2021年报、2022年一季报点评：短期经营承压，研发成果显著

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 动物疫苗及兽药 2022年04月26日 科前生物（688526）2021年报&2022年一季报点评 推荐 （维持） 短期经营承压，研发成果显著 目标价：22.8元 当前价：16.84元 事项：  2021年公司实现营收11.03亿元，同比增长30.81%，归母净利5.71亿元，同比增长27.45%。其中21Q4实现营收3.27亿元，同比增长36.97%，归母净利1.85亿元，同比增长44.33%。22Q1实现营收2.03亿元，同比下降36.46%，归母净利9077万元，同比下降46.28%。 评论：  2021年收入利润稳健增长，22年一季度显著承压。2021年公司实现营收11.03亿元，同增30.81%。按照适用动物分类，其中猪用疫苗继续保持强有力的竞争优势，全年实现收入10.57亿元，同增29.85%，占营收比例继续保持在95%以上；禽用疫苗收入1128万元，同比下降11.23%，主要受到下游禽养殖景气度低迷拖累；宠物疫苗等在内的其他产品收入1499万元，同比增长79.54%，新赛道布局取得积极成效。此外，按照销售模式分类，其中直销收入达5.82亿元，同增26.68%，经销收入达5.02亿元，同增33.44%，得益于公司积极优化网络市场客户销售渠道，积极开展县市级疫苗推广会议，加速网络下沉向乡镇延伸等举措，公司经销业务录得快于直销业务的收入增速。在利润方面，2021年公司归母净利5.71亿元，同比增长27.45%，基本与收入增速保持一致。2022年一季度，下游生猪养殖行业持续深亏极大地冲击了动保产品需求，公司实现收入2.03亿元，同比大幅下滑36.46%，包括伪狂犬、腹泻、圆环等在内的主要产品销售均有明显回落。实现归母净利9077万元，同比下滑46.28%，为20Q2以来的最差单季度盈利。  加码研发成果显著，工艺提升巩固产品优势。研发方面，公司坚持自主研发和合作研发相结合，持续提升研发创新能力，2021年公司投入研发经费8000万元，同比增长35.42%，占营收比例达到7.3%，同比增加0.3pct。从成果来看，公司21年获得包括猪伪狂犬病gE基因缺失灭活疫苗（HNX-12株）在内的5项新兽药证书、3项临床批件、和7件授权发明专利。此外，猪圆副二联亚单位疫苗、猪传胸基因缺失活疫苗、禽新流法腺四联灭活疫苗等重要产品也已进入新药申报阶段，有望陆续实现产品落地；宠物管线中，猫三联疫苗基本完成实验室研究，准备申报临床试验。工艺方面，公司积极推进产能扩充和工艺技术升级，报告期内新增8条生产线并通过GMP认证，实现伪狂犬病毒的悬浮培养多级放大工艺，并攻克了猪流行性腹泻、δ冠状病毒、轮状病毒全悬浮无血清规模化培养工艺，大大提升多个产品系列的安全性、有效性、批间稳定性和生产效率，不断巩固公司产品的竞争优势和领先地位。  盈利预测与投资建议：基于对下游养殖端景气度恢复节奏的预期，我们调整公司22-23年盈利预测，预计22-23年分别实现归母净利5.29、6.29亿元（前值6.45、7.49亿元），并引入2024年盈利预测7.06亿元。参考同行业可比公司估值水平，给予2022年20倍估值，调整目标价至22.8元，维持“推荐”评级。  风险提示：竞争加剧、下游议价能力增强挤压动保企业利润空间；新品研发进展不及预期；产品质量问题。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 1103 1178 1390 1544 同比增速(%) 30.8% 6.8% 18.0% 11.1% 归母净利润(百万) 571 529 629 706 同比增速(%) 27.5% -7.2% 18.8% 12.3% 每股盈利(元) 1.23 1.14 1.35 1.52 市盈率(倍) 14 15 12 11 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：陈鹏 电话：021-20572579 邮箱：chenpeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360521080002 公司基本数据 总股本(万股) 46,513.32 已上市流通股(万股) 11,964.51 总市值(亿元) 78.33 流通市值(亿元) 20.15 资产负债率(%) 14.94 每股净资产(元) 6.97 12个月内最高/最低价 45.45/16.84 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《科前生物（688526）2021年三季报点评：养殖行情低迷下公司三季度业绩同比下滑，中长期成长属性仍看好》 2021-10-29 《科前生物（688526）2021年中报点评：短期业绩承压，持续创新远景广阔》 2021-08-30 《科前生物（688526）2021年一季报点评：一季度取得开门红，优质产能落地有望放大产品优势》 2021-04-27 -61%-39%-17%5%21/0421/0721/0921/1122/0222/042021-04-26~2022-04-25科前生物沪深300华创证券研究所 科前生物（688526）2021年报&2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 555 1393 1946 2501 营业收入 1103 1178 1390 1544 应收票据 7 25 31 34 营业成本 223 311 360 392 应收账款 268 212 270 308 税金及附加 6 6 8 8 预付账款 10 28 38 37 销售费用 134 143 169 187 存货 109 170 190 201 管理费用 75 53 63 69 合同资产 0 0 0 0 研发费用 80 85 101 112 其他流动资产 812 434 481 578 财务费用 -65 -23 -27 -32 流动资产合计 1761 2262 2956 3659 信用减值损失 -8 -8 -8 -8 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 515 600 610 604 投资收益 5 5 5 5 在建工程 389 289 249 219 其他收益 14 14 14 14 无形资产 57 52 46 42 营业利润 661 613 728 818 其他非流动资产 1003 1001 1003 1002 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 1964 1942 1908 1867 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 3725 4204 4864 5526 利润总额 660 612 727 817 短期借款 18 27 36 45 所得税 89 83 98 111 应付票据 20 7 10 14 净利润 571 529 629 706 应付账款 196 251 331 354 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 571 529 629 706 合同负债 63 67 80 88 NOPLAT 515 509 605 678 其他应付款 31 31 31 31 EPS(摊薄)（元） 1.23 1.14 1.35 1.52 一年内到期的非流动负债 60 60 60 60 其他流动负债 105 87 102 115 主要财务比率 流动负债合计 493 530 650 707 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 30.8% 6.8% 18.0% 11.1% 其他非流动负债 79 79 79 79 EBIT增长率 22.2% -1.1% 18.9% 12.0% 非流动负债合计 79 79 79 79 归母净利润增长率 27.5% -7.2% 18.8% 12.3% 负债合计 572 609 729 786 获利能力 归属母公司所有者权益 3153 3595 4135 4740 毛利率 79.8% 73.6% 74.1% 74.6% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 51.7% 44.9% 45.2% 45.7% 所有者权益合计 3153 3595 4135 4740 ROE 18.1% 14.7% 15.2% 14.9% 负债和股东权益 3725 4204 4864 5526 ROIC 36.1% 23.5% 23.4% 22.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 15.3% 14.5% 15.0% 14.2% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 5.0% 4.6% 4.2% 3.9% 经营活动现金流 531 554 728 751 流动比率 3.6 4.3 4.5 5.2 现金收益 569 597 706 780 速动比率 3.4 3.9 4.3 4.9 存货影响 -38 -61 -20 -11 营运能力 经营性应收影响 -80 22 -75 -38 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 经营性应付影响 83 42 83 26 应收账款周转天数 69 73 62 67 其他影响 -2 -46 33 -6 应付账款周转天数 276 259 292 315 投资活动现金流 -331 -70 -70 -65 存货周转天数 145 162 181 180 资本支出 -413 -70 -70 -65 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.23 1.14 1.35 1.52 其他长期资产变化 82 0 0 0 每股经营现金流 1.14 1.19 1.57 1.61 融资活动现金流 -121 354 -105 -131 每股净资产 6.78 7.73 8.89 10.19 借款增加 18 9 9 9 估值比率 股利及利息支付 -137 -89 -102 -116 P/E 14 15 12 11 股东融资 2 2 2 2 P/B 2 2 2 2 其他影响 -4 432 -14 -26 EV/EBITDA 20 20 17 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 科前生物（688526）2021年报&2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 农业组团队介绍 分析师：陈鹏 中国人民大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin