业绩符合预期，产能扩张+坚持研发未来可期

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 博瑞医药 688166.SH 公司研究 | 季报点评 ⚫ 业绩符合预期，研发投入持续增加。公司发布2022年一季报，实现营收2.48亿元(同比+31.53%)，归母净利润0.61亿元（同比+25.00%）,实现扣非后归母净利润0.60亿元（同比+26.83%），业绩持续增长，基本符合我们的预期。22Q1公司加大研发投入，为实现多项原料药审评和制剂的注册，研发费用达到4274万元（同比+93.19%）。整体来看，公司盈利能力有所改善，毛利率达到63.58%，净利率达到23.27%，均较上一季度有明显提升。 ⚫ 特色原料药贡献主要业绩，制剂销售快速增长。公司原料药及中间体产品技术壁垒较高，具有较高附加值，为营收主要来源，21Q1公司原料药产品收入2.08亿元，占全部营收的83.66%。以芬净类为代表的抗真菌品种均快速增长，如阿尼芬净原料药，收入同比增长 127.39%，米卡芬净原料药，收入同比增长 83.33%。同时，公司制剂板块快速增长，公司已实现特色原料药的制剂一体化，制剂产品收入 1567 万元，同比增长70.26%，随着公司已有制剂如磷酸奥司他韦的不断放量，以及Q1获得注册的新制剂恩替卡韦片、阿加曲班注射液上市，制剂销售有望为公司带来更多增量。 ⚫ 产能扩张落地在即，坚持研发未来可期。公司主要产品特色原料药产能利用率很高，扩产有望为公司带来新的增长机会。目前，泰兴原料药和制剂生产基地（一期）即将进行试生产许可及竣工验收申请，设计产能3450kg，主要产品包括芬净类、恩替卡韦和奥司他韦等；此外，博瑞（山东）原料药一期项目，苏州吸入剂及其他化学药品制剂生产基地和生物医药研发中心项目和博瑞印尼项目均不断推进。此外，公司研发力度不断加大，自主研发呼吸制剂和铁剂管线，并在创新药方面也有所布局。公司随着产能扩张和新产品上市，长期发展值得期待。 ⚫ 公司业绩高速增长，我们维持预测公司2022-2023年EPS为0.81/1.13元，预测24年EPS为1.56元。根据特色原料药为主营业务的可比公司PE，预测公司22年的合理估值水平为36倍PE，对应目标价为29.16元，维持给予“买入”评级。 风险提示 ⚫ 新品种研发不及预期，制剂类品种销售不及预期，产能爬坡不及预期、制剂品种被纳入集采 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 785 1,052 1,389 1,856 2,429 同比增长(%) 56.1% 34.0% 32.0% 33.6% 30.9% 营业利润(百万元) 193 259 361 506 695 同比增长(%) 59.1% 34.1% 39.5% 40.0% 37.4% 归属母公司净利润(百万元) 170 244 331 464 638 同比增长(%) 52.9% 43.6% 35.6% 40.2% 37.5% 每股收益（元） 0.41 0.60 0.81 1.13 1.56 毛利率(%) 54.9% 56.2% 57.8% 56.9% 56.6% 净利率(%) 21.6% 23.2% 23.8% 25.0% 26.3% 净资产收益率(%) 12.4% 15.7% 18.1% 21.2% 24.0% 市盈率 46.4 32.3 23.8 17.0 12.4 市净率 5.5 4.7 4.0 3.3 2.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月27日） 20.1元 目标价格 29.16元 52周最高价/最低价 48.49/18.53元 总股本/流通A股（万股） 41,000/21,091 A股市值（百万元） 8,241 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2022年04月27日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -9.38 -24.31 -37.41 -48.35 相对表现 -4.61 -17.5 -21.19 -17.27 沪深300 -4.77 -6.81 -16.22 -31.08 刘恩阳 010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001 易丹阳 yidanyang@orientsec.com.cn 裴晓鹏 peixiaopeng@orientsec.com.cn 从特色原料药布局全产业链，走在前沿的创新药企 2022-04-09 业绩符合预期，产能扩张+坚持研发未来可期 买入（维持） 博瑞医药季报点评 —— 业绩符合预期，产能扩张+坚持研发未来可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：可比公司估值表 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 博瑞医药季报点评 —— 业绩符合预期，产能扩张+坚持研发未来可期 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 340 337 278 371 486 营业收入 785 1,052 1,389 1,856 2,429 应收票据、账款及款项融资 177 374 443 588 739 营业成本 354 461 587 801 1,053 预付账款 32 36 38 54 79 营业税金及附加 2 4 6 7 10 存货 203 200 348 472 577 营业费用 17 43 43 56 73 其他 195 46 108 131 97 管理费用及研发费用 220 276 325 394 510 流动资产合计 946 993 1,215 1,616 1,979 财务费用 5 6 73 97 90 长期股权投资 30 52 41 47 44 资产、信用减值损失 8 20 13 14 15 固定资产 233 238 439 1,201 1,792 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 在建工程 219 1,131 1,806 1,217 567 投资净收益 4 9 9 9 9 无形资产 49 81 100 118 135 其他 11 6 10 8 8 其他 350 475 288 354 353 营业利润 193 259 361 506 695 非流动资产合计 881 1,977 2,674 2,936 2,891 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 1,828 2,970 3,889 4,553 4,870 营业外支出 2 2 2 2 2 短期借款 140 257 966 1,125 770 利润总额 191 257 360 504 693 应付票据及应付账款 80 212 270 368 484 所得税 22 20 29 40 55 其他 72 114 121 130 141 净利润 169 238 331 464 638 流动负债合计 292 583 1,356 1,623 1,395 少数股东损益 (1) (6) 0 0 0 长期借款 78 619 19 19 19 归属于母公司净利润 170 244 331 464 638 应付债券 0 0 465 465 465 每股收益（元） 0.41 0.60 0.81 1.13 1.56 其他 26 26 0 0 0 非流动负债合计 104 645 484 484 484 主要财务比率 负债合计 395 1,228 1,840 2,107 1,879 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 1 63 63 63 63 成长能力 实收资本（或股本） 410 410 410 410 410 营业收入 56.1% 34.0% 32.0% 33.6% 30.9% 资本公积 701 739 739 739 739 营业利润 59.1% 34.1% 39.5% 40.0% 37.4% 留存收益 346 555 837 1,234 1,778 归属于母公司净利润 52.9% 43.6% 35.6% 40.2% 37.5% 其他 (25) (26) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,433 1,742 2,049 2,446 2,991 毛利率 54.9% 56.2% 57.8% 56.9% 56.6% 负债和股东权益总计 1,828 2,970 3,889 4,553 4,870 净利率 21.6% 23.2% 23.8% 25.0% 26.3% ROE 12.4% 15.7% 18.1% 21.2% 24.0% 现金流量表 ROIC 11.8% 11.4% 13.0% 14.6% 17.3% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 169 238 331 464 638 资产负债率 21.6% 41.4% 47.3% 46.3% 38.6% 折旧摊销 38 43 65 149 272 净负债率 0.0% 32.5% 58.5% 51.7% 26.6% 财务费用 5 6 73 97 90 流动比率 3.24 1.70 0.90 1.00 1.42 投资损失 (4) (9) (9) (9) (9) 速动比率 2.51 1.36 0.64 0.71 1.00 营运资金变动 108 (66) (157) (180) (154) 营运能力 其它 (161) (35) 196 (76) (7) 应收账款周转率 4.3 3.8 3.4 3.6 3.7 经营活动现金流 155 176 499 445 831 存货周转率 2.0 2.2 2.1 2.0 2.0 资本支出 (244) (971) (952) (331) (224) 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.4 0.5 长期投资 (24) (22) 11 (6) 3 每股指标（元） 其他 (274) 103 (43) (11) 43 每股收益 0.41 0.60 0.81 1.13 1.56 投资活动现金流 (542) (890) (983) (347) (178) 每股经营现金流 0.38 0.43 1.22 1.09 2.03 债权融资 106 565 (161) 0 0 每股净资产 3.49 4.09 4.84 5.81 7.14 股权融资 0 38 0 0 0 估值比率 其他 80 101 586 (5) (538) 市盈率 46.4 32.3 23.8 17.0 12.4 筹资活动现金流 186 704 425 (5) (538) 市净率 5.5 4.7 4.0 3.3 2.7 汇率变动影响 (13) 4 - 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 35.8 27.4 16.9 11.2 8.0 现金净增加额 (214) (6) (59) 93 115 EV/EBIT 42.7 31.9 19.4 14.0 10.8 资料来源：东方证券研究所 依据《 发 布 博瑞医药季报点评 —— 业绩符合预期