中新药业深化改革 实施“三核九翼”战略,发展迎来新篇章

中新药业（600329）公司动态点评 2022年04月13日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（首次） 报告日期：2022年04月13日 目前股价（美元） 1.06 总市值（亿美元） 8.2 流通市值（亿美元） 2.1 总股本（万股） 77,344 流通股本（万股） 20,000 12月最高/最低 1.32/0.89 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 深化改革，实施“三核九翼”战略，发展迎来新篇章 ——天津中新药业（T14.SG）公司动态点评 CNY 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6604 6908 7792 8922 10304 (+/-%) -5.6% 4.6% 12.8% 14.5% 15.5% 归母净利润（百万元） 662 769 955 1234 1592 (+/-%) 5.8% 16.2% 24.2% 29.2% 29.0% 摊薄EPS（元/股） 0.86 1.00 1.24 1.60 2.06 PE 7.8 6.8 5.5 4.2 3.3 资料来源：长城证券产业金融研究院 ◼ 天津中新药业（T14.SG）简介：天津中新药业集团股份有限公司是1992年由天津市药材集团公司整体改制而成；1997年在新加坡上市，发行S股1亿股，股票代码T14.SG（天津中新药业）；2001年在国内上市，发行A股4000万股，股票代码600329.SH（中新药业）。根据2021年年度报告，天津中新药业集团股份有限公司最新总股本7.73亿股，流通股本7.66亿股，其中，A股市场流通股5.66亿股，S股市场流通股2亿股。天津中新药业集团股份有限公司是少有的A+S股上市公司，在两地证券市场发行股票的主体一致，此前，我们针对A股标的已经发布数篇报告，现对S股标的进行首次覆盖。 2022年是公司控股股东混改落地的开篇之年，公司将把握契机，深化机制体制改革，为新时期高质量发展注入强劲动能。根据年报披露的年度经营计划及调研纪要，未来公司在品牌、产品、营销、渠道等方面都将持续优化。 ◼ 品牌端，以“达仁堂”为品牌旗舰，引领“京万红”、“乐仁堂”、“隆顺榕”等品牌矩阵高质量建设。其中，以“达仁堂”为主进行全产业链赋能，另外三个作为子品牌，隆顺榕作为卫药品牌，赋能“毒麻精”中药饮片，京万红赋能皮肤疮面产品线，乐仁堂承载特色剂型成药。品牌建设工作除了在中成药特别是精品国药板块继续重点推进之外，还将在品牌药店，品牌医药，精制饮片和大健康产品等多个维度协同推进。 ◼ 产品端，实施“三核九翼”战略。“第一核”是聚焦心脑血管，构建心脑血管产品线；“第二核”是立足皮肤创面修复，以京万红软膏为主品种，强化创面修复品牌，探索布局功能性护肤赛道；“第三核”则是以百年老字号“达仁堂”承载精品国药，整合公司旗下养生健康补益类产品，打造精品国药和补益大健康产品营销平台。“九翼”是推动以清咽滴丸为代表的呼吸类产品、以胃肠安丸为代表的消化类产品、以痹祺胶囊为代表的风湿骨痛类产品、以癃清片为代表的泌尿类产品、以乌鸡白凤片为代表的妇核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 儿类产品、以紫龙金片为代表的肿瘤类产品等产品线发展。 我们认为，1）以速效救心丸为引领的心脑血管产品线所在赛道市场容量大，通过速效的品牌赋能，销售渠道协同，其他产品也有望实现放量。2）京万红软膏是国家秘密品种，软膏组方制作技艺是国家级非遗项目，品牌及产品疗效兼备，强化创面修复，增长前景可期。3）在精品国药系列，达仁堂旗下有清宫寿桃丸、牛黄清心丸、安宫牛黄丸等产品，资源深厚，低基数下极富增长弹性。公司提出“十四五”产品规划，速效救心丸销售规模至少翻一番，规模20亿元以上；通脉养心丸和清咽滴丸是5-10亿元规模的产品；胃肠安丸、癃清片，和痹祺胶囊是3-5亿元规模的产品；清肺消炎丸和治咳川贝枇杷滴丸计划每年增速不低于20%等。 ◼ 渠道端，优化工业营销组织架构，开展全国经销商遴选及终端建设工作。心脑血管产线（主要包括速效救心丸、舒脑欣滴丸、通脉养心丸、参附强心丸等）队伍建设将有很大变化，从原分属于不同的渠道和队伍整合到一个公司运营，医疗和零售从产品规格到学术推广的队伍建设完全分开，渠道建设进一步下沉。今年2月份，公司与广东九州通以及各大二级经销商正式达成战略合作，广东市场经济发达、医疗规模大，全国其他28个省区将以广东省为样板，迅速完成二级终端经销商的遴选与零售渠道建设工作。 ◼ 21年现金流表现优异，分红率高达50.28%，22年1-2月经营数据向好。根据公司发布的2021年度利润分配预案，拟向全体股东（含境内外流通、限售股）每10股派发现金红利5.0元人民币（含税），预计合计派发现金红利3.87亿元，现金分红占年度归母净利润比重达50.28%，高于近五年现金分红率。2022年1-2月，公司预计实现营业收入13亿元左右，同比增长5%左右，实现归母净利润1.5亿元左右，同比增长21%左右。根据公司调研纪要，整个“十四五”期间收入、利润具备节奏，2022年是稳定基础调整结构年，进入2023年则开始对每年工业板块收入增速有一定要求，同时，2022年会严格对制造成本，管理费用率、销售费用率管理，全年综合成本有望降低，费用率在优化结构的基础上，大概率维持稳定。整体来看，我们预计2022年全年收入稳健增长，盈利能力持续提升，2023年及以后产品、渠道调整到位，将进入加速发展期，收入、利润有望迎来更高增速。 ◼ 投资建议：控股股东混改落地之后，公司经营管理持续改善，降本增效效果显著。展望未来，公司继续深化体制改革，在深厚的中药资源基础上，强化品牌引领，通过实施“三核九翼”战略聚焦市场，理顺产品线，推进营销结构优化和渠道下沉，充分释放增长潜力。我们预计公司2022-2024年EPS为1.24元、1.60元、2.06元，根据4月13日S股（T14.SG）收盘价1.06美元、中美汇率6.3683，S股（T14.SG）对应PE分别为5.5倍、4.2倍、3.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：集采政策带来的行业不确定性、中概股面临海外监管政策变化的风险、海内外二级市场波动风险、中药材成本上升风险、管理改善不及预期、营销渠道建设不及预期、产品销售不及预期、盈利能力下降风险、研发风险、药品质量风险。 dVkZmUeWbWlXhYcZiZ9PcM8OpNpPpNoMeRpPrNfQrQvN9PmNoNwMtRwOvPsPtP 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万元，CNY） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6,603.65 6,907.54 7,791.71 8,921.51 10,304.34 成长性 营业成本 4,027.76 4,150.42 4,612.69 5,223.54 5,937.36 营业收入增长 -5.58% 4.60% 12.80% 14.50% 15.50% 销售费用 1,457.88 1,556.45 1,741.45 1,922.58 2,184.52 营业成本增长 -0.47% 3.05% 11.14% 13.24% 13.67% 管理费用 357.25 373.22 374.00 410.39 432.78 营业利润增长 3.45% 10.38% 27.76% 28.85% 28.80% 研发费用 149.20 161.05 140.25 151.67 154.57 利润总额增长 3.35% 13.64% 26.29% 29.16% 29.00% 财务费用 -26.72 -45.63 -38.96 -53.53 -72.13 归母净利润增长 5.78% 16.24% 24.22% 29.16% 29.00% 其他收益 42.66 10.90 15.00 20.00 20.00 盈利能力 投资净收益 160.41 213.49 205.00 225.00 248.00 毛利率 39.01% 39.91% 40.80% 41.45% 42.38% 营业利润 785.18 866.68 1,107.25 1,426.66 1,837.50 销售净利率 11.89% 12.55% 14.21% 15.99% 17.83% 营业外收支 -17.12 6.13 -5.00 -3.00 -1.00 ROE 11.42% 12.08% 13.47% 15.50% 17.53% 利润总额 768.06 872.81 1,102.25 1,423.66 1,836.50 ROIC 14.23% 20.22% 23.97% 31.18% 38.21% 所得税 88.40 85.93 132.27 170.84 220.38 营运效率 少数股东损益 17.96 17.73 14.55 18.79 24.24 销售费用/营业收入 22.08% 22.53% 22.35% 21.55% 21.20% 归母净利润 661.70 769.14 955.43 1,234.03 1,591.88 管理费用/营业收入 5.41% 5.40% 4.80% 4.60% 4.20% 资产负债表 （百万元）万） 研发费用/营业收入 2.26% 2.33% 1.80% 1.70% 1.50% 流动资产 5,603.60 6,424.99 7,382.04 8,471.88 10,078.76 财务费用/营业收入 -0.40% -0.66% -0.50% -0.60% -0.70% 货币资金 1,987.33 2,283.18 2,942.74 3,676.87 4,490.15 投资收益/营业利润 20.43% 24.63% 18.51% 15.77% 13.50% 应收票据应收账款合计 1,961.45 1,871.39 2,240.90 2,467.67 2,798.99 所得税/利润总额 11.51% 9.85% 12.00% 12.00% 12.00% 其他应收款 36.63 40.73 10.00 12.00 10.00 应收账款周转率 4.58 4.53 5.14 5.07 5.29 存货 1,487.72 1,525.09 1,755.05 1,959.47 2,262.65 存货周转率 4.28 4.59 4.75 4.80 4.88 非流动资产 2,679.79 2,642.09 2,633.35 2,556.18 2,565.64 流动资产周转率 1.23 1.15 1.13 1.13 1.11 固定资产 1,172.04 1,151.65 1,080.75 1,018.43 955.27 总资产周转率 0.82 0.80 0.82 0.85 0.87 资产