纺织服装/纺织制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 开润股份（300577.SZ） 2022年04月22日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/4/21 当前股价(元) 14.58 一年最高最低(元) 26.23/13.06 总市值(亿元) 34.96 流通市值(亿元) 18.86 总股本(亿股) 2.40 流通股本(亿股) 1.29 近3个月换手率(%) 81.21 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-2021年业绩稳步复苏，看好2022年业绩重回高增长》-2022.1.28 《公司信息更新报告-员工持股计划彰显信心，共谋公司长期发展》-2022.1.26 《公司信息更新报告-2021Q3业绩符合预期，静待出行市场拐点到来》-2021.10.28 B端持续开发新客户，预计C端降本增效将显现 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 ⚫ B端持续开发新客户，C端降本增效，维持“买入”评级 公司2022年增长势头较好，B端收入占比不断提升，收购嘉乐后客户开拓迅速，协同效应下亦将推进公司业绩提升，我们维持盈利预测，预计2021-2023年归母净利润为1.70/2.15/2.86亿元，对应EPS分别为0.71元、0.89元和1.19元，当前股价对应PE为20.6/16.3/12.2倍，公司B2B端业务空间广阔，B2C端耐心打磨品牌，稳健发展，2022年降本增效效果将显现，维持“买入”评级。 ⚫ 报表内B2B：业绩增长主要驱动力，预计2-3年将保持20%-30%的高速增长 通过老客户处占比提升、拓展新客户、增加并延展附加值更高的品类，预计2022年B2B业务占比将进一步提升至75%，收入增速为20%-30%。老客户方面：业务全面恢复，预计2022年耐克与迪卡侬增速为20%-30%，VF收入翻倍；新客户方面：PUMA预计2022H2出货，新客户YETI和Home Depot预计在2023年起量；新品类方面：拓展了Nike AJ系列包及PUMA、迪卡侬的高尔夫球包等高附加值品类。产能方面：新增产能主要在印尼等国家，2022年3月印尼产业园1期投产承接B端箱包订单增长，2期在建，目前印尼工厂产能占比30%左右。 ⚫ 报表外B2B：嘉乐客户拓展显著，协同效应显现 目前嘉乐仍处投入期，阿迪达斯、PUMA、李宁、安踏等重点客户已基本攻克，我们预计嘉乐从2023年起3-5年内将达30%-50%的增速，嘉乐的服装代工与开润的包代工有较强协同效应，将为公司带来新发展。老客户：优衣库与嘉乐未来将进一步加大合作力度，预计2023年及以后能维持20%+的增速。新客户：实现较好突破，预计2022年阿迪达斯/PUMA订单金额约为1/0.5亿元，2023年翻倍；预计李宁、安踏、FILA等新品牌2022年订单为几千万，未来订单将持续放量。 ⚫ B2C：耐心打磨品牌，积累用户口碑，降本增效后减亏效果将显现 2021年B2C业务亏损较大，公司进行战略调整，在流量放缓、费用更贵背景下，耐心打磨品牌并严格控费，预计2022Q1收入增速约10%-20%，2022Q1的减亏措施将在Q2开始显现，盈利情况逐季改善，未来3年利润增速将大于收入增速。分品牌看：米牌优化产品结构提高盈利能力，预计2022年继续保持平稳增长；90分品牌控制费用并营造品牌调性，预计2022年亏损将控制在3千万左右。 ⚫ 风险提示：产能不及预期；订单增速放缓。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,695 1,944 2,234 2,774 3,444 YOY(%) 31.6 -27.9 14.9 24.2 24.2 归母净利润(百万元) 226 78 170 215 286 YOY(%) 30.1 -65.5 118.2 26.1 33.4 毛利率(%) 27.8 28.5 27.5 27.8 28.7 净利率(%) 8.4 4.0 7.6 7.7 8.3 ROE(%) 26.3 4.1 8.3 9.6 11.5 EPS(摊薄/元) 0.94 0.33 0.71 0.89 1.19 P/E(倍) 15.5 44.8 20.6 16.3 12.2 P/B(倍) 4.2 2.3 2.1 1.9 1.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2021-042021-082021-12开润股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1481 2002 1812 1923 2089 营业收入 2695 1944 2234 2774 3444 现金 417 1053 957 505 642 营业成本 1946 1390 1619 2003 2455 应收票据及应收账款 407 383 221 591 488 营业税金及附加 14 9 11 13 17 其他应收款 20 26 26 37 43 营业费用 257 216 242 292 359 预付账款 11 18 4 25 14 管理费用 126 165 154 189 231 存货 541 389 462 644 770 研发费用 78 73 73 93 117 其他流动资产 86 132 143 120 132 财务费用 1 25 7 13 25 非流动资产 488 1031 1197 1508 1864 资产减值损失 -6 -18 -20 -25 -31 长期投资 28 427 581 778 1033 其他收益 19 21 17 18 18 固定资产 191 223 246 293 350 公允价值变动收益 0 1 1 1 1 无形资产 46 96 138 177 214 投资净收益 4 15 15 15 15 其他非流动资产 224 285 233 260 268 资产处置收益 -0 0 0 -0 0 资产总计 1970 3032 3009 3431 3954 营业利润 282 85 182 230 307 流动负债 1054 1170 1082 1349 1664 营业外收入 2 2 2 2 2 短期借款 108 496 221 275 331 营业外支出 1 4 2 2 3 应付票据及应付账款 734 511 631 849 1046 利润总额 283 84 182 230 307 其他流动负债 212 163 229 225 288 所得税 46 17 37 47 63 非流动负债 16 226 172 171 159 净利润 237 66 145 183 244 长期借款 2 163 143 135 116 少数股东损益 11 -11 -25 -32 -42 其他非流动负债 14 64 29 36 43 归母净利润 226 78 170 215 286 负债合计 1070 1397 1254 1519 1823 EBITDA 295 132 207 263 357 少数股东权益 66 55 30 -2 -44 EPS(元) 0.94 0.33 0.71 0.89 1.19 股本 217 240 240 240 240 资本公积 73 722 722 722 722 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 546 603 716 850 1034 成长能力 归属母公司股东权益 834 1581 1726 1914 2174 营业收入(%) 31.6 -27.9 14.9 24.2 24.2 负债和股东权益 1970 3032 3009 3431 3954 营业利润(%) 31.1 -69.8 112.9 26.6 33.5 归属于母公司净利润(%) 30.1 -65.5 118.2 26.1 33.4 获利能力 毛利率(%) 27.8 28.5 27.5 27.8 28.7 净利率(%) 8.4 4.0 7.6 7.7 8.3 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 26.3 4.1 8.3 9.6 11.5 经营活动现金流 142 134 375 -131 527 ROIC(%) 24.4 3.2 6.6 7.6 9.2 净利润 237 66 145 183 244 偿债能力 折旧摊销 18 39 28 36 45 资产负债率(%) 54.3 46.1 41.7 44.3 46.1 财务费用 1 25 7 13 25 净负债比率(%) -33.2 -20.4 -30.2 -1.1 -5.1 投资损失 -4 -15 -15 -15 -15 流动比率 1.4 1.7 1.7 1.4 1.3 营运资金变动 -91 -28 201 -345 233 速动比率 0.8 1.3 1.1 0.9 0.7 其他经营现金流 -19 47 9 -2 -4 营运能力 投资活动现金流 -26 -628 -146 -339 -389 总资产周转率 1.6 0.8 0.7 0.9 0.9 资本支出 67 158 41 109 95 应收账款周转率 8.2 4.9 7.4 6.8 6.4 长期投资 152 -441 -154 -202 -255 应付账款周转率 3.0 2.2 2.8 2.7 2.6 其他投资现金流 193 -911 -259 -432 -549 每股指标(元) 筹资活动现金流 19 1180 -326 19 -0 每股收益(最新摊薄) 0.94 0.33 0.71 0.89 1.19 短期借款 48 388 -275 54 56 每股经营现金流(最新摊薄) 0.59 0.56 1.56 -0.55 2.20 长期借款 2 161 -20 -8 -19 每股净资产(最新摊薄) 3.48 6.32 6.92 7.71 8.79 普通股增加 -0 23 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1 648 0 0 0 P/E 15.5 44.8 20.6 16.3 12.2 其他筹资现金流 -30 -41 -31 -27 -37 P/B 4.2 2.3 2.1 1.9 1.7 现金净增加额 135 681 -97 -451 137 EV/EBITDA 11.0 23.9 14.3 13.0 9.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实