1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 知乎-W 2390.HK IPO点评 报告摘要 公司概览 ➢ 知乎是国内领先的在线内容社区，根据灼识咨询的资料，以近三年平均移动端月活跃用户和收入计，知乎是中国前五大的综合在线内容社区之一。2021年Q4知乎平均MAU 9960万人，累计内容创作者5500万人。 ➢ 公司2019/2020/2021年收入分别为6.7亿元、13.5亿元和29.6亿元人民币，主要由广告、付费会员、内容商业化解决方案增长驱动。2021年广告收入贡献11.6亿元，同比增长37.7%；付费会员收入贡献6.7亿元，同比增长108.6%；内容商务解决方案9.7亿元，同比增长617.2%；其他收入贡献1.6亿元，同比增长162.5%。 ➢ 尽管收入高速增长，但是营销、管理和研发费用并未有显著规模效应，2019/2020/2021年合计费用率分别为204.4%、100.6%和99.5%，使得亏损规模持续扩大，2019/2020/2021年净亏损分别为10.0亿元、5.2亿元和13.0亿元人民币。 行业状况及前景 ➢ 根据灼识咨询报告，中国在线内容社区市场规模（按收入计）由2016年的人民币639亿元增至2020年的人民币4103亿元，预计2026年将增至人民币1.7万亿元，2020年至2026年的复合年增长率为26.8%，增速超过整体在线内容市场。 优势与机遇 ➢ 公司是中国在线问答社区行业领军者，具有强大的网络效应潜能； ➢ 庞大、多元化和高参与度的用户群，以及不断增长的丰富且全面的内容供应。 弱项与风险 ➢ 费用率较高削弱盈利能力； ➢ 新业务生态带来原有用户流失风险； ➢ 互联网平台的反垄断以及媒体对于个人信息的采纳面临一定程度的政策风险 投资建议 ➢ 知乎此次募资为二次上市，且所发售股份为销售股份，并未涉及公司融资。此外，公司在美股上市的ADS在最近收市价对应的港股市值为约113亿港元，与此轮招股定价上限51.8港元计算,对应总市值预计约为164亿港元，相对于美股市值溢价超过40%,对应PS(TTM)约为4.5倍。从近期二次上市的公司表现，港股和美股股价的价格差异较小。我们认为公司所处赛道和优势突出，但是考虑到ADR参照估值将在短期影响公司股价的上升空间，此外也有中签率过高的风险，因此我们不建议投资者融资认购，给予IPO专用评级“4.5”。 2022年4月12日 知乎-W (2390.HK) Tabl e_Bas eI nfo IPO点评 证券研究报告 互联网 汪阳 TMT行业分析师 +852-2213 1400 alexwang@eif.com.hk 股份名称：知乎-W股份代码：2390.HKIPO专用评级4.5 -- 评级基于以下标准，最高10分 1. 公司营运 (30%) 5 2. 行业前景 (30%) 6 3. 招股估值 (20%) 3 4. 市场情绪 (20%) 3上市日期：2022/4/22发行价范围(港元)不超过51.8发行股数, 绿鞋前(百万股)26.00 -- 香港公开发售；占比2.6; 10%-- 最高回拨后股数；占比13; 50% -- 发行中旧股数目；占比26; 100%总发行金额, 绿鞋前(亿港元)不超过13.468总集资金额, 绿鞋前(亿港元)0净集资金额, 绿鞋前(亿港元)0.00 -0.00发行后股本(百万股) -- 绿鞋前316.74 -- 绿鞋后320.64发行后市值 (亿港元) -- 绿鞋前不超过164.07 -- 绿鞋后不超过166.09备考每股有形资产净值(港元)26.77备考市净率(倍)1.94保荐人瑞信、JP Morgan、CICC、招银国际账簿管理人建银国际、海通国际会计师普华永道资料来源：公司招股书主要发售统计数字 2 IPO点评/微博-SW 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下 (1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。 此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他公司成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫ 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 ⚫ 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。 ⚫ 安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000 传真：+852-2213 1010