2022Q1业绩不及预期，2022Q2起芯片问题逐步解决，储能增长亮眼

事件：2021年实现营收26.78亿元，同增68.53%；归母净利润2.8亿元，同增7.4%。其中2021Q4营收9.59亿元，同增75.02%，环增51.89%； 归母净利润0.64亿元，同增1.40%，环增3.80%。2022Q1实现营收6.5亿元，同增46.16%，环降32.27%；归母净利润0.09亿元，同降86.54%，环降85.38%，公司业绩低于市场预期，主要是芯片紧缺影响出货，同时销售、研发费用高增所致。 芯片紧缺影响出货，2022Q2开始逐步改善。2021年公司并网逆变器收入19.54亿元，同增43%，出货量约44.72万台，按照单台14kw计算对应6.2-6.3GW，同增约35%，市占率提升至4%。其中2021Q4出货约11-12万台。我们预计公司2022Q1出货8-8.5万台，环比下降39%，主要是受制于疫情和芯片紧缺，公司产能未完全发挥。2022Q1逆变器毛利率约33%，略有提升，主要是海外占比达90%且提价10%所致。 2022Q2看涨价继续传导，海外运费降低，叠加人民币汇率贬值，盈利或将有所改善。2022年2月底公司已引入新的国内芯片供应商，我们预计2022Q2起公司出货将明显提升，全年出货70-75万台，同增60%左右。 储能增长亮眼，户用光伏逐步起量。2021年公司储能逆变器收入4.78亿元，同增200%，出货约6.08万台，占比12%左右。2022Q1储能销3万台左右，同环比+340%/+50%左右，公司深耕欧洲户用市场，将充分受益欧洲光储市场爆发，我们预计2022年公司储能逆变器出货10-12万台，叠加电池pack业务逐步上量，储能业务占比将进一步提升。2021年底开始公司拓展户用光伏新业务，布局200个县，开发能力强，资金问题逐步解决，业务体量逐步扩大，2022年计划开发0.5-1GW规模，成为新的增长点。 盈利预测与投资评级：基于公司受疫情影响芯片短缺，管理和研发费用高企，我们下调公司2022-2024年业绩为4.21、6.62、9.59亿元（2022、2023年前值为6.73、10.32亿元），同比+51%/57%/45%，对应PE分别为38、24、17倍，下调至“增持”评级。 风险提示：政策不及预期，市场竞争加剧等。 2021年公司实现营业收入26.78亿元，同比增长68.53%。公司发布2021年年报，2021年实现营业收入26.78亿元，同比增长68.53%；实现利润总额2.96亿元，同比下降2.12%；实现归属母公司净利润2.8亿元，同比增长7.40%。其中2021Q4实现营业收入9.59亿元，同比增长75.02%，环比增长51.89%；实现归属母公司净利润0.64亿元，同比增长1.40%，环比增长3.80%。2022Q1实现营业收入6.5亿元，同比增长46.16%，环比下降32.27%；实现归属母公司净利润0.09亿元，同比下降86.54%，环比下降85.38%。 2021年毛利率为31.66%，同比下降5.94pct，2022Q1毛利率30.12%，同比下降7.68pct，环比增长3.64pct；2021年归母净利率为10.44%，同比下降5.94pct，2022Q1归母净利率1.45%，同比下降14.28pct，环比下降5.26pct。公司业绩低于市场预期，主要是芯片紧缺影响出货，同时销售、研发费用高增所致。 图1：2021年收入26.78亿元，同比增长68.53%；盈利2.8亿元，同比增长7.40% 图2：2021年收入26.78亿元，同比+68.53% 图3：2021年归母净利润2.8亿元，同比+7.40% 图4：2022Q1收入6.5亿元，同比+46.16% 图5：2022Q1归母净利润0.09亿元，同比-86.54% 图6：2021年毛利率、净利率同比-5.94、-5.94pct 图7：2022Q1毛利率、净利率同比-7.68、-14.28pct 芯片紧缺影响出货，2022Q2开始逐步改善。2021年公司并网逆变器收入19.54亿元，同增43%，出货量约44.72万台，按照单台14kw计算对应6.2-6.3GW，同增约35%，市占率提升至4%。其中2021Q4出货约11-12万台。我们预计公司2022Q1出货8-8.5万台，环比下降39%，主要是受制于疫情和芯片紧缺，公司产能未完全发挥。2022Q1逆变器毛利率约33%，略有提升，主要是海外占比达90%且提价10%所致。2022Q2看涨价继续传导，海外运费降低，叠加人民币汇率贬值，盈利或将有所改善。2022年2月底公司已引入新的国内芯片供应商，我们预计2022Q2起公司出货将明显提升，全年出货70-75万台，同增60%左右。 图8：公司逆变器营收（亿元） 图9：公司逆变器单瓦价格（元/W） 储能增长亮眼，户用光伏逐步起量。2021年公司储能逆变器收入4.78亿元，同增200%，出货约6.08万台，占比12%左右。2022Q1储能销3万台左右，同环比+340%/+50%左右，公司深耕欧洲户用市场，将充分受益欧洲光储市场爆发，我们预计2022年公司储能逆变器出货10-12万台，叠加电池pack业务逐步上量，储能业务占比将进一步提升。2021年底开始公司拓展户用光伏新业务，布局200个县，开发能力强，资金问题逐步解决，业务体量逐步扩大，2022年计划开发0.5-1GW规模，成为新的增长点。 图10：公司储能业务营收（亿元） 经营规模扩大，期间费用率有所上升。公司2021年期间费用同比增长91.39%至5.47亿元，期间费用率上升2.44个百分点至20.41%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升61.17%、上升97.76%、上升104.85%、上升591.65%至2.11亿元、2.94亿元、1.88亿元、0.42亿元；费用率分别下降0.36、上升1.62、上升1.25、上升1.17个百分点至7.87%、10.99%、7.04%、1.55%。2022Q1，销售、管理（含研发）、研发 、 财务费用分别同比+99.67%/+129.45%/+139.90%/+100.04%， 费用率分别为10.50%/16.19%/10.46%/1.47%。销售费用、管理费用大幅增加主要系销售人员、管理人员支出增加及实施股权激励计划所致，研发费用大幅增加主要系研发团队扩张，职工薪酬及研发投入增加所致，财务费用大幅增加主要系汇兑损失所致。 图11：2021年期间费用5.47亿元，同比+91.39% 图12：2022Q1期间费用率28.16%，同比+9.09pct 现金流净流入有所下降，存货大幅上升。2021年经营活动现金流量净流入2.96亿元，同比下降32.68%。2021年末合同负债1.04亿元，较年初增长0.2亿元。2021年末应收账款3.1亿元，较年初增长1.62亿元，应收账款周转天数上升1.08天至30.81天。 2021年末存货8.55亿元，较年初上升5.05亿元，主要系增加战略性备货所致；存货周转天数上升21.59天至118.47天。2022Q1经营活动现金净流出1.79亿元，同比降低462.34%。2022Q1销售商品取得现金6.66亿元，同比增长111.90%。2021年末合同负债1.38亿元,同比增长0.80亿元。2022Q1末存货11.96亿元,同比增长7.44亿元。2021Q4末应收账款3.00亿元,同比增长1.09亿元。 图13：2022Q1现金净流出1.79亿元，同比-462.34% 图14：2022Q1期末合同负债1.38亿元，同比+138.62% 图15：2022Q1期末存货11.96亿元 图16：2022Q1期末应收账款3亿元 盈利预测与投资评级：基于公司受疫情影响芯片短缺，管理和研发费用高企，我们下调公司2022-2024年业绩为4.21、6.62、9.59亿元（2022、2023年前值为6.73、10.32亿元），同比+51%/57%/45%，对应PE分别为38、24、17倍，下调至“增持”评级。 风险提示：政策不及预期，市场竞争加剧等。