公司21年年报点评：绿色能源业务稳健发展，期待换电业务带来第二增长曲线

协鑫能科（002015）公司动态点评 2022年04月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2022年04月17日 目前股价 15.69 总市值（亿元） 254.70 流通市值（亿元） 80.48 总股本（万股） 162,332 流通股本（万股） 51,293 12个月最高/最低 20.15/7.65 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 分析师：范杨春晓 S1070521050001 ☎ 010-88366060  fycx@cgws.com 分析师：马晓明 S1070518090003 ☎ 021-31829702  maxiaoming@cgws.com 联系人（研究助理）：黄楷 S1070120070062 ☎ 0755-83667984  huangkai@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<燃料成本高企三季度业绩承压，移动能源业务稳步推进前景广阔>> 2021-10-27 <<项目陆续投产上半年归母同比高增42%，换电业务布局顺利未来可期>> 2021-08-18 <<公司拟通过定增募资33亿元用于换电站项目，换电业务发展有望提速>> 2021-06-15 绿色能源业务稳健发展，期待换电业务带来第二增长曲线 ——协鑫能科（002015）公司21年年报点评 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,306 11,314 13,038 15,607 17,767 (+/-%) 3.7% 0.1% 15.2% 19.7% 13.8% 归母净利润（百万元） 802 1,004 1,156 1,369 1,618 (+/-%) 44.8% 25.2% 15.1% 18.4% 18.2% 摊薄EPS（元/股） 0.59 0.74 0.78 0.92 1.09 PE 26.5 21.1 20.2 17.1 14.4 资料来源：长城证券研究院，历史数据为调整前数据 ◼ 事件：公司于4月15日披露年度报告，2021年公司实现营收113.14亿元，同比下降0.7%（调整后）；实现归母净利润10.04亿元，同比增长21.8%（调整后）；实现扣非归母净利润5.7亿元（处置股权投资收益3.3亿元），同比下降19.02%。公司销售毛利率22.85%，同比-2.15pct（燃料成本上升）；EPS（稀释）0.7425元/股，同比增长21.80%；ROE（加权）16.27%，同比+1.51pct，现金分红3.25亿元。 调整经营策略外加风电占比提升平抑燃料成本上升，绿色能源业务稳健发展 ◼ 报告期内，公司完成结算汽量1616.91万吨，同比增长4.87%；完成结算电量125.32亿千瓦时，同比减少20.71%；完成垃圾处置量212.34万吨，同比增长56.36%。由于报告期内，天然气和煤炭价格波动较大，公司灵活调整经营策略，主动优化蒸汽、发电产能，有效平抑燃料成本上升，保障经营业绩稳定。 ◼ 截至2021年底，公司并网总装机容量为3777.44MW，其中：燃机热电联产2437.14MW，风电832.3MW，生物质发电60MW，垃圾发电116MW，燃煤热电联产332MW，风电装机占比进一步提升，因为出售无锡蓝天燃机项目，燃机热电联产装机容量下降，以天然气热电联产、风电为主的清洁能源装机占比达91.21%。根据公司年报，2022年清洁能源发展目标为热电项目获取指标和核准规模超400MW，新能源开发容量2GW；开工规模超540MW；投产规模超280MW。作为公司的基本盘的绿色能源业务有望实现稳健发展。 换电业务实现突破，有望为公司带来第二成长曲线 ◼ 公司聚焦出租车、网约车、重卡、轻卡换电场景，重点布局华北、华南、华东、西南、鲁豫、两湖、山西、内蒙、西北九大区域。报告期内完成乘用车换电站建设5座，完成商用车换电站建设1座。截至目前建成的乘用核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司动态点评 公司报告 电力及公用事业 证券研究报告 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 车换电站9座，商用车换电站4座。公司与深向科技、徐工集团就重卡换电技术和开发达成长期战略合作，与汽车物流龙头-长久物流共同布局换电市场。根据公司机构调研公告，公司计划2022 年建成服务3-5 万辆电动车的换电站，到2025年将服务超过50 万辆电动车，建设5000-6000座换电站。双碳背景下，随着电动车销量的增加，移动电源业务有望成为公司业绩增长的第二引擎。 ◼ 多元化金融渠道及产融结合模式为助力公司快速发展换电业务。3月，公司完成非公开发行募资37.65亿元，主要用于换电站建设。四川交投、贵阳产控、财通基金、诺德基金、摩根大通、中信证券、广发证券等14家企业和机构参与认购。公司与中金资本共同设立的100亿元碳中和主题产业基金于4月初完成45亿元首期募资，其中公司拟以自有资金认缴出资不超过人民币22.5亿元，其余已由中金私募完成募资意向。 ◼ 盈利预测：公司清洁能源项目储备充足，装机规模持续增加将带动业绩增长，保障公司的基本盘。此外公司大力开拓换电业务，未来发展空间广阔，有望成为公司第二业绩增长点。预计公司22至24年实现归母净利润11.6亿元、13.7亿元、16.2亿元，对应PE 20.2x、17.1x、14.4x，维持增持评级。 ◼ 风险提示：天然气、煤炭采购价格可能高于预期；下游用电用气需求可能下降；综合能源拓展业务不及预期；电动车发展不及预期。 dViXkWeWcZnVgZ8VjYaQ9R7NsQmMmOnPlOrRsOlOqRuN7NrQpMNZoMoRMYoPyR 公司深度报告 http://www.cgws.com 盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 11,305.93 11314.32 13,038 15,607 17,767 11,314.32 13,037.69 15,606.61 17,767.17 成长性 营业成本 8,520.22 8,729.50 9,822.45 11,639.96 13,053.70 营业收入增长 3.74% 0.07% 15.23% 19.70% 13.84% 销售费用 45.74 63.74 65.19 78.03 88.84 营业成本增长 -1.73% 2.46% 12.52% 18.50% 12.15% 管理费用 515.60 629.99 651.88 811.54 941.66 营业利润增长 16.61% 15.06% 18.92% 22.84% 21.26% 研发费用 12.17 15.49 19.56 23.41 26.65 利润总额增长 22.94% 1.19% 19.04% 22.96% 21.35% 财务费用 625.52 879.88 717.07 858.36 977.19 归母净利润增长 44.83% 25.25% 15.13% 18.40% 18.24% 其他收益 88.85 127.12 107.98 107.98 114.36 盈利能力 投资净收益 55.09 465.46 87.56 87.56 87.56 毛利率 24.64% 22.85% 24.66% 25.42% 26.53% 营业利润 1,326.88 1,526.67 1,815.59 2,230.35 2,704.57 销售净利率 11.74% 13.49% 13.93% 14.29% 15.22% 营业外收支 172.97 -8.96 -8.96 -8.96 -8.96 ROE 12.35% 15.86% 16.08% 16.35% 16.85% 利润总额 1,499.85 1,517.71 1,806.63 2,221.39 2,695.61 ROIC 3.66% 14.16% 20.17% 16.91% 16.88% 所得税 466.37 246.16 343.26 488.71 646.95 营运效率 少数股东损益 231.71 267.38 307.31 363.86 430.22 销售费用/营业收入 0.40% 0.56% 0.50% 0.50% 0.50% 归母净利润 801.76 1,004.18 1,156.06 1,368.82 1,618.44 管理费用/营业收入 4.56% 5.57% 5.00% 5.20% 5.30% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.11% 0.14% 0.15% 0.15% 0.15% 流动资产 7,092.86 7,255.21 6,990.65 6,938.22 8,219.82 财务费用/营业收入 5.53% 7.78% 5.50% 5.50% 5.50% 货币资金 2,942.03 3,045.75 1,955.65 2,340.99 2,665.07 投资收益/营业利润 4.15% 30.49% 4.82% 3.93% 3.24% 应收票据及应收账款合计 1,912.06 2,552.90 2,553.52 2,692.03 2,786.18 所得税/利润总额 31.09% 16.22% 19.00% 22.00% 24.00% 其他应收款 273.94 399.57 336.75 368.16 352.46 应收账款周转率 5.94 5.07 5.14 6.00 6.55 存货 214.71 275.64 270.05 311.94 340.74 存货周转率 54.94 46.15 47.78 53.63 54.44 非流动资产 21,109.73 20,246.44 22,946.71 26,941.09 29,363.16 流动资产周转率 1.69 1.58 1.83 2.24 2.34 固定资产 13,076.89 12,220.24 15,724.60 17,602.47 19,493.29 总资产周转率 0.43 0.41 0.45 0.49 0.50 资产总计 28,202.60 27,501.66 29,937.36 33,879.31 37,582.98 偿债能力 流动负债 8,554.08 7,625.63 7,360.43 10,163.79 12,245.04 资产负债率 70.32% 70.85% 69.15% 68.32% 67.29% 短期借款 2,741.00 2,190.89 2,999.09 4,344.47 5,769.01 流动比率 0.83 0.95 0.95 0.68 0.67 应付款项 2,867.69 3,436.29 3,085.99 3,526.60 4,027.85 速动比率 0.80 0.92 0.91 0.65 0.64