证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 锂电化学品 2022年04月22日 星源材质（300568）2022年一季度业绩点评 强推 （维持） 单平净利持续向上，隔膜老将踔厉风发 目标价：28.5元 当前价：18.68元 事项：  2022年4月22日，公司发布22Q1业绩预告，公司预计22Q1实现归母净利润1.62-1.72亿元，扣非净利润1.5-1.6亿元。按中值看，归母净利润1.67亿元，同增+170%，环增+137%，扣非净利润1.55亿元，同增+173%，环增+58%。 评论：  22Q1出货环比微增，单平净利稳步提升。 1）出货量：预计22Q1公司实现锂电隔膜出货量3.3亿平，22Q4约3.2亿平，环比实现微增，产能利用率维持高位，主要系一季度末新产能释放。 2）单平净利：从盈利能力看，公司单平净利润逐季度环比改善，生产规模效应、涂覆膜占比提升及海外客户占比提升带动公司盈利能力提升的逻辑不断兑现。以扣非净利润中值看，预计22Q1单平净利润达0.47元/平，环比21Q4的0.38元/平（扣除奖金因素影响）有显著提升，对比同行业公司我们预计公司盈利能力仍有较大提升空间，未来业绩有望实现量利齐升。  海外客户持续放量，客户结构不断优化。 随着公司海外客户进一步拓展放量，湿法涂覆隔膜占比持续提升将进一步带动单平净利边际上行。公司将进一步加大与LG化学、三星SDI、日本村田、SAFT等海外头部电池厂商的合作，海外出货持续放量，LG湿法及三星干法将带来较大增量；国内客户主要为宁德时代、比亚迪、国轩高科、中航锂电、亿纬锂能、欣旺达等主流电池厂商，22年干法出货量有望实现高速增长。  产能扩张持续加码，干湿法齐头并进。 预计2021年底公司具备16亿平基膜产能（10亿湿法+6亿干法），2022年底具备约30亿产能（20亿湿法+10亿干法），2023年底约45亿平基膜产能（30亿湿法+15亿干法），未来公司将坐拥深圳、合肥、常州、南通、瑞典等全球五大生产基地，有望顺利晋升一线隔膜龙头。  盈利预测与估值分析：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为 8.2/13.2/19.6亿元（22-23年前值为6.6/10.6亿元），同比增长189%/61%/49%，当前最新股价对应PE估值分别为 26/16/11倍。基于龙头隔膜厂商不断享受行业格局优化所带来的红利以及公司单平净利提升逻辑持续兑现，我们给予公司2023年25倍PE估值水平，对应股价为28.5元/股。维持“强推”评级。  风险提示：产能扩张不及预期；海外市场拓展不及预期；行业竞争加剧导致隔膜价格下降超预期；公司成本下降不及预期；公司大客户放量不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 1861 3058 4717 6528 同比增速(%) 92.5% 64.4% 54.3% 38.4% 归母净利润(百万) 283 817 1316 1959 同比增速(%) 133.5% 188.9% 61.1% 48.8% 每股盈利(元) 0.37 0.71 1.14 1.70 市盈率(倍) 51 26 16 11 市净率(倍) 3 4 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：彭广春 邮箱：pengguangchun@hcyjs.com 执业编号：S0360520110001 联系人：殷晟路 邮箱：yinshenglu@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 115,514.56 已上市流通股(万股) 101,409.78 总市值(亿元) 215.78 流通市值(亿元) 189.43 资产负债率(%) 42.47 每股净资产(元) 5.55 12个月内最高/最低价 58.96/18.26 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《星源材质（300568）2021年三季报点评：业绩环比高增，盈利拐点确立》 2021-10-31 《星源材质（300568）2021年中报点评：百亿湿法项目落户南通，打造全球五大生产基地》 2021-08-20 《星源材质（300568）重大事项点评：百亿湿法项目落户南通，打造全球五大生产基地》 2021-06-23 -40%4%48%93%21/0421/0721/0921/1122/0222/042021-04-22~2022-04-22星源材质沪深300华创证券研究所 星源材质（300568）2022年一季度业绩点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 969 1415 2128 2360 营业收入 1861 3058 4717 6528 应收票据 213 351 541 749 营业成本 1157 1719 2593 3483 应收账款 886 1223 1887 2611 税金及附加 16 28 42 60 预付账款 24 39 52 79 销售费用 40 61 94 131 存货 269 378 570 766 管理费用 163 183 283 392 合同资产 0 0 0 0 研发费用 111 138 212 261 其他流动资产 511 501 630 770 财务费用 72 150 200 249 流动资产合计 2872 3907 5808 7335 信用减值损失 -10 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -22 0 0 0 长期股权投资 60 60 60 60 公允价值变动收益 1 0 0 0 固定资产 3362 5526 7173 8416 投资收益 10 10 10 10 在建工程 497 997 1297 1537 其他收益 52 50 50 50 无形资产 321 289 260 234 营业利润 331 839 1352 2012 其他非流动资产 505 505 505 505 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 4745 7377 9295 10752 营业外支出 41 0 0 0 资产合计 7617 11284 15103 18087 利润总额 291 840 1353 2013 短期借款 1397 1997 2497 2997 所得税 6 16 26 38 应付票据 76 344 519 697 净利润 285 824 1327 1975 应付账款 454 516 778 1045 少数股东损益 2 7 11 16 预收款项 10 0 0 0 归属母公司净利润 283 817 1316 1959 合同负债 7 11 17 23 NOPLAT 355 971 1523 2220 其他应付款 34 34 34 34 EPS(摊薄)（元） 0.37 0.71 1.14 1.70 一年内到期的非流动负债 235 235 235 235 其他流动负债 62 87 135 194 主要财务比率 流动负债合计 2275 3224 4215 5225 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 530 2030 3530 3530 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 92.5% 64.4% 54.3% 38.4% 其他非流动负债 430 430 430 430 EBIT增长率 123.3% 173.3% 56.9% 45.7% 非流动负债合计 960 2460 3960 3960 归母净利润增长率 133.5% 188.9% 61.1% 48.8% 负债合计 3235 5684 8175 9185 获利能力 归属母公司所有者权益 4267 5478 6795 8754 毛利率 37.8% 43.8% 45.0% 46.6% 少数股东权益 115 122 133 148 净利率 15.3% 26.9% 28.1% 30.3% 所有者权益合计 4382 5600 6928 8902 ROE 6.5% 14.6% 19.0% 22.0% 负债和股东权益 7617 11284 15103 18087 ROIC 6.5% 10.3% 12.0% 14.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 42.5% 50.4% 54.1% 50.8% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 59.2% 83.8% 96.6% 80.8% 经营活动现金流 399 1067 1354 2115 流动比率 1.3 1.2 1.4 1.4 现金收益 706 1342 2109 2968 速动比率 1.1 1.1 1.2 1.3 存货影响 -79 -109 -192 -196 营运能力 经营性应收影响 -456 -489 -868 -959 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.4 经营性应付影响 -135 319 437 445 应收账款周转天数 139 124 119 124 其他影响 364 4 -132 -143 应付账款周转天数 128 102 90 94 投资活动现金流 -1405 -3000 -2500 -2200 存货周转天数 71 68 66 69 资本支出 -624 -3000 -2500 -2200 每股指标(元) 股权投资 11 0 0 0 每股收益 0.37 0.71 1.14 1.70 其他长期资产变化 -792 0 0 0 每股经营现金流 0.35 0.92 1.17 1.83 融资活动现金流 1287 2379 1859 317 每股净资产 3.69 4.74 5.88 7.58 借款增加 567 2100 2000 500 估值比率 股利及利息支付 -135 -150 -200 -250 P/E 51 26 16 11 股东融资 131 131 131 131 P/B 3 4 3 2 其他影响 724 298 -72 -64 EV/EBITDA 14 7 5 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 星源材质（300568）2022年一季度业绩点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备新能源小组团队介绍 组长、首席研究员：彭广春 同济大学工学硕士。曾任职于上汽集团技术中心动力电池系统部、安信证券研究中心，2019年新财富入围、水晶球第三，2020年加入华创证券研究所。 研究员：殷晟路 上海高级金融学院工商管理硕士。曾任职于上汽通用汽车制造规划部、西南证券研究发展中心，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：沈成宇 复旦大学经济学院金融硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王璐 新加坡南洋理工大学金融学硕士。2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-6321