22Q1扣非业绩高增，VR驶入快车道驱动22H1盈利

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月27日 公司研究 22Q1扣非业绩高增，VR驶入快车道驱动22H1盈利 ——歌尔股份（002241.SZ）跟踪报告之四 买入（维持） 当前价：27.63元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：蔡微未 执业证书编号：S0930522040001 市场数据 总股本(亿股) 34.16 总市值(亿元)： 943.93 一年最低/最高(元)： 27.38/58.43 近3月换手率： 87.82% 股价相对走势 -26%-6%15%35%55%04/2107/2110/2101/22歌尔股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -16.54 -23.30 -0.32 绝对 -25.32 -43.00 -25.50 资料来源：Wind 相关研报 2021表现亮眼，2022Q1指引向好——歌尔股份（002241.SZ）跟踪报告之三（2022-03-31） 事件： 公司发布2022年第一季度报告及2022H1业绩预告，2022Q1实现营收201.12亿元，同增43.37%；实现归母净利润9.01亿元，同降6.71%；实现扣非归母净利润8.78亿元，同增46.06%。2022H1公司预计实现归母净利润20.77- 24.23亿元，同增20%-40%，其中Q2单季度预计实现归母净利润11.76-15.22亿元，同增53.73%- 98.98%。 点评： 2022Q1 VR及智能游戏主机等产品持续推动扣非业绩高增长。受益于公司VR虚拟现实、智能游戏主机等产品销售收入的增长，2022Q1公司实现营收201.12亿元，同增43.37%。盈利方面，22Q1公司实现归母净利润9.01亿元，同降6.71%，其中22Q1非经常性损益相对同期差异较大，22Q1非经常性收益为0.23亿，21Q1为3.65亿元，差异主要由交易性金融资产和负债中Kopin Corporation权益性投资公允价值变动导致，22Q1交易性金融资产和负债公允价值为损失589.01万，去年同期为收益4.03亿元。扣除非经常性损益后，公司2022Q1公司实现扣非归母净利润8.78亿元，同增46.06%，实现高增长。 22H1业绩高速预增，VR进入快车道。受公司VR虚拟现实、智能游戏主机等产品销售收入增长驱动，公司22H1预计盈利高速增长，预计实现归母净利润20.77- 24.23亿元，同增20%-40%；预计实现扣非归母净利润19.03-21.85亿元，同增35%-55%。其中Q2单季度预计实现归母净利润11.76-15.22亿元，同增53.73%- 98.98%；预计实现扣非归母净利润10.25-13.07亿元，同增26.77%-61.65%。VR业务驶入快车道，有望持续推动业绩，据IDC预计， 2022年全球VR头显出货量将达到1,573万台，同比增长43.6%。歌尔为VR/AR组装龙头，VR代工业务绑定优质大客户，客户覆盖全球主流VR头显品牌并达成长期深度合作，包括META、索尼、HTC和Pico等，独家代工META Quest2，中高端VR头显出货量占全球总量一半以上。未来随着VR/AR全球需求量的进一步上升，公司智能硬件业务有望持续增长。 研发持续加码，控费成效显著，现金流大幅改善。公司研发持续加码，22Q1研发费用同增58.07%至11.14亿元，研发费用率提升0.52pct。目前公司已建立起将材料、电子电路、软件算法、先进工艺等多种技术融合的产品研发和制造平台，并与清华大学等高校及科研机构开展长期合作。控费方面，公司22Q1销售/管理/财务费用率分别为0.70%/ 2.36%/ 0.24%，合计3.3%，同降1.26pct，控费成效显著。此外，22Q1公司经营性活动现金流14.66亿元，同增67.93%，主要系公司经营规模扩大、销售回款增加。 盈利预测、估值与评级：在半导体国产零组件自给率提升的背景下，TWS下游市场稳定成长、VR/AR出货量快速提升将推动公司智能声学整机、智能硬件业务高速发展，驱动歌尔步入快速成长通道。我们维持2022-2024净利润预测，分别为57.64亿/ 74.94/93.68亿元。对应PE分别为16X/13X/10X，维持“买入”评级。 风险提示：可穿戴设备市场发展进程缓慢或不及预期的风险；5G建设进度变缓或政策变化带来的风险；受全球宏观经济下行的影响。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 歌尔股份（002241.SZ） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 57,742.74 78,221.42 100,201.64 125,372.29 152,126.73 营业收入增长率 64.29% 35.47% 28.10% 25.12% 21.34% 净利润（百万元） 2,848.01 4,274.70 5,764.11 7,494.03 9,368.39 净利润增长率 122.41% 50.09% 34.84% 30.01% 25.01% EPS（元） 0.87 1.25 1.69 2.19 2.74 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.49% 15.64% 17.79% 19.12% 19.67% P/E 32 22 16 13 10 P/B 4.6 3.5 2.9 2.4 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-26，2020年总股本为3275.44百万股，2021-2024年总股本为3416.32百万股。 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 歌尔股份（002241.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 57,743 78,221 100,202 125,372 152,127 营业成本 48,484 67,168 85,833 107,381 130,251 折旧和摊销 2,137 2,706 1,481 1,571 1,640 税金及附加 200 222 200 226 274 销售费用 476 445 536 639 761 管理费用 1,630 1,952 2,455 3,072 3,727 财务费用 491 167 137 -5 -183 研发费用 3,426 4,170 5,393 6,494 7,888 投资收益 139 469 0 0 0 营业利润 3,261 4,683 6,397 8,186 10,287 利润总额 3,222 4,606 6,388 8,177 10,278 所得税 370 299 574 633 859 净利润 2,852 4,307 5,814 7,544 9,418 少数股东损益 4 32 50 50 50 归属母公司净利润 2,848 4,275 5,764 7,494 9,368 EPS(元) 0.87 1.25 1.69 2.19 2.74 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 7,682 8,598 10,850 14,809 16,729 净利润 2,848 4,275 5,764 7,494 9,368 折旧摊销 2,137 2,706 1,481 1,571 1,640 净营运资金增加 232 2,036 -341 -2,470 -2,418 其他 2,465 -419 3,947 8,214 8,139 投资活动产生现金流 -5,301 -6,768 -3,932 -125 -100 净资本支出 -5,549 -6,840 193 -50 -50 长期投资变化 337 437 0 0 0 其他资产变化 -89 -366 -4,125 -75 -50 融资活动现金流 1,642 387 -4,095 -1,751 -528 股本变化 30 141 0 0 0 债务净变化 1,976 -1,985 -3,441 -1,245 0 无息负债变化 8,877 5,749 4,280 12,384 12,985 净现金流 3,819 2,225 2,824 12,933 16,101 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 49,118 61,079 67,042 85,015 106,497 货币资金 7,788 10,049 12,872 25,805 41,906 交易性金融资产 251 119 4,328 4,328 4,328 应收账款 9,952 11,899 12,435 15,559 18,879 应收票据 93 50 0 0 0 其他应收款（合计） 56 375 872 1,091 1,324 存货 9,171 12,082 12,008 15,023 18,222 其他流动资产 523 490 569 594 656 流动资产合计 28,129 35,162 43,539 62,954 85,973 其他权益工具 357 466 466 466 466 长期股权投资 337 437 437 437 437 固定资产 14,675 18,123 17,232 16,118 14,839 在建工程 2,079 2,127 1,595 1,196 897 无形资产 2,730 2,763 2,757 2,751 2,746 商誉 17 17 17 17 17 其他非流动资产 258 837 890 890 890 非流动资产合计 20,989 25,917 23,504 22,061 20,524 总负债 29,384 33,148 33,986 45,125 58,111 短期借款 3,190 4,285 1,245 0 0 应付账款 15,527 18,530 23,298 32,214 40,378 应付票据 1,798 2,743 3,433 4,295 5,210 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 7 15 15 15 15 流动负债合计 22,736 29,803 30,856 41,796 54,570 长期借款 2,754 2,204 2,204 2,204 2,204 应付债券 3,031 0 0 0 0 其他非流动负债 539 751 924 1,123 1,334 非流动负债合计 6,648 3,345 3,130 3,329 3,541 股东权益 19,734 27,931 33,056 39,890 48,386 股本 3,275 3,416 3,416 3,416 3,416 公积金 5,182 10,925 11,186 11,186 11,186 未分配利润 11,500 15,373 20,192 26,976 35,422 归属母公司权益 19,653 27,328 32,403 39,186 47,633 少数股东权益 80 604 654 704 754 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 16.03% 14.13% 14.34% 14.35% 14.38% EBITDA率 10.65% 9.93% 7.75% 7.78% 7.72% EBIT率 6.86% 6.36% 6.27% 6.52% 6.64% 税前净利润率 5.58% 5.89% 6.38% 6.52% 6.76% 归母净利润率 4.93% 5.46% 5.75% 5.98% 6.16% ROA 5.81% 7.05% 8.67% 8.87% 8.84%