公司2021年年报业绩点评：渠道改革成效凸显，Q4收入大超预期

线下渠道改造升级成效显现，家装渠道先发优势突出，收入端有望实现高增。维持2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计22-24年EPS为2.73/3.50/4.51元，增速为41%/28%/29%，参考同行业可比公司，我们给予公司22年35x PE，维持目标价95.55元，“增持”评级。 线上线下渠道高速增长，市占率大幅提升。公司2021年营收12.3亿元（+72%）；其中2021Q4营收4.21亿元（+78%），Q4收入增速超出预期。线上市场，2021年公司京东平台销售金额4.5亿元（+193%），天猫平台销售金额2.5亿元（+212%）。2022年开年以来公司线上市占率持续保持行业第二名。线下市场，10-12月公司线下市占率分别同比分别+7/11/1pct。另外，公司进行家装渠道和工程渠道等立体式渠道的战略布局，预计2022年家装渠道有望实现翻倍增长。 毛利率有所下滑，Q4业绩复合预期。2021年公司归母净利润2.1亿元（+46%），Q4归母净利润0.54亿元（+12%）。2021 Q4毛利率为43.96%（-4.55pct），净利率为12.83%（-7.54pct）。我们预计Q4原材料价格进一步冲高是公司毛利率受损的重要原因。 货币资金较为充裕，现金流情况健康。公司2021年期末现金+交易性金融资产为12.41亿元（+2.03亿），存货为1.06亿元（+0.43亿）； 公司2021年经营活动产生的现金流量净额为2.8亿元（+0.76亿）。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动风险。 1.事件 公司2021年实现营业收入12.3亿元，同比+71.66%，归母净利润2.1亿元，同比+45.76%，扣非归母净利润1.8亿，同比+46%；其中2021Q4实现营业收入4.21亿元，同比+77.82%，归母净利润0.54亿元，同比+12.03%，扣非归母净利润0.30亿元，同比-20%。 2.各渠道高速增长，市占率大幅提升 线上渠道发展迅速，市占率大幅提升。公司积极推行“线下+线上”销售战略，线上和线下经销业务稳步融合。2021年公司京东平台销售金额4.5亿元，同比+193%，天猫平台销售金额2.5亿元，同比+212%。2021年，公司线上市场份额持续得到提升，我们预计公司采用同款同佣电商销售模式的变化所带来的销售红利是电商平台取得较好表现的重要原因。根据奥维云网数据显示，2021年10-12月公司线上市场份额分别为9.3%/8.1%/10.4%，同比分别+6/3/6pct。边际来看，2022年开年以来公司线上市占率持续保持行业第二名； 线下改造升级持续推进，大规模扩张小店渠道。线下层面，公司积极推进经销商改造升级，采取“扁平化”销售渠道管理模式，为经销商提供包括门店设计装潢、产品介绍、营销指导、售后培训等服务，并大力发展电商赋能经销商，成为公司业务规模扩张的基本保障。同时，公司积极完善下沉渠道网络，京东家电、天猫优品、苏宁零售云、五星万镇通、国美新零售等下沉渠道网点入驻及经销商专卖店合计3500多家；合作装企5200多家。根据奥维云网数据显示，10-12月公司线下市占率分别为9%/13%/3.5%，同比分别+7/11/1pct。另外，公司进行家装渠道和工程渠道等立体式渠道的战略布局，预计2022年家装渠道有望实现翻倍增长。 3.Q4毛利率有所下滑，费用率同比提升 2021年公司毛利率为44.73%，同比-0.85pct，净利率为17.04%，同比-3.03pct；其中2021Q4毛利率为43.96%，同比-4.55pct，净利率为12.83%，同比-7.54pct。我们预计Q4原材料价格进一步冲高是公司毛利率受损的重要原因。2021年公司非经常性损益为2967万，同比+916万元，其中处置交易性金融资产取得的投资收益同比+1979万，政府补助1344万，同比-959万。我们预计信托产品所带来的的投资收益大幅增加是公司扣非归母净利润下滑的重要原因。 公司2021年销售、管理、研发、财务费用率分别为19.25%、3.44%、4.49%、-0.93%，同比+2.72、-0.94、+0.1、+0.21pct。2021年公司销售费用2.37亿元，同比+1.18亿元。其中，职工薪酬同比+0.27亿元，广告费同比+0.44亿元，电商服务费用同比+0.18亿元，其他同比+0.09亿元。 公司对电商及新媒体重视程度提升，电商、广告费用加大及销售人员增加是公司销售费用提升的重要原因；管理费用0.42亿元，同比+0.11亿元，其中，分摊确认股份支付费用0.048亿元。2021Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为19.06%、4.91%、5.42%、2.68%，同比-1.78、+0.83、+1.49、+3.89pct。 4.货币资金较为充裕，现金流情况健康 公司2021年期末现金+交易性金融资产为12.41亿元，同比+2.03亿元，存货为1.06亿元，同比+0.43亿元，应收票据和账款合计为0.7亿元，同比+0.45亿元，主要系期末未收到电商平台货款所致。公司2021年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为44.5、13.75和76.92天，同比-9.62、+4.92和-2.74天。 公司2021年经营活动产生的现金流量净额为2.8亿元，同比+0.76亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入13.24亿元，同比+5.34亿元，购买商品、接受劳务支付的现金5.92亿元，同比+2.4亿元；其中2021Q4经营活动产生的现金流量净额为0.99亿元，同比+0.30亿元，其中销售商品及提供劳务现金流入4.37亿元，同比+2.05亿元，购买商品、接受劳务支付的现金2.04亿元，同比+1.2亿元。 公司2021年投资活动产生的现金流量净额为-1.27亿元，同比+1.02亿元，2021Q4投资活动产生的现金流量净额为0.4亿元，同比+2.54亿元公司2021年筹资活动产生的现金流量净额为-0.14亿元，同比-6.11亿元，2021Q4筹资活动产生的现金流量净额为0.38亿元，同比-5.58亿元 5.分红比例31%，股息率0.96% 以截至2021年12月31日公司总股本1.08亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币6.0元（含税），股息率为0.96%，合计派发现金股利人民币0.65亿元（含税），占本年归母净利润的31%。本次利润分配不送红股、不以资本公积转增股本，剩余未分配利润结转至以后年度。 6.投资建议 线下渠道改造升级成效显现，家装渠道先发优势突出，收入端有望实现高增。维持2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计22-24年EPS为2.73/3.50/4.51元，增速为41%/28%/29%，参考同行业可比公司，我们给予公司22年35x PE，维持目标价95.55元，“增持”评级。 7.风险提示 原材料价格波动风险。家电行业的原材料一般有PP、ABS、AS等塑料类材料；不锈钢、镀铝板等五金材料；温控器、IC集成块、熔断器等核心零部件；电线、电机等其它配件。直接材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对成本造成一定程度的影响。 行业竞争加剧风险。家电行业市场空间大，若有不正当、不规范竞争，可能为当前市场中的企业带来的市场竞争风险。