芯片保供能力强，逆变器出货高增，储能迎爆发式增长

事件：2021年实现营收33.12亿元，同增58.92%；归母净利润4.74亿元，同增48.96%。其中2021Q4实现营收10.09亿元，同增37.55%，环增18.63%；实现归属母公司净利润1.11亿元，同增2.69%，环降11.26%。 2022Q1实现营收11.02亿元，同增78.72%，环增9.28%；归母净利润1.64亿元，同增54.97%，环增48.33%，业绩符合市场预期。 芯片保供能力强，市占率快速提升。2021年公司并网逆变器收入28.43亿元，同增43.45%，出货66-68万台，按单台功率20kw计算，对应13-14GW，同增60%左右，对应市占率约9~10%，同增约2pct。其中2021Q4销18-20万台，对应3.7-3.9GW。我们预计2022Q1并网逆变器实现收入9亿元左右，出货18-20万台，对应3.6-4GW，同增46%，我们预计2022Q2公司出货将持续环比提升20-30%，全年看，公司芯片保供能力强，我们预计出货将实现翻倍增长，市占率提升至12%+，2025年市占率目标20%，成长性强。 2022Q2逆变器盈利持续改善。公司2021Q4研发费用7100万元，同增121.9%，2022Q1研发费用5200万元，同增100%，研发持续投入加强产品竞争力。2022Q1公司综合毛利率29.5%，环增0.2pct，原因有2:1）海外销售占比提高至58%左右；2）1月份海外提价10pct。我们预计2022Q2毛利率将环比提升3~6pct，原因有：1）人民币汇率贬值；2）2022年1月海外提价10pct+2022年3月国内提价5~10pct将在2022Q2充分体现；3）海运费用下降。公司2022Q1欧洲收入占比约42%，后续将持续收益欧洲光储需求爆发。 储能迎爆发式增长，在手订单充足。2021年公司储能逆变器实现收入1.76亿元，同增370.85%，储能占收入比重5.3%，同比提升3.5pct，出货3-3.5万台。我们预计2022Q1储能逆变器实现收入1-1.5亿元，出货2-2.5万台，同环比+267%/+70%左右，储能2022Q1实际在手订单超5万台，2022Q2需求持续爆发，我们预计接单量超2022Q1，我们预计若全年物流稳定，储能出货或超20万台，同比翻五倍增长 盈利预测与投资评级：基于公司芯片保供能力强，海外售价提升，储能业务发力，我们维持此前盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.5/16.5/23.2亿元，同比+122%/+58%/40%，对应PE分别为40/25/18倍，给予公司2022年55倍PE，对应目标价233元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 2021年公司归属母公司净利润4.74亿元，同比增长48.96%。公司发布2021年年报，报告期内实现营业收入33.12亿元，同比增长58.92%；实现利润总额5.29亿元，同比增长42.72%；实现归属母公司净利润4.74亿元，同比增长48.96%。其中2021Q4实现营业收入10.09亿元，同比增长37.55%，环比增长18.63%；实现归属母公司净利润1.11亿元，同比增长2.69%，环比下降11.26%。2022Q1实现营业收入11.02亿元，同比增长78.72%，环比增长9.28%；实现归属母公司净利润1.64亿元，同比增长54.97%，环比增长48.33%。2021年毛利率为28.71%，同比下降3.11pct，2022Q1毛利率29.52%，同比下降2.70pct，环比增长0.23pct；2021年归母净利率为14.30%，同比下降0.96pct，2022Q1归母净利率14.91%，同比下降2.29pct，环比增长3.93pct。业绩符合市场预期。 图1：2021年收入33.12亿元，同比增长58.92%；盈利4.74亿元，同比增长48.96%（单位：亿元） 图2：2021年收入33.12亿元，同比+58.92% 图3：2021年归母净利润4.74亿元，同比+48.96% 图4：2022Q1收入11.02亿元，同比+78.72% 图5：2022Q1归母净利润1.64亿元，同比+54.97% 图6：2021年毛利率、净利率同比-3.11、-0.96pct 图7：2022Q1毛利率、净利率同比-2.7、-2.29pct 芯片保供能力强，市占率快速提升。2021年公司并网逆变器收入28.43亿元，同增43.45%，出货66-68万台，按单台功率20kw计算，对应13-14GW，同增60%左右，对应市占率约9~10%，同增约2pct。其中2021Q4销18-20万台，对应3.7-3.9GW。我们预计2022Q1并网逆变器实现收入9亿元左右，出货18-20万台，对应3.6-4GW，同增46%，公司引入新的海外芯片供应商，在淡季2022Q1出货实现大幅增长，表现好于行业，我们预计2022Q2公司出货将持续环比提升20-30%，全年看，公司芯片保供能力强，我们预计出货将实现翻倍增长，市占率提升至12%+，2025年市占率目标20%，成长性强。 2022Q2逆变器盈利持续改善。公司2021Q4研发费用7100万元，同增121.9%，2022Q1研发费用5200万元，同增100%，研发持续投入加强产品竞争力。2022Q1公司综合毛利率29.5%，环增0.2pct，原因有2:1）海外销售占比提高至58%左右；2）1月份海外提价10pct。我们预计2022Q2毛利率将环比提升3~6pct，原因有：1）人民币汇率贬值；2）2022年1月海外提价10pct+2022年3月国内提价5~10pct将在2022Q2充分体现；3）海运费用下降。公司2022Q1欧洲收入占比约42%，后续将持续收益欧洲光储需求爆发。 图8：公司逆变器出货情况（GW） 储能迎爆发式增长，在手订单充足。2021年公司储能逆变器实现收入1.76亿元，同增370.85%，储能占收入比重5.3%，同比提升3.5pct，出货3-3.5万台。我们预计2022Q1储能逆变器实现收入1-1.5亿元，出货2-2.5万台，同环比+267%/+70%左右，储能2022Q1实际在手订单超5万台，2022Q2需求持续爆发，我们预计接单量超2022Q1，我们预计若全年物流稳定，储能出货或超20万台，同比翻五倍增长。 图9：公司储能营收（亿元） 经营规模扩大，期间费用率略有下降。公司2021年期间费用同比增长51.80%至5.01亿元，期间费用率下降0.71个百分点至15.52%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升24.85%、上升43.71%、上升83.48%、上升2070.28%至1.54亿元、3亿元、1.73亿元、0.47亿元；费用率分别下降1.27、下降0.96、上升0.7、上升1.52个百分点至4.66%、9.06%、5.22%、1.41%。2022Q1，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+39.24%/+59.77%/+101.51%/+1013.51%， 费用率分别为3.64%/7.87%/4.70%/2.88%。销售费用、管理费用大幅增加，主要系经营规模扩大，增加销售人员管理人员支出所致，研发费用大幅增加主要系增加研发加快产品迭代所致，财务费用大幅增加主要系汇率波动及锦浪智慧融资规模扩大所致。 图10：2021年期间费用5.01亿元，同比+51.80% 图11：2022Q1期间费用率14.38%，同比+0.45pct 现金流大幅增长，存货大幅提升。2021年经营活动现金流量净流入6.33亿元，同比增长73.42%，其中经营活动现金流量净额1.49亿元；销售商品取得现金25.69亿元，同比增长59.72%。2021年末合同负债0.89亿元，比年初增长0.57亿元。2021年末应收账款4.82亿元，较年初增长1.72亿元，应收账款周转天数下降4.85天至43.06天。 2021年末存货12.91亿元，较年初上升8.32亿元；存货周转天数上升59.4天至133.34天。2022Q1经营活动现金净流入0.57亿元,同比增长123.89%。2022Q1销售商品取得现金增长7.46亿元,同比增长70.43%。2022Q1末合同负债增长0.70亿元,同比增长0.22亿元。2022Q1末存货增长14.77亿元,同比增长8.32亿元。2022Q1末应收账款增长6.47亿元,同比增长2.61亿元。存货大幅增加主要系销售快速增长及公司加大原材料备库所致。 图12：2022Q1现金净流入0.57亿元，同比+123.89% 图13：2022Q1期末合同负债0.70亿元 图14：2022Q1期末存货14.77亿元 图15：2022Q1期末应收账款6.47亿元 盈利预测与投资评级：基于公司芯片保供能力强，海外售价提升，储能业务发力，我们维持此前盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.5/16.5/23.2亿元，同比+122%/+58%/40%，对应PE分别为40/25/18倍，给予公司2022年55倍PE，对应目标价233元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。