敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月22日 公司研究 政企安全打开第二增长曲线，新业务投入期利润阶段性承压 ——三六零（601360.SH）2021年度报告点评 增持（维持） 事件：2022年4月21日，公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营收108.86亿元，同比减少6.28%；归母净利润9.02亿元，同比减少69.02%。2022年一季度实现营收25.26亿元，同比减少1.03%；归母净利润2.22亿元，同比减少17.98%；截至2022年一季度末，公司货币资金221.01亿元。 收入结构持续优化，业务转型成效显著。分业务看：1）安全及其他业务营收13.81亿元，同比增长70.91%； 2021 年该业务领域完成 5 个重要城市的开拓及关键客户的全覆盖，客户数量与新签金额均大幅增长：共计完成与近 2,000 家客户的新签合约，累计客户覆盖超过90%中央部委、80%央企、95%大型金融机构，并与上百万家中小企业开展了网络安全合作。 2）互联网广告及服务业务营收63.06亿元，同比减少16.06%。2021年末，公司 PC 全产品市场渗透率为 97.70%，平均MAU保持在 4.74 亿以上。3）互联网增值业务营收11.04亿元，同比减少2.67%。4）智能硬件业务营收20.63亿元，同比减少3.68%。 研发及销售投入加大，网安龙头加速跑马圈地。为新业务版图的持续开拓和对数字安全的技术储备，公司大幅扩充销售人员的规模、增加相关研发费用；2021年公司研发费用31.29亿元，同比增长8.97%，销售费用22.33亿元，同比增长34.54%。在前期巨大的研发和市场投入基础上，随着成本逐渐稳定、客户增加、收入扩张，后续公司有望走向收入、盈利双增的收获期。 卡位数字经济建设景气方向，“互联网+安全”双轮驱动。互联网业务受整体景气度影响较大，公司在PC端的用户基础依然坚实，后期随着经济逐渐回暖，预期将回升到历史较好水平，有望为公司提供坚实的“基本盘”。安全业务方面，依托公司在安全大数据、安全人才、高级威胁情报和漏洞挖掘研究方面积累的优势以及品牌影响力，营收来源有望扩大，尤其在政府和大企业侧的客户覆盖度有望提升，城市安全大脑等业务快速上量，政企安全业务有望成为公司新增长引擎。 盈利预测：由于2022年一季度全国疫情影响造成冲击，互联网业务回升速度放慢，安全业务相关项目进度放缓，下调22-23年营收预测至109.98/119.91亿元（调整幅度-29.6%/-31.9%），新增24年营收预测133.05亿元；考虑到安全业务拓展的研发及销售投入较大，下调22-23年归母净利润预测至9.49/13.42亿元（调整幅度-70.8%/-64.2%），新增24年归母净利润预测18.38亿元；22-24年EPS分别为0.13/0.19/0.26元，对应PE分别为66x/46x/34x，考虑到公司网安龙头地位，以及“数字经济”背景下公司在城市安全大脑等新兴领域的深度布局，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，安全业务拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,615 10,886 10,998 11,991 13,305 营业收入增长率 -9.55% -6.28% 1.03% 9.03% 10.96% 净利润（百万元） 2,913 902 949 1,342 1,838 净利润增长率 -51.30% -69.02% 5.23% 41.37% 36.96% EPS（元） 0.41 0.13 0.13 0.19 0.26 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.91% 2.58% 2.69% 3.75% 5.03% P/E 21 69 66 46 34 P/B 1.7 1.8 1.8 1.7 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-21；2020/2021年末及当前总股本为71/71/71亿股 当前价：8.73元 作者 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 71.45 总市值(亿元)： 623.79 一年最低/最高(元)： 8.67/13.72 近3月换手率： 31.47% 股价相对走势 -47%-35%-23%-12%0%02/2106/2109/2101/22三六零沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -8.57 -11.03 -12.28 绝对 -14.66 -27.55 -33.76 资料来源：Wind 相关研报 政企安全业务增长迅猛，第二成长曲线开启——三六零（601360.SH）2021年半年报点评（2021-08-31） 政企安全取得突破性进展，壮大企业第二增长曲线——三六零（601360.SH）2020年年报及2021年一季报点评（2021-04-23） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三六零（601360.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 11,615 10,886 10,998 11,991 13,305 营业成本 4,352 4,105 4,708 4,844 5,134 折旧和摊销 307 350 180 351 518 税金及附加 45 75 90 98 85 销售费用 1,660 2,233 2,117 2,290 2,422 管理费用 657 771 729 795 878 研发费用 2,871 3,129 3,013 3,110 3,260 财务费用 -756 -686 -742 -717 -661 投资收益 539 153 0 0 0 营业利润 3,397 1,158 1,137 1,629 2,251 利润总额 3,374 1,231 1,206 1,704 2,334 所得税 536 391 275 389 532 净利润 2,838 840 931 1,316 1,802 少数股东损益 -75 -62 -19 -26 -36 归属母公司净利润 2,913 902 949 1,342 1,838 EPS(元) 0.41 0.13 0.13 0.19 0.26 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,943 166 2,096 900 1,644 净利润 2,913 902 949 1,342 1,838 折旧摊销 307 350 180 351 518 净营运资金增加 -2,413 -2,188 -1,505 2,039 2,650 其他 1,136 1,102 2,471 -2,833 -3,362 投资活动产生现金流 -3,132 -318 -1,102 -998 -1,026 净资本支出 -547 -376 -1,100 -998 -1,026 长期投资变化 4,652 6,759 0 0 0 其他资产变化 -7,237 -6,701 -2 0 0 融资活动现金流 6,428 -2,669 1,756 2,084 2,011 股本变化 381 0 0 0 0 债务净变化 1,970 -1,843 1,727 2,149 2,456 无息负债变化 464 1,418 823 213 339 净现金流 5,164 -2,822 2,750 1,987 2,629 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 44,262 42,039 44,806 47,693 51,171 货币资金 26,556 19,246 21,995 23,982 26,610 交易性金融资产 23 2,636 2,636 2,636 2,636 应收账款 1,951 2,221 2,236 2,438 2,706 应收票据 2 56 57 62 69 其他应收款（合计） 218 218 221 241 267 存货 407 675 145 150 162 其他流动资产 303 406 408 428 454 流动资产合计 30,442 26,048 27,893 30,139 33,116 其他权益工具 4,239 1,863 1,863 1,863 1,863 长期股权投资 4,652 6,759 6,759 6,759 6,759 固定资产 412 1,392 1,821 2,164 2,410 在建工程 681 11 70 117 156 无形资产 631 674 1,105 1,361 1,584 商誉 1,710 2,312 2,312 2,312 2,312 其他非流动资产 251 669 671 671 671 非流动资产合计 13,820 15,992 16,913 17,555 18,055 总负债 7,504 7,080 9,631 11,993 14,788 短期借款 1,970 5 1,855 4,004 6,459 应付账款 2,145 2,136 2,450 2,521 2,671 应付票据 0 6 7 7 7 预收账款 0 0 440 480 532 其他流动负债 81 261 260 250 237 流动负债合计 7,238 6,458 9,008 11,360 14,142 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 186 535 536 546 559 非流动负债合计 267 622 623 633 646 股东权益 36,758 34,960 35,176 35,700 36,384 股本 7,145 7,145 7,145 7,145 7,145 公积金 10,991 11,767 11,862 11,996 12,180 未分配利润 15,932 16,196 16,336 16,753 17,288 归属母公司权益 36,826 35,007 35,241 35,792 36,512 少数股东权益 -68 -47 -66 -92 -128 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 62.5% 62.3% 57.2% 59.6% 61.4% EBITDA率 24.4% 14.5% 5.2% 10.5% 15.9% EBIT率 21.2% 10.5% 3.6% 7.6% 12.0% 税前净利润率 29.1% 11.3% 11.0% 14.2% 17.5% 归母净利润率 25.1% 8.3% 8.6% 11.2% 13.8% ROA 6.4% 2.0% 2.1% 2.8% 3.5% ROE（摊薄） 7.9% 2.6% 2.7% 3.7% 5.0% 经营性ROIC 7.5% 3.8% 1.3% 2.7% 4.2% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 17% 17% 21% 25% 29% 流动比率 4.21 4.03 3.10 2.65 2.34 速动比率 4.15 3.93 3.08 2.64 2.33 归母权益/有息债务 18.69 274.35 19.00 8.94 5.65 有形资产/有息债务 21.12 304.40 22.20 10.94 7.29 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 14.29% 20.52% 19.