疫后复苏系列报告之二：疫情冲击，安全库存与隐性通胀

策略专题报告 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 疫情冲击，安全库存与隐性通胀 疫后复苏系列报告之二 策略专题报告 分析师 易斌 S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn 联系人 方晨 18258275543 fangchen@research.xbmail.com.cn 慈薇薇 13916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 摘要内容 与2020年相比，此轮疫情冲击的影响将由企业部门转向家庭部门。2020年疫情是对于未知的恐惧，在对于新冠疫情的防疫和治疗手段了解相对有限的背景下，居民部门的最优选择是进行预防性储蓄，这也推动2020年以来居民储蓄率的上升。2022年疫情则是对于尾部风险的防范，在对于疫情的影响和防控都已经有较为充分认知的前提下，通过更加高效和合理的方式去将疫情影响减少到最低限度，这决定了家庭部门在面对冲击时的反应转向必须消费品储备。 另外一方面，供应链问题从海运传导到陆路运输，冲击从企业部门转向家庭部门，引发家庭部门将类似企业部门一样加速补库，这是推动疫情后居民部门消费意愿增强的重要因素。全球贸易便利化驱使近几十年主要经济体企业整体库存水平逐年下降。新冠疫情严重地冲击了全球价值链，供应链断裂风险提升。受疫情扰动，企业再度提升安全库存，近两年企业库存水平明显上升，库存周期被随之拉长。另一方面，疫情管控，货运快递等运力不足，油价创历史新高，运费上涨等因素加剧了供应链的冲击。 我们估算本轮疫情冲击将使家庭部门将安全库存从1天提升至3天，总库存提升至6天。疫情前，物流快递充足，可即买即达，安全库存可为0，而疫情后由于收货时间被拉长至2-3天，预防性的需求驱使家庭要有安全库存数量。如果按照经典安全库存公式计算，疫情封控期间，上海家庭部门的安全库存需要3天的消费量，总库存将升至6天的消费量，疫情冲击后家庭部门的总库存较疫情前新增了5天的量。 此外，供需结构的失衡在消费品部门可能出现的结果是隐性通胀。在需求无法得到有效满足的情况下，供给端只能以限购或者捆绑销售的形式来变相提价，形成被动的消费降级。受封控影响，购物渠道拥堵，自发购物平台逐渐成为主流，订单达成率虽高，但是价格普遍偏高。根据对不同购物渠道商品价格的统计，蔬菜等生活必需品价格较疫情前平均涨幅约50.75%。 家庭安全库存增加短期提升消费品零售总额。以上海市为例，疫情封控期间，由于家庭部门补库，新增库存增量或导致食品类零售额边际增加。假设家庭部门的库存量由1天上升至6天，叠加价格上涨因素，若4月底疫情结束，仅上海市零售总额：吃的商品一项，较非疫情状况下的预测值增加254亿元，约占2021年上海市消费零售总额：吃的商品的6.6%，对上海全年社会零售总额的贡献约为1.3%。 风险提示：疫情控制超预期；经济修复不及预期；油价超预期下跌。 证券研究报告 2022年04月20日 策略专题报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 一、疫情冲击重塑企业与家庭补库行为 ................................................................................... 4 1. 提高安全库存是应对不确定性的方法 ............................................................................ 4 2. 本轮疫情家庭部门预防性需求从储蓄转向必需品储备 ................................................... 4 二、供应链引致冲击开始由企业扩散至家庭部门 ..................................................................... 6 1. 首轮疫情驱使企业部门持续提高安全库存 ..................................................................... 6 2. 供应链问题从海运扩散至陆运引致家庭部门补库 .......................................................... 8 三、供需结构失衡下隐性通胀显现 .......................................................................................... 9 1. 重点疫区生活必须品价格上涨明显................................................................................ 9 2. 3月食品价格拉动CPI同比回升 .................................................................................. 11 3. 运输成本增加助涨生活必须品价格.............................................................................. 11 四、家庭部门安全库存提升对消费的影响.............................................................................. 12 1. 家庭安全库存增加短期提升消费品零售总额 ............................................................... 12 2. 各涉疫地区家庭与政府增加生活必需品储备 ............................................................... 13 五、风险提示 ......................................................................................................................... 14 图表目录 图1：不确定性提高将导致安全库存增加 ................................................................................ 4 图2：疫情冲击导致家庭部门预防性储蓄上升 ......................................................................... 5 图3：近期微信指数“冰箱”“冰柜”持续上升 ............................................................................... 5 图4：上海冰箱、冰柜线下销量及同比增速（周度） .............................................................. 5 图5：广州冰箱、冰柜线下销量及同比增速（周度） .............................................................. 5 图6：中国和美国过去20余年企业整体库存水平逐步下降 ..................................................... 6 图7：疫情扰动导致企业提升安全库存（%） ......................................................................... 7 图8：PPI与工业企业产成品存货同比增速高度相关（%） .................................................... 8 图9：重点疫区货运运力下滑至春节期间水平 ......................................................................... 8 图10： 柴油、汽油最高零售指导价创历史新高 ..................................................................... 8 图11： 疫情爆发后家庭部门必需品的安全库存提升 .............................................................. 9 图12：不同渠道蔬菜、蛋肉套餐价格情况 ............................................................................ 11 图13：3月食品价格拉动CPI指数回升 ................................................................................ 11 图14：3月CPI食品细分项中，鲜菜、蛋类涨幅明显 .......................................................... 11 图15：油价与农产品批发价格高度相关 ................................................................................ 12 图16：疫情冲击对上海市消费品零售额：吃的商品 的影响预测（单位：亿元） ................ 13 策略专题报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 表1：全球价值链参与指数趋势变化 ....................................................................................... 7 表2：上海疫情封控期间不同购买渠道食品价格示例 ............................................................ 10 表3：近期涉疫地区积极加大生活必需品保供储备与投放 ..................................................... 14 策略专题报告 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年04月20日 一、疫情冲击重塑企业与家庭补库行为 1. 提高安全库存是应对不确定性的方法 安全库存是指旨在应对供给和需求不确定性的库存。不确定性主要源于数量不确定性和时间不确定性。比如，产品销量陡增导致库存大幅下降，即数量的不确定性；供货时间因故延长导致无法及时补库，即时间的不确定性。安全库存是根据不确定性测算所出来的额外库存量，通常情况下，安全库存主要应对数量不确定性；时间上的不确定性，则可以通过调整订货前置（即安全前置期）来解决，不过提高安全库存也同样可以解决。 安全库存的上升抑或是安全前置期的提前都会导致总库存的上升。如图1所示，正常情况下，收货期为L1=L2，可保证安全库存不被击穿，但是由于外部冲击，收货期延长至L3，因此订货人调整了安全库存和订货时间，导致整体存货水平被提升。 疫情反复的背景之下，企业部门和家庭部门均有动机提