固定收益主题报告：三个角度理解本次降准

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■事件：2022年4月15日据央行官网，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，中国人民银行决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.1%。我们将从三个角度理解本次降准以及展望后续政策重心。 ■降准的目的是什么？本次降准的目的主要在于增加金融机构长期资金、降成本及支持重点领域。央行答记者问指出“当前流动性已处于合理充裕水平。此次降准的目的，一是优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配臵能力，加大对实体经济的支持力度。二是引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。”“当前流动性已处于合理充裕水平”意味着本次降准主要目的并不在于补充流动性，而是着眼于增加金融机构长期稳定资金来源、促进降低社会综合融资成本以及支持重点领域。 ■货币政策如何发挥总量和结构双重功能？对多数金融机构普遍下调存款准备金率0.25个百分点体现了货币政策的总量功能。对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，额外多降0.25个百分点，有利于加大对小微企业和“三农”的支持力度，体现了货币政策的结构性功能。当前流动性已处于合理充裕水平，央行密切关注物价走势和海外货币政策调整，中小银行调降存款利率也可以通过推动储户让利以实现贷款让利，总量继续加码宽松的概率可能有所下降，但央行仍需降低企业综合融资成本，货币宽松还会延续，也不能完全排除二季度降息的可能性。 ■稳增长政策组合或将如何演绎？虽然货币政策加码宽松的概率可能有所下降，但货币宽松还会延续，也不能完全排除二季度降息的可能性。稳增长压力较大，政策还需继续配合发挥“几家抬”的作用，预计宽信用、宽财政、房地产放松仍会继续推进，但房地产销售可能恢复偏慢，宽信用难以一蹴而就，宽财政基本在市场预期之内。因此，基于宽货币仍会延续，社融回升和地产放松没有结束但恢复偏慢的逻辑，我们坚持利率债“震荡为主+择时交易”和债市“票息为主+交易增厚”的市场观点，利率债交易以适可而止为宜。 ■风险提示：疫情发展超预期、金融市场波动超预期等。 Table_Tit le 2022年04月17日 三个角度理解本次降准 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 黄海澜 分析师 SAC执业证书编号：S1450521020001 huanghl@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 百日百城：房地产放松如何影响资产定价？ 2022-04-15 国常会提及降准，如何看待后市？ 2022-04-14 2022年一季度信用风险的四个特征 2022-04-13 境内机构全面增持，外资减持规模上升——3月托管数据点评 2022-04-13 如何看待社融超预期回升？——3月金融数据解读 2022-04-12 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 事件与背景： ......................................................................................................................... 3 1. 降准的目的是什么？ .......................................................................................................... 3 2. 货币政策如何发挥总量和结构双重功能？........................................................................... 4 3. 稳增长政策组合或将如何演绎？......................................................................................... 5 图表目录 图1：资金利率和存单利率明显低于同期限政策利率（%） .................................................... 4 图2：截至4月15日，4月超储率预计在1.2%附近（%） .................................................... 4 图3：历次准备金率变动情况（%） ....................................................................................... 4 图4：1月降息以来收益率变动（BP） ................................................................................... 5 图5：近期信用利差快速压缩（BP，中短期票据相对国开债利差） ........................................ 5 表1：2018年以来历次降准的目的 ......................................................................................... 3 rYrUyUqRpOmOoMsRsR7NbP7NpNnNmOnPlOqQqMeRnMwObRqQrOvPnQvNvPmRmR 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 事件与背景： 2022年4月15日据央行官网，为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，中国人民银行决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.1%。 1. 降准的目的是什么？ 本次降准的目的主要在于增加金融机构长期资金、降成本以及支持重点领域。央行在答记者问中指出“当前流动性已处于合理充裕水平。此次降准的目的，一是优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配臵能力，加大对实体经济的支持力度。二是引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业。三是此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。”“当前流动性已处于合理充裕水平”意味着本次降准的主要目的并不在于补充流动性，而是着眼于增加金融机构长期稳定资金来源、促进降低社会综合融资成本以及支持重点领域。 表1：2018年以来历次降准的目的 降准公布日期 降准生效日期 降准类型 释放资金规模 降准的目的 2018年4月17日 2018年4月25日 降准 约4000亿 引导金融机构加大对小微企业的支持力度，增加银行体系资金的稳定性，优化流动性结构 2018年6月24日 2018年7月5日 降准 约7000亿 用于支持市场化法治化“债转股”项目，支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款 2018年10月7日 2018年10月15日 降准 约7500亿 优化商业银行和金融市场的流动性结构，降低融资成本，引导金融机构继续加大对小微企业、民营企业及创新型企业支持力度 2019年1月4日 2019年1月15日 降准 15000亿 这样安排能够基本对冲今年春节前由于现金投放造成的流动性波动，有利于金融机构继续加大对小微企业、民营企业支持力度。 2019年1月25日 2019年9月6日 2019年9月16日 降准 9000亿 降准与9月中旬税期形成对冲，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定，而且定向降准分两次实施，也有利于稳妥有序释放资金。降准可有效增加金融机构支持实体经济的资金来源，还降低银行资金成本每年约150亿元，通过银行传导可以降低贷款实际利率。 2020年1月1日 2020年1月6日 降准 8000亿 降准与春节前的现金投放形成对冲。全面降准体现了逆周期调节，释放长期资金8000多亿元，有效增加金融机构支持实体经济的稳定资金来源，降低金融机构支持实体经济的资金成本，直接支持实体经济。 2021年7月9日 2021年7月15日 降准 10000亿 释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF），还有一部分资金被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，增加金融机构的长期资金占比。引导金融机构积极运用降准资金加大对小微企业的支持力度。 2021年12月6日 2021年12月15日 降准 12000亿 降准可保持流动性合理充裕，同时有效增加金融机构支持实体经济的长期稳定资金来源，增强金融机构资金配臵能力。 2022年4月15日 2022年4月25日 降准 5300亿 当前流动性已处于合理充裕水平。降准的目的，一是优化金融机构资金结构；二是引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业；三是此次降准降低金融机构资金成本每年约65亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本。 资料来源：中国政府网等，安信证券研究中心 4 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：资金利率和存单利率明显低于同期限政策利率（%） 图2：截至4月15日，4月超储率预计在1.2%附近（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2. 货币政策如何发挥总量和结构双重功能？ 本次降准体现了货币政策总量和结构的双重功能。除已执行5%存款准备金率的部分法人金融机构外，对其他金融机构普遍下调存款准备金率0.25个百分点，体现了货币政策加强总量支持。对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点，有利于加大对小微企业和“三农”的支持力度，体现了货币政策发挥结构性功能。 当前流动性已处于合理充裕水平，央行密切关注物价走势和海外货币政策调整，中小银行调降存款利率也可以通过推动储户让利以实现贷款让利，总量继续加码宽松的概率可能有所下降，但央行仍需降低企业综合融资成本，货币宽松还会延续，也不能完全排除二季度降息的可能性。 图3：历次准备金率变动情况（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 0.00.51.01.52.02.53.03.54.0201 8/1 1201 9/5201 9/1 1202 0/5202 0/1 1202 1/5202 1/1 1DR0 07股份行1Y CD发行利率 OMO7天 MLF1年 0.00.51.01.52.02.53.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 201 6201 7201 8201 9202 0202 1202 205101520251985/11988/31991/51994/71997/92000/112004/12007/32010/