请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月27日买入坚朗五金（002791.SZ）2021年报及2022一季报点评：成长面临压力测试，依旧看好长期发展核心观点公司研究·财报点评建筑材料·其他建材证券分析师：黄道立证券分析师：陈颖0755-821306850755-81981825huangdl@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980511070003S0980518090002证券分析师：冯梦琪0755-81982950fengmq@guosen.com.cnS0980521040002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价79.44元总市值/流通市值25580/12710百万元52周最高价/最低价240.00/78.05元近3个月日均成交额356.42百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《坚朗五金-002791-2021年中报点评：多重优势叠加，业务持续进化》——2021-08-18《坚朗五金-002791-2020年年报点评：成长逻辑持续兑现，股权激励彰显发展信心》——2021-04-09《坚朗五金-002791-重大事件快评：不惧疫情影响，高增长再度超预期》——2021-01-11《坚朗五金-002791-2020年三季报点评：业绩再度超预期，成长动力依旧充足》——2020-10-31《坚朗五金-002791-2020年中报点评：增长超预期，成长潜力持续释放》——2020-08-27增速大幅回落，业绩阶段性承压明显。2021年公司实现营业收入88.1亿元，同比+30.7%，归母净利润8.9亿元，同比+8.8%，略低于此前业绩快报（归母净利润同比+10.3%），扣非归母净利润8.8亿元，同比+9.9%，EPS为2.77元/股，并拟10派3.5元（含税）。2022Q1实现营业收入12.9亿元，同比+3.9%，归母净利润-0.9亿元，同比-309.6%，扣非归母净利润-0.9亿元，同比-338.1%,收入增速大幅回落主要受疫情导致停工停产、下游项目进度滞后及物流中断等影响。原材料价格上涨+产品结构影响毛利率，现金流回款好于预期。根据测算，2021年销售人员人均创收135.1万元，上年同期125.6万元，同比+7.5%，继续延续增长趋势。分产品看，2021年各品类均实现不同程度增长，门窗五金/点支承/门控/不锈钢护栏/家居类/其他建筑五金分别同比+12.3%/+29.0%/+22.1%/+14.1%/+53.5%/+86.9%，毛利率分别为40.6%(-3.4pp)/32.6%(-3.2pp)/40.4%(+1.2pp)/28.3%(-6.8pp)/36.0%(+2.6pp)/23.1%(-6.9pp)，主要受原材料价格上涨拖累，其中综合材料成本同比+42.4%，叠加产品结构影响，2021年综合毛利率35.24%，同比-4.0pp。期间费用率20.4%，同比-1.98pp，受益于费用率继续摊薄对冲部分盈利下滑，净利率实现10.9%，同比-1.97pp。2021年实现经营性现金流净额5.5亿元，同比+9.1%，在产业链整体资金紧张背景下，回款整体好于预期。成本费用双重压力叠加，进一步拖累Q1盈利。2022Q1毛利率和净利率分别为28.8%/-6.9%,同比-7.4pp/-11.0pp,环比-3.3pp/-15.0pp，期间费用率34.4%，同比+5.3pp，环比+14.1pp,其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.8pp/+0.95pp/+0.41pp/+0.11pp，销售费用率明显提升主因销售人员增长致销售费用提高所致，截至2021年末公司销售人员6518人，同比+21.6%。风险提示：原材料涨价超预期；新产品推广销售不及预期；疫情反复投资建议：建筑配套件集成供应领导者，看好长期发展潜力，维持“买入”公司作为国内建筑配套件集成供应的领导者，渠道和产品集成优势明显，短期多重压力集中测试下，持续下沉地级市和县城销售渠道、布局新品类，不断夯实未来增长基础，看好长期发展潜力。考虑到短期因素压制，下调盈利预测，预计22-24年EPS分别为3.39/4.68/6.27元/股，对应PE为23.4/17.0/12.7x，综合考虑公司长期增长潜力，继续维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)6,7378,80710,94814,10118,119(+/-%)28.2%30.7%24.3%28.8%28.5%净利润(百万元)817889108915062018(+/-%)86.0%8.8%22.5%38.3%33.9%每股收益（元）2.542.773.394.686.27EBITMargin20.3%17.9%16.7%17.4%17.9%净资产收益率（ROE）20.5%18.6%19.2%21.9%23.8%市盈率（PE）31.328.723.417.012.7EV/EBITDA19.117.816.813.410.9市净率（PB）6.415.334.513.723.01资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2增速大幅回落，业绩阶段性承压明显。2021年公司实现营业收入88.1亿元，同比+30.7%，归母净利润8.9亿元，同比+8.8%，略低于此前业绩快报（归母净利润同比+10.3%），扣非归母净利润8.8亿元，同比+9.9%，EPS为2.77元/股，并拟10派3.5元（含税）。2022Q1实现营业收入12.9亿元，同比+3.9%，归母净利润-0.9亿元，同比-309.6%，扣非归母净利润-0.9亿元，同比-338.1%,收入增速大幅回落主要受疫情导致停工停产、下游项目进度滞后及物流中断等影响。图1：坚朗五金营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：坚朗五金单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：坚朗五金归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：坚朗五金单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理（18Q4=957.2%）原材料价格上涨+产品结构影响毛利率，现金流回款好于预期。根据测算，2021年销售人员人均创收135.1万元，上年同期125.6万元，同比+7.5%，继续延续增长趋势。分产品看，2021年各品类均实现不同程度增长，门窗五金/点支承/门控/不锈钢护栏/家居类/其他建筑五金分别同比+12.3%/+29.0%/+22.1%/+14.1%/+53.5%/+86.9%，毛利率分别为40.6%(-3.4pp)/32.6%(-3.2pp)/40.4%(+1.2pp)/28.3%(-6.8pp)/36.0%(+2.6pp)/23.1%(-6.9pp)，主要受原材料价格上涨拖累，其中综合材料成本同比+42.4%，叠加产品结构影响，2021年综合毛利率35.24%，同比-4.0pp。期间费用率20.4%，同比-1.98pp，受益于费用率继续摊薄对冲部分盈利下滑，净利率实现10.9%，同比-1.97pp。2021年实现经营性现金流净额5.5亿元，同比+9.1%，在产业链整体资金紧张背景下，回款整体好于预期。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：坚朗五金销售人员人均创收图6：坚朗五金分产品收入增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：坚朗五金分产品毛利率图8：坚朗五金毛利率、净利率及期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：坚朗五金销售/管理/财务/研发费用率图10：坚朗五金经营活动净现金流及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4成本费用双重压力叠加，进一步拖累Q1盈利。2022Q1毛利率和净利率分别为28.8%/-6.9%,同比-7.4pp/-11.0pp,环比-3.3pp/-15.0pp，期间费用率34.4%，同比+5.3pp，环比+14.1pp,其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.8pp/+0.95pp/+0.41pp/+0.11pp，销售费用率明显提升主因销售人员增长致销售费用提高所致，截至2021年末公司销售人员6518人，同比+21.6%。图11：坚朗五金单季度毛利率、净利率及期间费用率图12：坚朗五金单季度销售/管理/财务/研发费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理建筑配套件集成供应领导者，看好长期发展潜力，维持“买入”评级。公司作为国内建筑配套件集成供应的领导者，渠道和产品集成优势明显，短期多重压力集中测试下，持续下沉地级市和县城销售渠道、布局新品类，不断夯实未来增长基础，看好长期发展潜力。考虑到短期因素压制，下调盈利预测，预计22-24年EPS分别为3.39/4.68/6.27元/股，对应PE为23.4/17.0/12.7x，综合考虑公司长期增长潜力，继续维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物10021522250334904677营业收入67378807109481410118119应收款项26924537569671909239营业成本409257037291930611868存货净额10351255153419222454营业税金及附加50556685109其他流动资产180464438564725销售费用9301108136817482247流动资产合计53027929103231331817247管理费用300362395505646固定资产9211168138114991609财务费用1016414854无形资产及其他271290329367413投资收益(3)(15)(10)(20)(30)投资性房地产125338338338338资产减值及公允价值变动2317151515长期股权投资141248304385453其他收入(383)(433)(450)(550)(700)资产总计67599973126751590620060营业利润9921131134218532481短期借款及交易性金融负债43397600600800营业外净收支(2)(8)(5)(5)(5)应付款项15603106419756327192利润总额9901123133718482476其他流动负债9361043140017442259所得税费用121160160222297流动负债合计254045476198797610251少数股东损益527387120161长期借款及应付债券61169172172172归属于母公司净利润817889108915062018其他长期负债48230329469588长期负债合计109400501641760现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计264949466699861711012净利润817889108915062018少数股东权益123232310419563资产减值准备6415271313股东权益39884794566668718485折旧摊销1111308696104负债和股东权益总计6759997312675