营收利润双高增，全国化持续推进

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 营收利润双高增，全国化持续推进 ■事件：公司发布2021年报及2022年一季报。2021年营收34.14亿元，同比+86.97%；归母净利润8.93亿元，同比+81.75%。21Q4营收7.75亿元，同比+10.81%；归母净利润1.73亿元，同比+7.82%。22Q1营收16.88亿元，同比+86.04%；归母净利润5.21亿元，同比+95.56%。 ■内参酒鬼双高增，强化终端建设推进全国化。2021年公司酒类业务收入为34.03亿元，同比+86.87%。分产品来看，内参系列/酒系列鬼/湘泉系列/其他系列分别 实 现 收 入10.34/19.15/1.76/2.79亿元,分 别 同 比+80.71%/+88.94%/+11.71%/+255.92%。分地区来看，国内/国外收入分别同比+86.33% /+683.77%。产品系列在上下延展以覆盖主流价格带的同时，大单品计划成功实施，在高端、次高端市场均大放异彩，内参系列借助丰富多样的营销活动并稳定提价扩容，坚实高端定位；酒鬼系列明确次高端定位、精准设臵产品区隔，将红坛18和红坛20相区分以对应省内和省外市场后体量增长迅速。2021年公司核心终端网点达到19752家，同比增长137%。全国市场地级市覆盖率达67%，湖南县级市场覆盖率94%。渠道创新模式显成效，全国实现专卖店590家，同比增长134%。 ■结构升级推升毛利，费用逐步优化。2021年公司酒类业务毛利率为80.03%，同比+1.06pct，分产品来看，内参系列/酒系列鬼毛利率分别为92.09%/79.45%，同比-0.32pct/+0.08pct，内参系列保持高毛利推进。销售费用率/管理费用率分别为25.18%/5.34%，同比分别+1.98pct/-2.94pct，22Q1则分别下降至21.82%/1.73%，一季度费用优化效果明显。综合来看，2021年净利率为26.17%，同比-0.75pct；22Q1进一步增长至30.85%，盈利能力显著提升。2021年末合同负债为13.82亿元，同比增长6.63亿元；22Q1合同负债为6.75亿元，同比+16.18%，营收+△合同负债为9.81亿元，同比+27.40%，公司合同负债后劲充足。 ■品牌打造深入人心，全国化布局进展顺利。品牌端，定位独特清晰、传播力度大、价值提升显著。通过参与央视品牌强国工程、举办内参高端文化白酒价值研讨会、深入尝试融媒体互动整合营销，成功坚守品牌文化定位、持续刷新品牌曝光度、赋予全新品牌价值，实现与消费者的深层连接和互动。渠道端，省内下沉效果明显，县级市场覆盖率达94%，省外加大核心终端网点建设，打造样板突破。内参系列销售公司以灵活的销售机制持续吸引优质经销商，酒鬼系列经销体系改良后进攻势头强，渠道掌控力日益增强，同时积极创新渠道模式，专卖店渠道初见成效，线上渠道增长迅速。随着大单品计划继续深入、省内外市场加大渗透，公司强劲势能有望延续。 ■投资建议：预计公司2022-2024年每股收益为4.18元、5.76元、7.53元，给予目标价202元，对应2023PE为35x，维持买入-A评级。 ■风险提示：疫情影响终端动销；市场竞争加剧；省外开拓不利。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,826.2 3,414.4 4,898.5 6,488.7 8,134.6 净利润 491.6 893.5 1,358.6 1,870.4 2,448.2 每股收益(元) 1.51 2.75 4.18 5.76 7.53 每股净资产(元) 8.79 10.85 14.19 18.80 24.82 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 101.9 56.1 36.9 26.8 20.5 Table_Tit le 2022年04月29日 酒鬼酒（000799.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 202元 股价（2022-04-28） 154.16元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 50,091.05 流通市值（百万元） 50,091.05 总股本（百万股） 324.93 流通股本（百万股） 324.93 12个月价格区间 139.29/272.73元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.44 7.6 -7.79 绝对收益 -0.68 -11.9 -28.63 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 胡家东 报告联系人 hujd@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 酒鬼酒：营收利润均大超预期，全年业绩高增可期/赵国防 2022-03-11 酒鬼酒：品牌势能向上确立，市场边际已经打开/苏铖 2021-12-02 酒鬼酒：双价位发力共振，全国化快速扩张/苏铖 2021-10-23 酒鬼酒：双价位齐头并进，高势能高质量发展/苏铖 2021-10-15 酒鬼酒：省外扩张成效显，酒鬼内参双表现/苏铖 2021-08-27 -29%-19%-9%1%11%21%31%202 1-04202 1-08202 1-12酒鬼酒 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 市净率(倍) 17.5 14.2 10.9 8.2 6.2 净利润率 26.9% 26.2% 27.7% 28.8% 30.1% 净资产收益率 17.2% 25.4% 29.5% 30.6% 30.4% 股息收益率 0.5% 0.5% 0.5% 0.7% 1.0% ROIC 42.2% 141.4% 1459.8% 42.5% 32.3% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/酒鬼酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,826.2 3,414.4 4,898.5 6,488.7 8,134.6 成长性 减:营业成本 385.9 684.0 943.8 1,226.0 1,460.9 营业收入增长率 20.8% 87.0% 43.5% 32.5% 25.4% 营业税费 285.3 521.3 751.4 1,008.7 1,256.3 营业利润增长率 50.5% 98.4% 50.5% 37.6% 30.8% 销售费用 423.6 859.6 1,274.9 1,661.3 2,006.8 净利润增长率 64.1% 81.7% 52.1% 37.7% 30.9% 管理费用 156.5 192.4 236.9 284.4 332.1 EBIT DA增长率 32.4% 95.5% 58.0% 46.6% 43.8% 财务费用 (27.6) (32.6) (19.2) 0.0 0.0 EBIT增长率 35.1% 102.8% 52.5% 39.1% 30.8% 资产减值损失 0.0 (3.4) (4.0) 0.0 0.0 NOPLAT增长率 48.2% 102.5% 52.5% 39.3% 30.9% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 -39.5% -85.2% 4678.3% 72.5% 12.0% 投资和汇兑收益 (0.1) 5.1 3.3 (0.0) (0.0) 净资产增长率 17.6% 23.3% 30.8% 32.5% 32.1% 营业利润 601.8 1,193.8 1,796.5 2,472.5 3,232.9 加:营业外净收支 53.0 (5.3) 17.9 22.9 30.5 利润率 利润总额 654.8 1,188.5 1,814.4 2,495.3 3,263.4 毛利率 78.9% 80.0% 81.5% 82.3% 83.2% 减:所得税 163.2 295.0 455.9 624.9 815.2 营业利润率 33.0% 35.0% 36.7% 38.1% 39.7% 净利润 491.6 893.5 1,358.6 1,870.4 2,448.2 净利润率 26.9% 26.2% 27.7% 28.8% 30.1% EBIT DA/营业收入 33.8% 35.4% 39.0% 43.1% 49.4% EBIT /营业收入 31.5% 34.1% 36.3% 38.1% 39.7% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 81 46 64 115 213 货币资金 2,153.6 3,343.4 489.9 648.9 813.5 流动营业资本周转天数 33 (36) (9) 29 36 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产周转天数 597 460 294 185 189 应收帐款 10.0 7.8 11.1 14.7 18.5 应收帐款周转天数 2 1 1 1 1 应收票据 387.8 499.7 509.7 675.2 846.5 存货周转天数 193 121 114 117 120 预付帐款 11.1 20.9 29.9 39.6 49.7 总资产周转天数 746 546 474 491 511 存货 1,027.1 1,269.3 1,821.0 2,412.1 3,024.0 投资资本周转天数 161 37 163 329 352 其他流动资产 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROE 17.2% 25.4% 29.5% 30.6% 30.4% 长期股权投资 41.8 29.9 29.9 29.9 29.9 ROA 11.3% 14.9% 19.7% 17.3% 19.9% 投资性房地产 61.7 59.5 59.5 59.5 59.5 ROIC 42.2% 141.4% 1459.8% 42.5% 32.3% 固定资产 399.9 473.5 1,265.3 2,886.4 6,746.5 费用率 在建工程 24.3 80.6 2,464.5 3,825.1 482.5 销售费用率 23.2% 25.2% 25.2% 24.4% 24.0% 无形资产 195.2 194.8 188.5 182.2 175.9 管理费用率 8.6% 5.6% 4.8% 4.2% 3.9% 其他非流动资产 24.4 31.8 30.2 28.8 30.3 财务费用率 -1.5% -1.0% -0.4% 0.0% 0.0% 资产总额 4,337.0 6,011.3 6,899.7 10,802.6 12,276.8 三费/营业收入 30.3% 29.9% 29.6% 28.6% 28.0% 短期债务