1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 首次控股锂矿项目，逐步兑现“成长性布局” ■事件：据公司公告，2022年4月17日，公司全资子公司雅化国际与加拿大超锂公司签署了《股权认购协议》，拟出资500万加元，以每股0.235加元的价格认购超锂公司21276596单位股份（最终认购数量及单位价格以多交所批准的为准），占超锂公司截至本公告日总股本的13.23%。同时，雅化国际以现金出资收购超锂公司全资子公司60%的股权，并控股旗下福根湖硬岩石锂辉石型锂矿项目和佐治亚湖硬岩石锂辉石型锂矿项目。同日，双方签署了《买卖及合资企业协议》。 ■超锂公司简介：专注于锂、金和铜资源的勘探和开发。超锂公司在阿根廷拥有卤水锂矿，在加拿大安大略省北部的佐治亚湖和福根湖地区拥有硬岩石锂辉石型锂矿，还在阿根廷多个地区拥有铜、金采矿权和探矿权。据公司公告及超锂公司官网：  董事及高管拥有中国背景 （1）首席执行官兼董事郎伟国先生：本科毕业于黑龙江农业大学，后在加拿大取得硕博学位，曾担任过加拿大Agro International 控股公司、美国Savoy Resources 矿业公司、美国Dominion Minerals矿业公司等多家矿业上市公司的高管。主持了美国道格拉斯湖矿业公司、加拿大科纳克资源公司等海外收购项目。 （2）董事曹绍国先生：中国汽车流通百强企业力天集团董事长，清华大学五道口金融学院上海理事会会长，浙江省第十二届人大代表。  主要锂资源项目 （1）Laguna盐湖项目：位于阿根廷Atacama地区，由三个采矿许可构成，矿权面积117平方公里，锂离子品位最高达1270mg/L。 （2）福根湖硬岩石锂辉石型锂矿项目：位于加拿大安大略省，地理位臵及基础设施良好，项目由16 个矿权组成，占地 2.56平方公里，根据地表露头面积估计资源量640万吨，氧化锂平均品位2.2%，初探估计氧化锂当量约14万吨、折34.6万吨LCE。 （3）佐治亚湖硬岩石锂辉石型锂矿项目：位于加拿大安大略省，地理位臵及基础设施良好，项目由16 个矿权组成，占地 24.16平方公里，根据地表露头面积估计资源量540万吨，氧化锂平均品位1.2%，初探估计氧化锂当量约6.5万吨、折16.1万吨LCE。  同行投资：藏格矿业拟参股超锂公司，并就阿根廷Laguna盐湖项目开展投资合作。 ■公司近期其他投资意向：据Oceana Lithium官网，其拟在澳交所上市，已提交招股说明书，雅化集团拟战略参股该公司，公开发售定于 4 月 22 日完成，之后计划于 5 月 27 日上市。Oceana 管理层中执行董事Kneer 、高级技术顾问Talbot 曾有银河锂业工作背景，Oceana的主要资产是巴西Solonopole、澳大利亚Napperby两个锂矿项目。 ■本次收购福根湖及佐治亚湖锂矿项目控股权系公司首次控股锂矿项目，或主导项目进程。（1）资源量上，按60%股权计算，本次收购将提升权益资源量30.4万吨LCE。（2）资源潜力上，据公司公告，加拿大锂矿项目具有大概率勘探、发现超大型锂辉石储量的潜力，另外超锂公司将继续为合资公司寻求优质硬岩锂资源的收购机会，氧化锂平均品位为1.0-1.2％或更高的含锂伟Table_Tit le 2022年04月18日 雅化集团（002497.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 有色金属 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价： 42元 股价（2022-04-15） 31.40元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 36,190.46 流通市值（百万元） 32,726.60 总股本（百万股） 1,152.56 流通股本（百万股） 1,042.25 12个月价格区间 17.58/44.21元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.28 42.47 97.44 绝对收益 -2.64 24.7 86.21 雷慧华 分析师 SAC执业证书编号：S1450516090002 leihh@essence.com.cn 021-35082719 覃晶晶 报告联系人 qinjj1@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 雅化集团：拟参股ABY公司并包销Kenticha锂矿，持续强化资源端布局/雷慧华 2022-02-28 雅化集团：锂盐产能持续扩张，电子雷管渗透率有望提升/雷慧华 2022-02-18 -15%8%31%54%77%100 %123 %202 1-04202 1-08202 1-12雅化集团 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 晶岩资源，并继续专门为合资公司勘探、发现和收购更多的加拿大锂资源。（3）产能规模上，根据初探结果，首期将设计建设20万吨/年氧化锂6%的锂精矿采选厂，持续运营时间不低于10年，后期将根据进一步详勘情况，建设二期再将产能扩大至40万吨。（4）治理层上，据公司公告，合资公司董事会将有五名成员，其中三名成员由雅化国际提名，两名成员由超锂公司提名，公司拥有对福根湖及佐治亚湖锂矿项目控股权，未来在推进项目进展上或具备主导性。 ■公司看好锂行业长景气周期，资源保障体系具备成长性。短期来看，据公司公告，主要有Mt Cattlin 12万吨/年包销量，以及参股锂矿李家沟、Mt Finniss将于今年陆续投产。中长期来看，目前公司已与Eastern Iron成立合资企业，共同开发Trigg Hill锂钽项目，接连参股EV公司、ABY公司、拟战投参股Oceana、拟参股超锂公司并现金收购福根湖及佐治亚湖锂矿项目控股权，公司参与到绿地锂项目开发中，未来或贡献可观锂原料。 ■冶炼产能可观，业绩或持续释放。据公司公告，公司现有4.3万吨锂盐产能（其中氢氧化锂产能3.3万吨，碳酸锂产能0.6万吨），雅安1期3万吨电池级氢氧化锂有望于2022年底建成，剩余2万吨将在一期投产后启动建设。公司氢氧化锂产品已嵌入特斯拉供应链，未来有望供应4680电池，冶炼产能或持续释放，此前2022年Q1业绩预告显示当季归母利润9-12亿元，同比增长超10倍、或超去年全年利润，随着公司同步布局冶炼及资源端，未来业绩或持续释放。 ■投资建议：我们预计公司2021-2023年实现营业收入分别为52.33、134.66、165.3亿元，实现净利润9.25、38.06、46.71亿元，对应EPS分别为0.8、3.3、4.03元/股，目前股价对应PE为39.1、9.5、7.8倍。维持“增持-A”评级，6个月目标价42元/股。 ■风险提示：锂价不及预期，需求不及预期，收购及项目进展不及预期 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 3,196.7 3,250.2 5,232.6 13,466.4 16,529.6 净利润 71.7 323.8 924.6 3,806.1 4,671.4 每股收益(元) 0.06 0.28 0.80 3.30 4.03 每股净资产(元) 2.46 4.45 5.16 8.05 11.65 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 504.9 111.8 39.1 9.5 7.8 市净率(倍) 12.8 7.1 6.1 3.9 2.7 净利润率 2.2% 10.0% 17.7% 28.3% 28.3% 净资产收益率 2.5% 6.3% 15.6% 41.0% 34.6% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.3% 1.3% 1.3% ROIC 3.5% 10.5% 27.5% 94.1% 75.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/雅化集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 3,196.7 3,250.2 5,232.6 13,466.4 16,529.6 成长性 减:营业成本 2,321.3 2,246.9 3,477.4 7,159.1 8,913.9 营业收入增长率 4.2% 1.7% 61.0% 157.4% 22.7% 营业税费 24.3 23.3 23.5 60.6 74.4 营业利润增长率 -47.1% 192.6% 169.6% 340.6% 20.0% 销售费用 120.0 78.2 104.7 269.3 330.6 净利润增长率 -60.9% 351.8% 185.5% 311.7% 22.7% 管理费用 374.4 358.5 387.3 538.7 661.2 EBIT DA增长率 59.4% -0.4% 87.6% 305.4% 19.7% 研发费用 73.6 66.0 89.0 228.9 281.0 EBIT增长率 86.1% -3.7% 118.0% 339.0% 20.1% 财务费用 79.0 49.1 24.0 86.3 111.8 NOPLAT增长率 -55.0% 217.5% 159.2% 339.0% 20.1% 资产减值损失 -258.7 -38.9 -13.5 -13.5 -13.5 投资资本增长率 7.4% -1.3% 28.4% 49.9% -19.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 5.6% 72.4% 15.9% 62.0% 47.0% 投资和汇兑收益 28.7 33.1 33.1 33.1 33.1 营业利润 148.8 435.3 1,173.3 5,170.1 6,203.3 利润率 加:营业外净收支 -7.4 -10.3 -22.4 -6.4 -6.1 毛利率 27.4% 30.9% 33.5% 46.8% 46.1% 利润总额 141.3 425.0 1,150.9 5,163.7 6,197.2 营业利润率 4.7% 13.4% 22.4% 38.4% 37.5% 减:所得税 64.6 80.5 172.6 774.5 929.6 净利润率 2.2% 10.0% 17.7% 28.3% 28.3% 净利润 71.7 323.8 924.6 3,806.1 4,671.4 EBIT DA/营业收入 22.2% 21.8% 25.4% 40.0% 39.0% EBIT /营业收入 17.8% 16.9% 22.9% 39.0% 38.2% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 108 130 92 33 24 货币资金 333.1 1,986.1 1,653.6 3,298.5 9,381.0 流动营业资本周转天数 98 91 99 87 85 交易性金融资产 167.7 41.4 41.4 41.4 41.4 流动资产周转天数 204 306 289 197 268 应收帐款 627.0 690.1 1,387.8 3,983.4 2,635.0 应收帐款周转天数 71 73 71 72 72 应收票据 5.3 7.3 234.0 188.2 260.1 存货周转天数 61 48 55 42 41 预付帐款 30.6 82.4 38.3 223.1 137.9 总资产周转天数 561 674 511 280 332 存货 408.7 451.9 1,142.4 1,974.3 1,819.4 投资资本周转天数 407 412 291 15