业绩符合预期，产能扩张和MPP有望带动业绩持续高增长

东吴证券研究所 证券研究报告·公司点评报告·医疗服务 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 九洲药业（603456） 业绩符合预期，产能扩张和MPP有望带动业绩持续高增长 2022年04月20日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 周新明 执业证书：S0600520090002 Zhouxm@dwzq.com.cn 研究助理 徐梓煜 执业证书：S0600122010013 xuzy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 46.44 一年最低/最高价 39.60/61.41 市净率(倍) 8.09 流通A股市值(百万元) 38,555.84 总市值(百万元) 38,665.39 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.74 资产负债率(%,LF) 36.38 总股本(百万股) 832.59 流通A股(百万股) 830.23 相关研究 《九洲药业(603456)：发布新一轮股权激励，打下业绩高增长基础》 2022-03-03 《九洲药业(603456)：2021年三季报点评：业绩符合我们预期，CDMO业务具有强长期驱动力》 2021-10-29 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 4,063 5,303 6,844 8,768 同比 53% 31% 29% 28% 归属母公司净利润（百万元） 634 907 1,197 1,563 同比 67% 43% 32% 31% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.76 1.09 1.44 1.88 P/E（现价&最新股本摊薄） 61.00 42.61 32.30 24.74 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2021年年报，2021全年实现营收40.63亿元（+53.48%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润6.34亿元（+66.56%）；扣非归母净利润5.73亿元（+77.86%）；经营性现金流6.78亿元（+69.21%）。公司同时公布2022年一季报，2022Q1实现收入13.74亿元（+60.46%），归母净利润2.08亿元（+120.13%）。 ◼ CDMO业务保持强劲动能，业务结构持续优化：分业务看，2021年公司CDMO业务实现收入23.11亿元（+78.7%），业绩动能强劲且订单饱满。公司2021年承接CDMO项目582个（+32.9%），其中III期和上市项目分别为49个（+22.5%）和20个（+25.0%），项目结构持续优化，且漏斗效应初现，导流效应明显；公司2021年助推客户的 1 个 NDA 新药项目通过 NMPA 原料药现场核查，1 个 NDA 项目获批上市。原料药业务收入13.10亿元（+16.27%），保持稳定增长。 ◼ 产能是现阶段CDMO企业的核心之一，公司产能释放节奏优秀： 2021年公司通过内建+并购的模式，加速产能建设：1）新建台州博瑞新基地；2）改造苏州博瑞车间；3）收购Teva杭州工厂，扩充产能的同时深度绑定优质客户。募投的制剂产能四维医药基本完成建设，产能投产在即。 ◼ 重视研发能力建设，加快制剂等新能力推进：公司2021年研发投入1.88亿元（+65.01%），其中CDMO和制剂研发投入分别为1.01亿（+37.74%）和0.36亿，持续加强连续化、酶催化、氟化学、制剂等公司平台的能力。制剂是公司重点研发领域，公司2021年收购杭州珠联100%股权和南京康川济51%股权，提升小分子创新药能力，加强全流程一站式服务能力。凭借已有的制剂研发平台，截至年报公司已有17个仿制药项目，其中新研发糖尿病产品关联客户欧盟上市；制剂产品AED-02缓释片报批ANDA且向NMPA提交申请；制剂产品 T2DM-02获NMPA批准上市。2022年公司也将持续推动多肽等新领域的能力建设和项目获取。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司受益于与Teva的深入合作和辉瑞MPP带来的增量空间，我们将2022-2023年归母净利润预测8.70/11.54亿元上调至9.07/11.97亿元，预计2024年归母净利润为15.63亿元，2022-2024年同比增速分别为43%、32%、31%，2022-2024年对应PE估值分别为43X、32X、25X。考虑到公司CDMO业务不断突破，业绩增长空间大，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧导致盈利能力下降，诺欣妥放量不及预期，汇兑损益风险等。 -22%-15%-8%-1%6%13%20%27%34%41%48%2021/4/192021/8/182021/12/172022/4/17九洲药业沪深300 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,772 5,140 6,933 9,339 营业总收入 4,063 5,303 6,844 8,768 货币资金及交易性金融资产 1,147 1,409 2,210 3,476 营业成本(含金融类) 2,709 3,474 4,420 5,647 经营性应收款项 880 1,379 1,714 2,124 税金及附加 27 50 61 73 存货 1,682 2,267 2,918 3,640 销售费用 49 76 99 119 合同资产 0 0 0 0 管理费用 337 446 599 772 其他流动资产 63 85 91 99 研发费用 173 229 323 430 非流动资产 3,269 3,239 3,143 3,047 财务费用 37 15 15 7 长期股权投资 59 69 79 89 加:其他收益 30 59 76 87 固定资产及使用权资产 2,174 2,217 2,146 2,004 投资净收益 61 10 43 68 在建工程 472 316 212 142 公允价值变动 -1 0 0 0 无形资产 412 483 552 658 减值损失 59 5 15 10 商誉 70 70 70 70 资产处置收益 -8 -6 -10 -13 长期待摊费用 1 2 3 4 营业利润 754 1,082 1,421 1,853 其他非流动资产 81 81 81 81 营业外净收支 -9 -5 -7 -7 资产总计 7,040 8,378 10,076 12,386 利润总额 745 1,078 1,414 1,846 流动负债 2,085 2,467 2,938 3,707 减:所得税 111 172 219 285 短期借款及一年内到期的非流动负债 500 500 500 500 净利润 634 906 1,196 1,561 经营性应付款项 988 1,119 1,484 1,925 减:少数股东损益 0 -1 -1 -1 合同负债 50 37 63 81 归属母公司净利润 634 907 1,197 1,563 其他流动负债 547 811 891 1,201 非流动负债 379 429 459 439 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.76 1.09 1.44 1.88 长期借款 201 251 281 261 应付债券 0 0 0 0 EBIT 768 1,029 1,341 1,728 租赁负债 3 3 3 3 EBITDA 1,060 1,562 1,918 2,348 其他非流动负债 174 174 174 174 负债合计 2,463 2,895 3,397 4,146 毛利率(%) 33.33 34.50 35.41 35.60 归属母公司股东权益 4,577 5,484 6,681 8,244 归母净利率(%) 15.60 17.11 17.49 17.82 少数股东权益 0 -1 -3 -4 所有者权益合计 4,577 5,483 6,679 8,240 收入增长率(%) 53.48 30.52 29.05 28.12 负债和股东权益 7,040 8,378 10,076 12,386 归母净利润增长率(%) 66.56 43.14 31.92 30.54 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 678 736 1,268 1,802 每股净资产(元) 5.50 6.59 8.02 9.90 投资活动现金流 -765 -503 -474 -491 最新发行在外股份（百万股） 833 833 833 833 筹资活动现金流 582 24 2 -49 ROIC(%) 14.05 15.02 16.55 17.75 现金净增加额 472 257 796 1,262 ROE-摊薄(%) 13.85 16.54 17.92 18.95 折旧和摊销 292 532 577 620 资产负债率(%) 34.99 34.56 33.71 33.47 资本开支 -572 -496 -501 -543 P/E（现价&最新股本摊薄） 61.00 42.61 32.30 24.74 营运资本变动 -330 -966 -595 -672 P/B（现价） 8.45 7.05 5.79 4.69 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn