加 144 384 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1364 6963 2000 2000 2000 P/E 298.1 437.9 81.2 36.1 25.1 其他筹资现金流 42 -738 -216 -206 -821 P/B 4.1 2.4 2.1 1.8 1.7 现金净增加额 -241 7002 -16425 7697 -16581 EV/EBITDA 44.9 39.4 30.7 17.0 16.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此