盈利能力短期承压，冷冻烘焙高景气成长

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 立高食品（300973）\食品饮料 盈利能力短期承压，冷冻烘焙高景气成长 事件： 公司发布2021年年报和2022年一季报，2021全年实现营收28.17亿元，同比上升55.66%；实现归母净利润2.83亿元，同比上升21.98%。2022年Q1实现营收6.3亿元，同比上升8.83%；实现归母净利润0.4亿元，同比下降45.29%。 点评：  全年营收保持高增，毛利下滑致利润承压 收入端：2021年公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料较去年同期分别增长79.7%/26.95%/29.27%/33.17%，冷冻烘焙产品在行业高景气的背景下依旧保持高速增长。成本端：原材料价格上涨对毛利率影响较大，除水果制品外其余品类毛利率均出现了4%以上的下滑，这一趋势在22年一季度仍然持续。费用端：运营成本大幅上涨，2021全年和22年Q1管理费用分别同增100.56%/133.81%，主要系股权激励及超额业绩奖励支出增加。  产能布局扩张，多元化渠道协同发展 冷冻烘焙市场需求量与日俱增，产能供给对业务拓展形成限制，因此公司积极进行产能扩张计划，河南工厂部分产能已释放，浙江二厂也已开建，预计至2022年下半年将陆续投产，另有佛山三水产能补充，预计2022年冷冻烘焙将新增至少8万吨产能。分渠道看，2021年经销/直销/零售端收入分别增长30.35%/144.6%/140.33%，公司不断加深布局烘焙店、饮品店、便利店等多样化销售渠道，实现产品和渠道的双轮驱动。  盈利预测与投资建议 我国连锁烘焙、中央厨房市场潜力巨大，冷冻烘焙产品渗透率提升将带来更多市场空间。我们上调2022-2023年营收预测至36.16/45.86亿元（原值为30.71/39.18亿元），同比增长28.36%/26.82%；考虑到原材料波动持续性增强及股权激励等费用增加，我们调整2022-2023年净利润至3.50/5.05亿元（原值为4.37/5.97亿元），给予2024年营收及净利润预测分别为57.61亿元、6.93亿元，对应EPS分别为2.06/2.98/4.09元，对应当前股价PE分别为41/28/21倍，给予2022年1.5xPEG估值，对应目标价107.35元，维持“买入”评级。  风险提示 食品安全风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期风险等 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,809.69 2,816.98 3,615.88 4,585.66 5,760.96 增长率（%） 14.27% 55.66% 28.36% 26.82% 25.63% EBITDA（百万元） 330.23 423.60 530.14 752.14 995.71 净利润（百万元） 232.10 283.10 349.58 505.15 692.57 增长率（%） 27.95% 21.98% 23.48% 44.50% 37.10% EPS（元/股） 1.37 1.67 2.06 2.98 4.09 市盈率（P/E） 61.73 50.60 40.98 28.36 20.69 市净率（P/B） 21.97 7.22 6.42 5.54 4.67 EV/EBITDA 32.47 32.76 26.02 18.17 13.47 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年4月22日收盘价 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年04月25日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 买入 上次建议： 买入 当前价格： 84.6元 目标价格： 107.35元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 169/71 流通A股市值（百万元） 6,011 每股净资产（元） 11.09 资产负债率（%） 19.75 一年内最高/最低（元） 176.21/76.92 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 联系人 杨逸文 邮箱：yangyw@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《立高食品（300973）\食品饮料行业》一2021.08.27 2、《立高食品（300973）\食品饮料行业》一2021.08.25 请务必阅读报告末页的重要声明 -60%-41%-22%-3%16%2021-042021-082021-122022-04立高食品沪深300本报告仅供 ybjieshou@eastmoney.com邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 年报点评 图表1：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 204.23 784.03 947.33 1,174.84 1,544.39 营业收入 1,809.69 2,816.98 3,615.88 4,585.66 5,760.96 应收账款+票据 112.73 200.36 222.01 281.55 353.71 营业成本 1,117.10 1,833.78 2,335.86 2,943.99 3,681.25 预付账款 14.20 32.56 35.32 44.79 56.28 营业税金及附加 12.65 17.91 25.30 32.08 40.31 存货 140.54 281.94 315.38 397.48 497.02 营业费用 253.44 364.57 442.95 564.95 683.25 其他 10.74 33.87 59.12 74.97 94.19 管理费用 139.18 255.69 313.86 393.91 481.04 流动资产合计 482.45 1,332.76 1,579.15 1,973.64 2,545.58 财务费用 -0.06 -3.34 -0.42 -1.11 -2.15 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 -2.58 -8.25 -10.85 -8.25 -8.64 固定资产 290.73 591.29 695.46 895.92 1,067.68 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 83.59 313.05 385.88 333.70 281.53 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 69.04 155.91 152.01 148.12 144.22 其他 5.41 15.63 8.53 7.42 6.07 其他非流动资产 48.88 139.74 121.95 104.16 104.16 营业利润 290.22 355.74 496.02 651.00 874.69 非流动资产合计 492.24 1,199.99 1,355.30 1,481.90 1,597.59 营业外净收益 -0.18 -2.65 -1.15 -60.15 -21.15 资产总计 974.69 2,532.75 2,934.45 3,455.54 4,143.17 利润总额 290.04 353.09 435.88 629.85 863.55 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 57.95 69.99 86.30 124.70 170.97 应付账款+票据 140.54 235.75 297.74 375.25 469.22 净利润 232.10 283.10 349.58 505.15 692.57 其他 169.62 246.86 341.55 431.06 539.28 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 310.17 482.62 639.29 806.31 1,008.50 归属于母公司净利润 232.10 283.10 349.58 505.15 692.57 长期带息负债 0.00 53.75 53.75 53.75 53.75 长期应付款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 其他 12.53 10.80 10.80 10.80 10.80 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 12.53 64.56 64.56 64.56 64.56 成长能力 负债合计 322.70 547.17 703.84 870.87 1,073.06 营业收入 14.27% 55.66% 28.36% 26.82% 25.63% 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EBIT 27.24% 20.61% 24.50% 44.39% 37.00% 股本 127.00 169.34 169.34 169.34 169.34 EBITDA 27.43% 28.28% 25.15% 41.88% 32.38% 资本公积 105.01 1,197.83 1,197.83 1,197.83 1,197.83 归属于母公司净利润 27.95% 21.98% 23.48% 44.50% 37.10% 留存收益 419.97 618.40 863.43 1,217.50 1,702.94 获利能力 股东权益合计 651.99 1,985.58 2,230.60 2,584.67 3,070.11 毛利率 38.27% 34.90% 35.40% 35.80% 36.10% 负债和股东权益总计 974.69 2,532.75 2,934.45 3,455.54 4,143.17 净利率 12.83% 10.05% 9.67% 11.02% 12.02% ROE 35.60% 14.26% 15.67% 19.54% 22.56% 现金流量表 ROIC 46.99% 45.13% 26.66% 30.95% 36.54% 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 232.10 283.10 349.58 505.15 692.57 资产负债 33.11% 21.60% 23.99% 25.20% 25.90% 折旧摊销 40.25 73.85 94.69 123.40 134.31 流动比率 1.56 2.76 2.47 2.45 2.52 财务费用 -0.06 -3.34 -0.42 -1.11 -2.15 速动比率 1.09 2.13 1.93 1.90 1.98 存货减少 -23.82 -141.39 -33.44 -82.11 -99.54 营运能力 营运资金变动 9.27 -69.51 73.58 0.05 -0.21 应收账款周转率 1