2022年一季报点评：22Q1肉价低迷导致收入下滑，利润表现改善明显

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 双汇发展（000895.SZ）2022年一季报点评 22Q1肉价低迷导致收入下滑，利润表现改善明显 2022年4月27日 [Table_Summary]  事件：4月26日，公司发布2022年一季报，22Q1营收137.91亿元，同比-24.71%。22Q1归母净利润14.60亿元，同比+1.34%。基本EPS为0.42元。  猪肉价格低迷导致收入下滑，利润端改善明显。22Q1受猪价低迷影响，公司屠宰业务下的冷鲜猪肉外销均价降低，导致收入同比下滑。利润端，受益于猪肉等主要原料成本价格较低，22Q1肉制品业务营业利润同比上升较大，进而带动整体利润小幅增长。22Q1公司肉类产品总外销76万吨，同比+1.8%。 分部看，22Q1屠宰业务实现收入68.81亿元，同比-37.10%；实现营业利润1.34亿元，同比-52.84%。公司屠宰业务受猪肉价格低迷影响，收入同比下滑明显，未来随着屠宰业务开工率上升，屠宰业务头均利润有望恢复。肉制品业务实现收入67.97亿元，同比-4.94%；实现营业利润17.51亿元，同比+21.88%。受益于猪肉价格较低，肉制品业务原材料成本得到有效控制，营业利润同比提高明显。 关联交易方面，22Q1公司从罗特克斯采购分割肉、分体肉等相关产品12.76亿元，同比-55.47%。目前国内猪肉价格低廉，进口猪肉的价格优势缩小，公司主动减少从罗特克斯采购猪肉的规模，更好地优化现有库存。  22Q1毛利率提升明显，期间费用率小幅下滑。22Q1公司销售毛利率为18.96%，同比+2.70ppt。主要原因是猪肉价格低迷导致肉制品业务原材料成本得到有效控制；屠宰业务受益生猪出栏量高企，景气度较高。 22Q1年公司销售费用率3.10%，同比-0.64ppt，原因是销售费用投放效率有所提高。管理费用率1.89%，同比+0.23ppt。研发费用率0.28%，同比+0.15ppt。财务费用率-0.20%，同比-0.24ppt，原因是定期存款利息同比增加。  资产减值损失大幅下降，主业竞争力持续强化。22Q1公司计提资产减值损失0.61亿元，同比-71.54%。公司资产减值损失主要来自于冻品计提，预计22年猪价波动幅度将小于21年，由此造成的资产减值损失预计将低于21年。22年公司将继续推进冷鲜肉及肉制品的市场拓展，冷鲜肉将依托公司冷链系统加强在现代零售商、餐饮、电商等渠道的普及；肉制品业务将继续加强新产品开发，并重点开拓中式酱卤熟食、中式菜肴等产品，22年肉制品吨均毛利有望提高。  投资建议：根据22Q1经营情况，我们小幅上调盈利预测。预计22-24年公司实现营收604.71/676.55/726.28亿元，实现归母净利润70.05/76.57/ 82.00亿元，折合EPS分别为2.02/2.21/2.37元，目前股价对应22-24年PE为16/14/13倍。公司目前估值略低于肉制品板块2022年17倍估值水平（Wind一致预测），预计未来公司屠宰业务高开工率将得到维持，生鲜产品创利能力有望恢复增长；肉制品业务将保持良好的成长性，维持“推荐”评级。  风险提示：行业竞争加剧，成本上升超预期，食品安全问题等 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 66,798 60,471 67,655 72,628 增长率（%） -9.7 -9.5 11.9 7.3 归属母公司股东净利润（百万元） 4,866 7,005 7,657 8,200 增长率（%） -22.2 44.0 9.3 7.1 每股收益（元） 1.40 2.02 2.21 2.37 PE 23 16 14 13 PB 4.8 4.4 4.1 3.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年4月27日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 31.95元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 熊航 执业证号： S0100520080003 电话： 0755-22662016 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、 双汇发展（000895.SZ）2021年年报点评：生鲜产品价跌量升，肉制品收入同比微跌 2、 双汇发展（000895）2021年三季报点评：猪价短期大幅下跌冲击利润，长期经营仍稳健 3、 双汇发展（000895）2021年半年报点评：高基数及肉价下降为21H1业绩下滑主因 双汇发展（000895.SZ）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 66,798 60,471 67,655 72,628 成长能力（%） 营业成本 56,469 48,619 54,733 58,683 营业收入增长率 -9.65 -9.47 11.88 7.35 营业税金及附加 307 278 311 334 EBIT增长率 -21.20 41.15 7.47 7.33 销售费用 1,874 1,887 2,178 2,397 净利润增长率 -22.21 43.95 9.32 7.09 管理费用 1,082 1,059 1,140 1,248 盈利能力（%） 研发费用 144 104 131 133 毛利率 15.46 19.60 19.10 19.20 EBIT 6,039 8,524 9,161 9,833 净利润率 7.31 11.71 11.40 11.39 财务费用 -11 -39 -27 -16 总资产收益率ROA 14.32 20.47 21.10 21.69 资产减值损失 -1,298 -126 -3 -5 净资产收益率ROE 21.33 28.50 28.93 28.94 投资收益 222 261 259 296 偿债能力 营业利润 6,239 8,961 9,800 10,489 流动比率 1.76 1.94 1.87 1.90 营业外收支 -23 -24 -24 -23 速动比率 1.14 1.33 1.17 1.12 利润总额 6,216 8,937 9,776 10,466 现金比率 0.79 0.91 0.75 0.67 所得税 1,332 1,856 2,063 2,191 资产负债率（%） 31.87 26.96 25.77 23.62 净利润 4,884 7,081 7,713 8,275 经营效率 归属于母公司净利润 4,866 7,005 7,657 8,200 应收账款周转天数 1.00 1.08 1.04 1.06 EBITDA 7,086 9,557 10,177 10,811 存货周转天数 36.64 37.05 36.84 36.95 总资产周转率 1.97 1.77 1.86 1.92 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 7,839 7,630 6,393 5,443 每股收益 1.40 2.02 2.21 2.37 应收账款及票据 233 220 241 262 每股净资产 6.68 7.21 7.78 8.34 预付款项 169 169 177 197 每股经营现金流 1.74 2.25 2.44 2.57 存货 5,669 4,815 5,525 5,940 每股股利 1.29 1.51 1.66 1.83 其他流动资产 3,609 3,447 3,541 3,521 估值分析 流动资产合计 17,520 16,281 15,877 15,364 PE 23 16 14 13 长期股权投资 339 420 499 579 PB 4.8 4.4 4.1 3.8 固定资产 10,835 10,564 10,560 10,468 EV/EBITDA 14.88 11.00 10.39 9.79 无形资产 1,067 1,110 1,152 1,194 股息收益率（%） 4.04 4.73 5.21 5.73 非流动资产合计 16,457 17,937 20,418 22,445 资产合计 33,977 34,217 36,295 37,808 短期借款 2,338 1,836 1,168 364 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 2,144 1,593 1,935 1,999 净利润 4,884 7,081 7,713 8,275 其他流动负债 5,493 4,944 5,396 5,713 折旧和摊销 1,047 1,033 1,016 978 流动负债合计 9,974 8,372 8,500 8,076 营运资金变动 -1,282 -190 -38 -56 长期借款 13 13 13 13 经营活动现金流 6,034 7,805 8,452 8,921 其他长期负债 840 840 840 840 资本开支 -3,919 -2,454 -3,438 -2,944 非流动负债合计 853 853 853 853 投资 3,127 -81 -79 -80 负债合计 10,828 9,225 9,353 8,929 投资活动现金流 -592 -2,273 -3,259 -2,728 股本 3,465 3,465 3,465 3,465 股权募资 6 0 0 0 少数股东权益 341 417 473 547 债务募资 76 -502 -668 -804 股东权益合计 23,150 24,992 26,943 28,879 筹资活动现金流 -6,002 -5,741 -6,430 -7,142 负债和股东权益合计 33,977 34,217 36,295 37,808 现金净流量 -556 -209 -1,237 -950 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 双汇发展（000895.SZ）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方